国信证券：福星科技打造区域地产先锋

　　公司金属制品+地产双主业相映生辉

　　公司立足金属制品，形成龙头地位；在稳健发展核心产品钢帘线基础上，独聚慧眼抓机遇开拓区域地产，又打造出具有区位优势和品牌优势的房地产业。目前双主业利润平分秋色，各占50%，未来公司的发展战略是在保持钢帘线及金属制品稳健发展的同时，公司金属制品+地产双主业相映生辉。

　　钢帘线是金属制品的皇冠，具有较高的技术壁垒

　　钢帘线主要用于子午线轮胎的胎体骨架层、钢丝带束层、胎侧增强层及胎圈包布等部位。伴随着汽车行业子午线轮胎的发展将有更大发展空间。公司凭借核心产品钢帘线的高技术壁垒和制品的规模，占据了金属制品业的龙头地位。

　　区域地产市场发展潜力巨大，已形成公司重要的利润来源

　　区域地产有别于大规模地产公司，正呈现快速发展之势，特别是武汉地区优势明显，被称为最具投资价值的城市之一。“中部崛起”战略将为武汉插上腾飞的“翅膀”。目前公司正在开发的项目已近100万平方米，所拥有的土地储备增值潜力巨大。

　　投资建议：公司股票合理估值在12.29~15.00元，维持“推荐”评级

　　按增发摊薄总股本测算，未来三年EPS将分别达到0.95元、1.32元和1.63元，动态PE分别是11.3倍、8.1倍和6.5倍。公司股票合理估值在12.29~15.00元之间，相对于06年预期EPS，动态PE在12.94倍—15.79倍之间，相对于公司股价溢价15.07%—40.45%。综上分析，继续给予公司“推荐”评级。

　　风险揭示

　　公司的双主业的盈利模式还有待于市场的充分认可。公司未来的土地储备还有一定的不确定性，

钢材价格的波动对金属制品业务的盈利能力有一定影响。

　　估值与投资建议

　　我们分别采用绝对估值和相对估值对公司股票的合理价格进行计算。

　　绝对估值

　　公司主营房地产开发和金属制品业务。我们将分别估计两种业务的绝对价值，然后汇总得出公司的调整净资产值，进而得出公司股票的合理价格。

　　对于房地产业务的估值，我们采用国信证券房地产行业分析师的估计结果，认为房地产业务未来将净增值9.8432亿元。

　　对于金属制品业务，我们对其未来的净利润作如下预测，假设从2011年开始公司金属制品业务净利润不再增长。

　　同时我们根据贵绳股份、新华股份、法尔胜、宁夏恒力四家同行业金属制品企业的股权成本估计出福星科技的金属业务贴现率为12.2%。由此利用DCF模型计算得出公司未来的金属制品业务增值10.535亿元。

　　汇总上述两个方面的估值，加上公司05年底净资产及本次增发新增的净资本，得出公司重估股权价值为35.98亿元，即每股13.56元。

　　相对法估值

　　公司目前从事的主营业务是房地产和金属制品两项，从目前公司的业务来看是比较典型的双主业的公司。对双主业的公司的市场价值估值应按照分行业估值法。

　　对金属制品业务的价值按市盈率法评估，对比国内国际金属制品行业上市公司后，我们认为金属制品行业合理市盈率为动态15倍PE。房地产业务的相对估值对比国内的同属于区域性的房地产上市公司，合理市盈率为动态12倍PE。

　　金属制品业务估值比较选取的国内金属制品业务上市公司中贵绳股份和公司的业务可比性最强，按国内上市公司最低的市盈率15倍计算06年金属制品业务的价值为4.92元，按最低平均市盈率20倍计算06年金属制品业务的价值为6.56元，06年金属制品业务的估值区间是4.92—6.56元；07年公司金属制品业务的估值为5.94—7.92元。

　　房地产业务估值比较所选取的标的是与福星科技有较强比较性的公司，如南京的栖霞建设，珠海的华发股份，北京的阳光股份和亿城股份等，都是与福星科技类似的区域性龙头公司，可比性较大，另外还选取了与公司的产品结构类似的金地集团和房地产龙头老大万科作为参考。从对06年和07年的估值比较来看，4家区域性龙头公司的06年平均市盈率是11.24倍，6家公司的06年平均市盈率是12.49倍；4家区域性龙头公司的07年平均市盈率是8.40倍，6家公司的06年平均市盈率是9.34倍，显然区域性公司的估值低于全国性公司的估值。从市净率来看，4家区域性龙头公司的06年平均市净率是2.12倍，6家公司的06年平均市净率是2.21倍。

