神火股份：煤炭产能增长趋势明朗 增持

　　调研信息快报：

　　1、公司煤炭产能增长趋势明朗，未来5年有望挤身大型煤炭公司之列。公司目前三个在产煤矿核定产能420万吨。在建煤矿设计年产能共700万吨左右，“十一五”期间将陆续投产。预计“十一五”末期，公司总产能将达到1100-1200万吨。在建煤矿中，除将于06年底投产的浏河煤矿产能略低外，薛湖、新郑、泉店、李岗均具有百万吨以上产能，将于07、08、09年相继投产。公司07-09年煤炭产能复合增长率达到40%左右。

　　2、公司煤炭业务毛利率始终保持在较高水平。公司近年来毛利率一直保持业内较高水平，同时净资产收益率也位居煤炭类上市公司前列。良好的盈利能力主要得益于：(1)公司先进的管理体制保证了公司在成本费用方面的控制能力。(2)公司优越的地理位置条件——公司煤矿靠近华东地区，运输费用方面具有明显优势。

　　3、公司煤炭业务的毛利率近两年来呈现小幅下跌趋势，主要原因是公司主力煤矿在产品结构方面做出了一定调整，增加了三层煤的开采，减少了优质煤种的产量。这并不代表公司成本控制出现问题。分析全国煤炭供需形势，结合对公司铝电业务的良好预期，我们认为明年公司将不会对煤炭产品结构做大的调整，煤炭业务毛利率会稳中略降。

　　4、公司开始进入电解铝行业，成为煤-电-铝一体化公司。公司的电解铝业务分两块：一块是通过出资1.63亿元增资入股收购的沁阳“沁澳铝业”70%股权，已于06年10月完成并表；一块是计划通过定向增发收购神火集团的神火“佛光铝业”有限公司，预计在06年底07年初完成。

　　5、产能：沁澳铝业原有2万吨80KA预焙槽，后来计划分两期建设14万吨290KA大型预焙槽，因行业进入低谷而拖延，目前已重启建设；据调研了解到，一期工程的前3.5万吨已经建成，后3.5万吨可望06年底建成，二期7万吨预计07年底建成；这样，沁澳铝业的电解铝产能06年底为9万吨，07年底之后达到16万吨。佛光铝业现有产能20万吨，包括6万吨200KA预焙槽和14万吨350KA预焙槽。这样，公司合计电解铝产能06年底为29万吨，07年底之后达到36万吨。

　　6、产量：沁澳铝业预计06年生产电解铝4万吨，并表1万吨；07年预计生产10万吨，全部并表；08年预计生产16万吨，达到完全产能。佛光铝业06没有并表，07年、08年预计生产20万吨，全部并表。这样，公司并表电解铝产量06年1万吨，07年30万吨，08年36万吨。

　　7、氧化铝成本：沁澳铝业目前全部为现货氧化铝，公司准备在氧化铝价格到达底部时再签长单，由于预测07、08年氧化铝价格仍将处于低位，我们预计沁澳铝业07、08年的氧化铝仍将以现货为主。对于佛光铝业的氧化铝，07年、08年预计35%为现货采购，其余为长单(包括向茌平铝业每年购买10万吨合同价为2000元/吨的长单；其余为中铝长单，氧化铝/铝价比率预计为17%)。

　　8、电力成本：沁澳铝业含税电价0.35元/千瓦时；佛光铝业07年之后将实现电力全部自给，电厂按照成本价供电，与铝业务一期核算，大致成本价为0.29元/千瓦时。天相投顾