中投证券：特变电工 走出原材料价格上涨阴影

　　上半年收入增长25.0%；净利同比增长101.5%

　　一方面电力设备行业依然处在景气周期，电网投资，尤其是在高压超高压电网建设上呈现出加速增长的态势，公司作为输配电领域的龙头企业，仍能充分享受行业景气带来的增长。近三年保持年均收入增长30%的速度。另一方面，从04年开始主要业务一直受到原材料涨价的影响，业绩不是很理想。06年上半年，原材料价格保持稳定，虽然还在高位，但是公司产品价格也有所提升，因此盈利能力有所恢复。净利润增长远高与收入增长的原因，主要是由于上半年公司转让了新疆天池能源有限责任公司部分股权，获得收益4907.93万元。若不考虑这部分利润，公司净利增长22%左右，净利增长慢于收入增长，仍然受到原材料价格涨价的影响，我们预计，这种影响将逐渐减小。

　　业务结构发生变化，收缩电线电缆业务

　　电线电缆行业受铜涨价的影响，盈利状况普遍较差，甚至出现亏损。面对这一情况，公司调整产品结构及市场结构，电线电缆业务压缩至总收入的1/4左右，所接订单也为价格高、盈利较好的项目。另外，下半年开始子公司新疆新

　　变压器业务盈利能力较高

　　公司最主要的业务为变压器业务，占上半年总收入的64.3%，收入及盈利都有较快增长。上半年实现收入15.5亿元，同比增长近40%；毛利率为21.1%，较05年同期的22.2%有所下降。考虑到铜、硅钢片、变压器油等原材料价格上涨，能达到目前水平已属不易。但与一季度20.9%环比，上升了0.2个百分点，与05年全年毛利率20.85%相比，也呈现增长。我们认为随着硅钢片价格企稳，变压器业务盈利能力还将进一步恢复。预计全年毛利率将达到21.5%左右。

　　特高压电网建设将是机遇

　　特变电工加强高端产品开发，提升公司实力，有能力生产500千伏直流换流变、750千伏甚至1000千伏交流变压器、电抗器，高端产品已应用于贵广直流一回工程、西北750千伏电网示范工程等国家重点工程。在国家电网公司提出构建特高压电网的背景下，公司作为变压器行业综合实力最强的企业，具有很好的发展机遇。

　　维持增持评级

　　我们认为，06年将是特变电工盈利能力全面回升的一年，之后毛利率将呈现稳步上升的趋势。受益于电网投资加大、特高压电网建设以及新能源业务，未来三年将保持25%的增长速度。原材料方面的影响也将逐步减轻，盈利能力进一步提高。

　　预计06、07年每股收益分别为0.50元、0.62元，6个月目标价16元，维持增持评级。