　　福星科技06年按平均市盈率11.24倍计算的价值是6.90元，07年按平均市盈率8.40倍计算的价值是7.76元。

　　金属制品业务分别按15倍和20倍市盈率计算得，06年金属制品业务的估值区间是4.92—6.56元；07年公司金属制品业务的估值为5.94—7.92元。房地产业务按12倍市盈率考虑，以此计算房地产06年和07年估值分别是7.37元和11.09元，因此，综合计算，06年公司的整体估值区间是12.29-13.93元。

　　公司金属制品和房地产两块业务质地优良，根据两类业务分类估值方法，公司的合理价格在15元，相对目前10.70元的股价尚有40%以上的上涨空间，如果考虑公司的地产升值，公司估值还会继续提高。特别是随着公司房地产业务在公司净利润中的占比的提高，如果稳定保持在70%以上，甚至更高，公司可以完全按房地产公司估值，将进一步提升公司的估值空间。因此，公司的房地产业务将打开公司估值的溢价空间。

　　公司概况：双主业相映生辉，房地产厚积薄发

　　湖北福星科技股份有限公司(以下简称福星科技或公司)是于1993年3月10日以定向募集方式设立的股份有限公司，于1999年5月26日采用上网发行方式向社会公开发行人民币A种股票5,500万股，同年6月18日在深圳证券交易所挂牌交易。股票发行成功后，公司的总股本增加至20,515万股，2000年9月12日临时股东大会决议以20,515万股的总股本为基数，每10股送红股1股、用资本公积金转增2股，送转股后的总股本为26,669.5万股。2005年9月12日公司股改采用缩股方式，公司非流通股股东所持有的非流通股按每1股缩为0.63股的比例缩减，从而获得流通权，缩减股份总数61,428,510股，股改后总股本为205，266，490股。2006年5月17日公司公告拟非公开定向增发6000万股，9月29日公告增发获证监会批准，公司增发完成后的总股本将增至265,266,490股。

　　福星科技是国家大型企业、高新技术企业、湖北省“巨人工程”企业。随着公司的进一步发展，公司逐渐形成了双主业经营的公司，其主营业务包括金属制品和房地产两项业务，2005年房地产和金属制品业务对净利润的贡献是平分秋色各占50%。2005年公司实现共实现主营业务收入20.83亿元，同比增长46.68%；主营业务利润4.44亿元，同比增长16.04%；净利润1.63亿元，同比增长2.74%；每股收益0.80元；净资产收益率达14.70%。预计2006年以后房地产的贡献将快速提升。

　　金属制品业务长期以来一直是公司的传统主业，在竞争日趋激烈的金属制品行业中，公司凭借规模优势与品牌优势，脱颖而出，以净利润绝对高出成为金属制品行业的龙头企业。其主导产品主要有：子午轮胎钢帘线、PC钢绞线、镀锌钢绞线、航空钢丝绳、胶带钢丝绳、操纵杆用钢丝绳、光面和镀锌钢丝绳、线接触钢丝绳、镀青铜回火胎圈钢丝、光纤光缆增强用碳素钢丝、弹簧钢丝、钢芯铝绞线用镀锌钢丝等80多个品种，产品广泛用于交通、通讯、航空、航海、石化、矿山、建筑、轻工、农林等国民经济各个领域。目前公司已具备了年产22万吨金属制品的生产能力，在行业内名列前茅。公司的核心产品子午轮胎钢帘线在金属制品业务中的比重逐年提高，钢帘线行业受到中国路网、物流、汽车工业、轮胎子午化率的共同推动，市场快速增长，且具有较高的集中化程度，公司已跻身行业前三名，成为了子午轮胎钢帘线国内龙头企业之一，核心竞争力进一步增强。

　　房地产业务是公司的新兴主业，公司控股97.33%的子公司福星慧誉及其全资子公司福星置业从事房地产业务。自2004年以来，福星惠誉在武汉市房地产开发企业综合实力排名中稳居前二名。目前正在开发的100万平方米的房地产项目在武汉具有独特的区位优势，在房地产业方面，公司以精品楼盘为基础，打造房地产区域地产先锋，全国知名品牌。

