海螺水泥：构筑盈利持续高增长平台

　　去年10月份我们推出了海螺水泥深度研究报告，认为05年中期公司盈利见底，并预测水泥行业以及公司的盈利开始回升，同时也是很好的买点。一年来公司股价上涨220%，远高于同期上证指数56%的涨幅(见附图)。我们分析认为，四项因素构筑了公司盈利持续高增长的平台，公司发展前景仍看看好，简述如下(有关公司的详细分析可以关注下周调研后的相关分析报告)：

　　1、新增产能释放，销量持续增长2005年公司收购了葵阳海螺、新宁海螺、桂林海螺各1条5000t/d熟料生产线，考虑到公司在建的

芜湖海螺2条5000t/d、北流海螺1条5000t/d和宣城海螺2条5000t/d熟料生产线及已投产的英德海螺4条5000t/d熟料生产线，同时考虑开工的

池州海螺4条5000t/d的熟料生产线，我们预计今年公司水泥产销量将达到7500万吨，同比增长32%，随着新建项目的投产，预计07年和08年公司销量分别达到8500万吨和9500万吨。

　　2、区域市场水泥价格稳中有升2005年海螺水泥产品均价190.2元/吨，今年随着固定资产投资的增长，公司的目标市场华东、华南地区的价格均出现回升。上半年公司产品均价194元/吨，我们认为，产能大幅扩张，需求增长较慢是2005年水泥价格低迷的原因。

　　未来公司在华东和华南地区的价格呈平稳并小幅回升的走势，落后产能逐步淡出市场将有助于价格的稳定。

　　3、煤价高位回落、余热发电大幅降低电力成本，毛利率回升今年公司煤炭采购价格小幅回落，我们预计明后年

煤炭价格继续保持高位小幅回落的走势。今年公司在宁国、池州和建德的三套余热发电设备投产，明年余热发电将全面投产，由于余热发电可以解决熟料生产60%左右的电力供应，并且成本远低于采购电价，我们预计余热发电将大幅降低公司的电力成本，同时带动毛利率的回升。

　　4、定向增发完善治理结构，提升盈利水平今年4月份国资委同意了海螺集团将13320万股转让MS，4680万股转让给IFC。8月份公司发布公告，拟定向增发2275.51万股收购集团持有的宁昌公司、芜湖塑料和海螺国贸的股权，同时对海螺创投定向增发28799.9万股，收购其持有的荻港、枞阳、池州和铜陵四个子公司的股权，收购完成后，四家公司成为海螺水泥的全资子公司。我们认为，四家公司是海螺水泥产能最大、盈利能力最好的四家子公司，即使考虑定向增发的摊薄也能显著增加公司的盈利；同时，通过这一系列的资本运作，公司减少了关联交易，使得流通股东和大股东以及管理层的利益一致，完善了治理结构，对公司的长远发展有利。

　　业绩保持持续高增长，评级增持我们认为，上述四项因素将构成公司业绩持续增长的基础。通过我们对全国多数水泥上市公司生产线的实地调研考察，我们认为海螺水泥的管理以及成本控制是国内水泥企业中最好的，管理费用率持续下降并一直在上市公司中处于最低水平就是最好的例证。我们预计公司今明两年的eps分别为0.95元和1.35元(考虑定向增发对业绩摊薄的影响)，评级增持，12个月目标价25元。

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