深高速：公路股中一枝独秀 增持评级

　　立足深圳，可持续经营能力突出

　　深高速是深圳市政府唯一授权的高速公路特许专营公司，深圳市内几乎所有的高速公路都由公司负责或参与经营。受惠于深圳持续的经济发展以及进出口贸易的繁荣，公司上市以来主要公路每年的通行费收入保持20%左右的稳步增长，近年来，公司先后跨省、跨市收购了湖北武黄高速、广东清连公路，企业规模和资本实力突飞猛进。

　　公司有一些明显的特质使它区别于其余的公路公司，从而真正做到攻守兼备。其中包括规范的信息披露和稳定的现金分红，良好的道路质量和科学的养护运营，还有跨省市收购优质路产的远见和实力。我们认为，完善的管理体制赋予了公司可持续的成长和扩张能力，使公司在众多公路公司中脱颖而出。

　　06-08年稳步增长

　　06年前三季度，公司在深圳市内的公路贡献收入7.3亿元，同比增长18.8%，武黄高速的通行费收入同比增长19%，为公司贡献收入1.3亿元。公司所辖路段的车流量虽然较大，但离饱和车流量都还有一定距离。并且从深圳市的道路规划来看，在08年中期南光高速完工之前不会有大的分流路段，因此预计06-08年公司所辖路段的车流量会稳步增长，其中，今年5月刚通车的盐排高速增长会比较快。根据我们的测算，公司06-08年净利润分别为0.27、0.30、0.34元，三年的复合增长率约为15%。

　　09年清连项目完工——再造一个深高速

　　清连公路长215公里，接近于深高速现有路段总长的两倍。公司于05年收购其56.28%的权益，06年内计划继续增持至76.37%，目前政府已经批准高速化改造完成后25年的收费经营权。完工后的清连高速是京珠高速广东西线，地理以及气候条件比现在的京珠高速广东东线好很多，并且由于目前京珠东线的车流量接近饱和，因此预计清连高速完工后会有效地分流京珠东的车流量。

　　根据我们的测算，清连项目的内部收益率为14.7%，若在08年四季度投入运营，则09年贡献净利润4.6亿元，按当前的股本计算，增加每股收益0.21元，接近于再造一个深高速。

　　分离交易可转债的影响

　　公司计划发行15亿元分离交易可转债用于南光高速建设，实施后可以大幅降低南光高速的借贷成本。根据议案，每张债券可获得不超过22份认股权证，即权证总量不超过3.3亿份。权证的存续期两年，行权比例1：1，认购价格不低于募集说明书公告日前20个交易日均价的110%和前1个交易日均价。

　　若两年以后全部行权，则公司的总股本将增加15.13%，对业绩有一定摊薄影响，但是另一方面募集资金可以有效地降低财务费用，因为两年以后公司正面临清连高速借款停止资本化而导致的财务费用攀升。因此我们经过测算后发现，两年后行权对公司的每股收益影响并不大。

　　投资建议：长期增持，两年后目标价7元

　　以06年每股收益0.27元计算，公司当前的市盈率为17.6倍，与其他公路股相比估值并没有明显的优势。但是，公司有高估值的理由：首先，成长性是所有公路类公司中最好的，09年每股收益预计将达到0.55元，动态市盈率仅为8.6倍。

　　另外，良好的公司治理是高估值的基础，不像国内一些公路类公司，由于治理结构缺陷，投资者有可能享受不到公司的现金流，因此有低估的理由。

　　由于公司离业绩爆发还有两年时间，并且市盈率在公路公司中处于相对高位，因此短期股价上涨空间不是很大，给予长期增持的评级，两年内的目标价位7元。谢莹滢 中投