　　近年来公司在传统主业金属制品业务稳步增长的同时，新兴的房地产业务异军突起，已经成为公司重要利润增长点。公司的房地产业务占公司的收入和利润的比例在逐步提高，2003—2005年房地产业务占净利润的比例分别是65%、53%和50%，预计2006年将可达到65%。可谓是，金属制品和房地产相映生辉。

　　金属制品：稳步扩张，钢帘线独占熬头

　　金属制品业务分析：规模逐年扩张，钢帘线成制品核心

　　金属制品业务是福星科技的传统主业，公司目前是国内规模最大、品种最齐全的金属制品制造商之一。随着产能的扩张，目前公司具有年产金属丝、绳制品22万吨的金属制品生产能力，其中子午轮胎钢帘线5万吨，钢绞线8万吨，钢丝4万吨，钢丝绳5万吨。按中国冶金统计学会金属制品分会对34家会员单位2005年金属丝、绳产量统计结果显示，2005年公司钢丝产量排名第三，钢丝绳产量排名第二，钢帘线产量排名第二，钢绞线产量排名第二。公司在金属制品业已经显现出相当的市场地位和规模效应，是国内盈利能力最强的金属制品上市公司。

　　目前传统金属制造行业竞争激烈，除子午轮胎钢帘线之外，其他金属制品钢绞线、钢丝和钢丝绳都是成熟金属制品，处于市场饱和、产品雷同、价格竞争现象比较普遍的完全市场竞争状态。公司虽然从金属制品总体产能来说处于行业首位，具有较强的技术、装备、品牌和管理优势，但在现实竞争环境下，国内钢丝绳、钢丝、钢绞线产品市场竞争激烈、原材料价格不稳定导致金属制品产品利润空间波动幅度较大，其价格和毛利率对原材料有很大的依赖关系，很难取得超额利润，从公司的利润来源来看，除钢帘线之外的其他金属制品在公司利润中的贡献率也呈下降趋势。

　　钢丝和钢丝绳

　　在钢丝和钢丝绳产品方面，我国钢丝和钢丝绳行业进入门槛较低，相关企业相继大幅度地扩能，产量增长过快，而且品种相同或相近，极易引起价格竞争，使公司钢丝和钢丝绳产品的毛利率一直呈下滑趋势。虽然我国钢丝绳市场需求量平均年增长率为12.9%，但钢丝绳重要应用领域中高端产品多是进口产品，对国产钢丝绳应用较少。因此，钢丝绳仍处于普通产品产能相对饱和而高端产品产能不足的现状。

　　预计2006年公司钢丝绳业务毛利率将有所反弹，但总体上钢丝和钢丝绳业务仅能维持微利。

　　预应力钢绞线

　　在预应力钢绞线产品方面，公司的预应力钢绞线主要用于高速公路、桥梁、岩土锚固、城市高架桥、机场跑道等基础建设。虽然受到宏观调控一些影响，需求增长速度会有所放缓，但根据有关部门规划的公路建设发展目标，到2010年，全国公路总里程将达到230万公里，仅高速公路就将达到6.5万公里，加之铁路建设并大量采用桥梁，预应力钢绞线的需求量将继续增长，由目前30万吨/年增长到50万吨/年，如果将城市桥梁和轨道交通考虑在内，年需求量预计达到60万吨。因此，预计在十一五期间，公司的钢绞线产品仍可保持较高毛利率。

　　为实现公司在金属制品领域的差异化战略，公司努力优化产品结构，提高高技术含量、高附加值的子午轮胎钢帘线的产品生产能力，保证了公司金属制品整体产品毛利率的相对稳定。子午轮胎钢帘线作为公司近年来大力发展的品种，在金属制品主营利润中的占比由2003年的39%提高到2005年的59%，随着2006年7月公司拟募集资金投入的2万吨钢帘线新西线的全面投产，未来这一比例还将增加，钢帘线将成为公司金属制品的核心产品。从而保证了公司金属制品业务盈利能力的稳定性和持续性。

