威孚高科：投资着眼于长远 谨慎增持

　　投资要点：

　　由于2005年载货汽车，特别是中重型载货汽车制造企业的超常生产，导致2006年出现因需消化大量库存而使整体生产异常波动的局面。这一影响直到6月份后才开始出现转机，行业发展又步入正常状态。因此2006年前三季度，特别是上半年威孚高科的经营业绩出现较大幅度的下滑，其中分摊与德国博世合资的“博世汽车柴油系统股份有限公司”的巨额亏损大大拖累了企业的整体盈利状况。

　　由于国家环保总局已经公告将于2007年实施新的

柴油车排放标准，因此将给威孚高科带来政策机遇，有利于扭转目前的被动局面。不过市场普遍担忧政策的执行力度，客观地讲确实存在这方面的不确定性，不过鉴于北京2008年即将举办奥运，中央也一再强调和谐(包括生存环境等内涵)，因此即便执行力度有所打折，但已经可以对威孚高科产生积极的促进。

　　虽然短线看目前威孚高科的二级市场价格已经基本反映其内在价值，但是长线角度还是没有完全到位，因此在综合考虑了企业和行业的发展前景以及各项影响因素后，维持对威孚高科“谨慎增持”的投资评级不变。

　　1.公司业务分析

　　威孚高科主营：柴油机燃油喷射系统产品的生产与销售。主导产品有P/PW型泵、VE泵、A型泵、I号泵、单体泵和喷油器以及三对偶件等。

　　2006年前三季度公司实现主营业务收入18.78亿元，同比下降17.38%，而由于产品结构的持续调整，因此主营业务利润下降幅度明显小于主营收入下降幅度，只下降6.02%，为4.58亿元。但是分担与德国博世公司合资的“博世汽车柴油系统股份有限公司”的巨额亏损，导致了企业净利润同比下降超过60%，只有6865.04万元。为此公司对2006年全年的业绩发出了预警。

　　2.公司财务分析

　　2006年前三季度企业的各项费用支出达到3.18亿元，同比增长7.69%。而为了应对激烈的市场竞争，企业的各项应收款项高达11.37亿元，虽较中期略有减少，但同比增长仍达26.20%，而各项应付款项为7.38亿元，同比增长13.51%，也反映出汽车零部件行业无法像整车行业那样将风险向外转嫁的真实情况。存货为6.23亿元，同比减少27.43%，表明企业在市场营销方面还是取得了一定的成效。

　　2006年前三季度威孚高科的负债率为48.85%，较去年同期增加3.5个百分点，表明企业对于资金的需求较为迫切。同期经营性现金流状况的明显改观，反映出虽然目前公司的经营存在一定的困难，但是整体形势还是在向好的方向演化。对此投资者应充满信心。

　　3.未来公司业绩预判

　　由于2006年与德国博世合资的“博世汽车柴油系统股份有限公司”可能亏损在3.5-4亿元，为此威孚高科将承担1.1-1.25亿元的负担，这无疑将大大拖累企业2006年度的整体经营业绩。

　　不过鉴于国家环保总局将于2007年1月1日正式实施《车用压燃式、气体燃料点燃式发动机与汽车排气污染物排放限值及测量方法(中国Ⅲ、Ⅳ、Ⅴ阶段)》(GB17691-2005)，于2007年7月1日正式实施《轻型汽车污染物排放限值及测量方法(中国Ⅲ、Ⅳ阶段)》(GB18352.3-2005)。这对于目前国内相关的燃油喷射系统生产企业来说是一个极大的挑战，也是一个历史性的机遇。而德国博世公司欧Ⅲ标准的燃油喷射系统产品在全球范围拥有80-85%的市场份额，在中国境内也是如此，因此新的环保标准的实施对于合资企业“博世汽车柴油系统股份有限公司”而言，将有望借此政策东风而一举扭转目前的被动局面。无论合资公司是减亏还是扭亏都将对威孚高科产生积极的影响。

　　不过市场也在担忧相关政策的执行力度是否能如人所愿。从目前所掌握的情况分析，鉴于北京2008年即将举办奥运，中央也一再强调建设和谐社会(包括生存环境等内涵)，因此即便执行力度有所打折，但已经可以对威孚高科产生积极的促进。

　　预计威孚高科2006年的EPS在0.10-0.12元区间，同比下降超过50%。

　　4.公司价值估计及投资评级

　　根据威孚高科公开披露的信息并经采用“账面调整法”进行估算可知，其每股内在价值在4.50-5.00元，每股净资产为3.85元，再结合目前沪深两市汽车及零部件板块上市公司市价与内在价值以及净资产的关系，可以测算出威孚高科在二级市场的合理价格区间为5.5-8.5元，因此短线看目前威孚高科的二级市场价格已经反映其内在价值，但是从长远看仍存在一定程度的低估。

　　虽然威孚高科2006年的业绩状况不佳已成定局，但是考虑到明后年企业的发展在相关政策刺激下将出现重大转机。而且威孚高科在股改时承诺“若2006年-2008年净利润合计低于8.5亿元，或2006年净利润低于3.4亿元，或2006-2008年任一年度财务报告被出具除“标准无保留意见”外的其他

审计意见，将追加支付对价一次，为每10股送0.5股，总送股量为1404万股”。按照目前的形势研判，存在触发追加对价支付的可能。因此在综合考虑企业和行业未来的发展趋势以及各项影响因素之后，维持对威孚高科“谨慎增持”的投资评级不变。张欣 国泰君安

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