国泰君安：上海汽车 整体上市有利长远发展

　　投资要点：

　　伴随着上海大众的复苏、上海通用的稳定以及上汽五菱的高速发展，上海汽车已经走出2005年业绩下滑的困境。

　　虽然整体上市获批和实施的时间较晚，对2006年业绩的提升作用有限，不过上海汽车仍可获得不错的经营业绩。预计2006年EPS在0.36元左右。

　　鉴于明年即将推出股指期货，具有良好业绩、较高分红回报以及较大市值的上海汽车是非常合适的标的物之一。因此在综合考虑各种影响因素后，维持对上海汽车“谨慎增持”的投资评级不变。

　　1.公司业务分析

　　上海汽车目前主营汽车整车，变速箱、底盘、弹簧、

散热器、车灯、制动器、转向机等汽车零部件。并持有上海通用汽车有限公司20%的股权；与控股股东上海汽车集团股份公司合资设有上汽汽车有限公司，拥有40%的股权，生产自主品牌汽车。

　　2006年9月19日公司临时股东大会通过了向大股东定向增发，收购其持有的相关整车、关键零部件以及与汽车产业密切相关的金融企业股权/资产的议案，实现了整体上市的目标。目前业已通过发审委核准，正等待中国证监会的最终批准。

　　2006年前三季度中国汽车产销分别为528.32万辆和517万辆，其中乘用车产销分别为378.43万辆和368.17万辆，再度成为拉动汽车业持续快速发展的主力。这其中传统意义上轿车的产销量分别为280.91万辆和271.61万辆，同比分别增长41.06%和40.46%，产销率96.69%；MPV的产销量分别为13.98万辆和13.69万辆，同比分别增长16.39%和23.98%，产销率97.94%；SUV产销量分别为16.64万辆和16.53万辆，同比分别增长19.56%和17.47%，产销率99.36%；微型客车产销量分别为66.90万辆和66.34万辆，同比分别增长11.11%和7.48%，产销率99.16%。

　　需要指出的是，虽然2006年前三季度中国汽车业继续保持快速发展，但是分车型的产销率较之2005年同期还是出现了不同程度的下降，对此应引起投资者的警觉。

　　由于2006年前三季度上海通用和上海大众的汽车产销出现较大幅度增长，因此上海汽车的主营业务呈现出恢复性增长的发展势头。此外由于

上汽通用五菱迅猛的发展，从而确保了上海汽车零部件业务的持续稳定增长。目前上海汽车给上海通用和上海大众的配套比例基本保持稳定，新增部分则主要为上汽通用五菱配套，同时在出口方面也保持了较快的增长，比例已经达到近20%的水平，而且出口还可享受退税的优惠。由此可以确认2006年上海汽车自身主营业务已度过2005年的下滑困境而呈现恢复性增长的格局。

　　2.公司财务分析

　　通过对上海汽车公开披露的信息分析可知，上海汽车目前的盈利几乎全部来自投资收益，且投资收益同比增长近18%。

　　面对回暖的汽车市场和激烈的市场竞争形势，公司的各项费用支出同比增长24.59%，达9.78亿元；各项应收达21.62亿元，同比增长27.47%，而各项应付为18.89亿元，更是猛增58.39%，整车企业巨额应收应付的特征开始显露。不过企业的存货基本稳定在15亿元左右的水平，同比仅增长4.69%。

　　从公司的经营性现金流状况以及多项经营指标看，上海汽车目前的整体发展还是较为稳健的。

　　上海汽车目前的负债率保持在24%左右的较低水平，企业的短期偿债能力很强，未来还有发挥财务杠杆作用的巨大潜力。

　　3.未来公司业绩预判

　　由于上海汽车的整体上市获批和实施时间较晚，2006年只有11月、12月两个月可以进行相关财务报表的合并，因此对企业2006年经营业绩的提升作用有限。不过按照目前上海汽车业各企业的发展状况，随着上海大众的复苏，上海通用的稳定发展，加上

上汽集团自主品牌轿车的崛起，有理由相信2006年上海汽车的整体经营业绩应该会出现一定幅度的增长。

　　预计2006年上海汽车的每股收益在0.36元左右。

　　4.公司价值估计及投资评级

　　经采用多种方法分析显示，实施定向增发，实现整体上市后，上海汽车的内在价值为6.00元/股左右，每股净资产为4.62元，参照目前国内汽车类上市公司内在价值、每股净资产与二级市场股价的关系，可以得出上海汽车的二级市场合理价格应该在5.85-6.50元/股区间。虽然目前上海汽车的二级市场价格仍低于其5.82元/股的定向增发价格，而且未来因为可能存在的大股东减持股份而压制股价的情况，但是鉴于明年即将推出指数期货，而上海汽车良好的经营业绩、较高的分红回报以及较大的市值比重，应该是很好的股指期货交易标的物。因此在综合考虑各种因素后，维持对上海汽车“谨慎增持”的投资评级不变。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。