　　钢帘线产品分析：金属制品的皇冠，具有较高的技术壁垒

　　轮胎钢帘线因具有强度高、变形小、耐疲劳性能好等优点而被大量应用于子午线轮胎骨架增强材料。主要用于子午线轮胎的胎体骨架层、钢丝带束层、胎侧增强层及胎圈包布等部位。伴随着汽车子午线轮胎的发展而发展。因此，轮胎钢帘线的需求量直接与这些轮胎行业的产量有关。

　　钢帘线是金属制品中加工量最大的产品，技术要求高，工艺复杂，与一般的钢丝钢绳相比，加工量要大16倍，并且建设投资较大和建设周期较长。近年来公司通过持续的科研和不断的摸索，公司钢帘线产品具备了一定的市场竞争优势。在技术方面，电镀、双捻以及钢帘线与橡胶的粘合等使其具有较高的技术壁垒。

　　在生产流程中的全自动单丝控制电镀黄铜作业生产线、钢帘线应力压片试验技术、先拔后镀技术应是公司所具有的核心技术，而且稳定性在同行业中处于领先水平。其黄铜镀层主要是保证钢帘线与橡胶的的良好粘合(目的是保证轮胎的耐久性)，同时又有利于钢帘线生产过程中的湿拔(拉)，减少模具的磨损。公司具有未来公司钢帘线的发展重点是研究开发高强钢帘线、超高强钢帘线、工程轮胎用钢帘线等，同时对钢帘线的工艺装备进行技术改进，提高生产效率。

　　在生产能力方面，作为钢帘线行业的后起之秀，凭借所拥有的核心技术，福星科技已在这一集中化程度较强的产业中，跻身业内前三名福星科技目前钢帘线产能位列国内第三，居江苏兴达和贝尔卡特之后(贝尔卡特以高端出口产品生产为主，未进入冶金统计学会排名)。排名前三位的企业钢帘线产量占到总产量的70%，是相当集中化的制造行业。公司从1999年开始投资子午胎钢帘线生产线，一期为4000吨，二期为6000吨，2003年投资的三期为1万吨，四期2万吨生产线于2004年开始投资(这也是此次非公开定向增发募集资金投向)，2006年7月已全部建成投产，年实际产能可达到5万吨。子午钢帘线是公司近几年增长最快，毛利率最高的产品，其盈利能力对公司金属制品业务的增长能力起到主导作用。随着钢帘线产量的增加，钢帘线在金属制品主营业务利润占比提升较快，钢帘线利润贡献不断提高，2003—2005年占金属制品主营业务利润的比例分别是39%、48%和59%，预计2006年可生产钢帘线5.5万吨，将占到金属制品主营业务利润的65%。2007年通过填平补齐钢帘线的产能可达7至8万吨，2010年将产能扩张至10万吨。公司子午轮胎钢帘线产能的扩张，优化了公司产品结构，在金属制品主营业务构成中的比重上升，将进一步提升金属制品主业的盈利能力，也有利于提高公司的整体盈利能力。

　　在成本方面，目前国内只有为数不多的几家企业形成了一定的钢帘线生产能力。与国外企业相比，虽然起步较晚，技术上还有一定的差距，但在成本上有较大的优势。由于公司的国产盘条运用化比率持续高于市场平均水平和独家采用天然气作为热处理燃料，年降成本分别达到1600万元和1100万元，而且材料消耗每吨比平均消耗降10kg，年降成本300万元，子午轮胎钢帘线系列产品已成为公司金属制品中毛利率最高的一类产品。公司子午钢帘线的毛利率近三年从42%下降至30%，其主要原因在于产品价格的下降和原材料成本的提高。价格下降和原材料成本上升的共同作用使得钢帘线毛利率从前期高位回归。随着原料国产化比例的逐渐提高，将减缓钢帘线毛利率下降速度。对2006年以后趋势的判断是，钢帘线毛利率有望止跌企稳，主要驱动因素在于原料的国产化率进一步提高。国内宝钢、武钢和鞍钢等企业已逐渐能生产满足钢帘线用线材产品，现已形成规模，逐步顶替进口，使原料成本大幅下降，吨原料成本可平均降低2000元左右。与进口原材料相比，国内大企业生产的国产盘条价格比进口原料低约1/3。

　　在钢帘线的市场开拓方面，国内钢帘线在需求快速增长的刺激下，几年来通过引进设备和技术攻关，产量也随着需求快速增长，一直处于供不应求的状况，预计2006年基本达到供需平衡，未来供需将是共同快速增长。作为轮胎生产的配套原料，轮胎生产商对钢帘线产品认证周期较长，且有不同的配套规格。公司子午轮胎钢帘线产品经过几年的市场拓展已逐渐被国内外大型轮胎厂认可，开辟了一批如世界三大轮胎厂商之一——固特异、中国最大轮胎企业——佳通轮胎、中国最大的载重全钢子午轮胎企业——上海轮胎橡胶和中国轮胎十大民族品牌的黄海橡胶、风神轮胎、山东玲珑橡胶、三角轮胎、成山轮胎等优质客户群。显示了公司较好的技术、管理、和市场开发能力，市场份额具有较好的稳定性。2004年3月，公司生产的钢帘线被湖北省名牌战略推进委员会认定为“湖北省名牌产品”。由于钢帘线较高的技术含量，客户稳定性较强，使子午轮胎钢丝帘线有较高的进入壁垒。子午轮胎钢帘线行业的高速增长为公司创造良好的发展空间。

　　子午轮胎行业：极具潜力的成长行业

　　目前我国公路路网和公路物流快速发展，汽车工业高速增长。有数据统计，2004年我国高速公路通车里程达到3.42万公里，继续稳居世界第二；2004年我国汽车产量达到507.05万辆，成为全球第四大汽车生产国。到2010年，我国公路总里程将达230万公里，其中高速公路6.5万公里；汽车年产量将达到1000万辆，汽车保有量将达到6200万辆。随着我国高速公路、高等级公路的不断增加，适应高速，具有节油、舒适、安全性能高的子午胎越来越受到用户青睐。近几年国内汽车工业的发展和高速公路的完善带动了子午轮胎钢帘线的销售。另外，子午轮胎消费的主要领域载重车和轿车近几年在我国也得到快速发展，从而推动子午轮胎需求量的增长。子午线轮胎是汽车工业和高速公路飞速发展的伴生物，轮胎的子午化率已成为衡量一个国家或地区轮胎工业的发展水平的重要指标。

　　子午线轮胎是我国轮胎工业的发展方向。子午轮胎和斜交轮胎相比优势在于有较高燃料效能、高速度、耐用度及安全性。子午轮胎因其本身的优点，已逐渐取代斜交轮胎，全球汽车行业均趋向选用子午轮胎，很多发达国家的子午化率是100%。

　　我国自2001年取消子午轮胎的消费税后进入高速发展阶段，轮胎子午化率由2001年的32%提高到2005年52%，2005年子午轮胎产量比2001年增长244.19%。

　　根据国家轮胎产业政策规划，中国橡胶工业协会的数据显示，到2010年我国轮胎子午化率将不低于80%；2005年子午轮胎需求量1.48亿条，预计2010年将达2.7亿条，增长82%；2005年钢帘线需求量40.52万吨，预计2010年将达88.54万吨，增长118%。随着我国轮胎子午化率的增加，钢帘线受益于子午轮胎行业快速发展，仍有相当大的发展空间。

　　根据中国橡胶工业协会轮胎分会统计：2006年一季度子午轮胎产量同比增长26.59%，其中全钢子午轮胎产量同比增长48.59%；2006年一季度子午轮胎出口同比增长36.72%，其中全钢子午轮胎出口同比增长63.76%。从国内高等级公路与汽车工业的快速发展、子午化率提高趋势和子午轮胎需求量增加等方面的分析可知，国内钢帘线的需求增长可期。钢帘线在国内外都有很大的市场，因此，钢帘线未来前景看好。

　　房地产业务：打造武汉区域地产先锋

　　行业环境分析：武汉房地产市场发展潜力巨大

　　近年来国家出台了对房地产行业宏观调控的一系列政策和措施，对房地产行业的宏观调控将有利于行业的长期健康和稳定发展，在未来相当长时间内，房地产行业仍将是前景看好的行业，优势房地产企业在竞争中将处于有利地位。

　　公司的房地产业务已成为公司净利润的主要来源，公司所处的房地产市场是武汉市场。“中部崛起”战略提升武汉市城市地位，武汉市房地产市场发展潜力巨大。

　　2006年3月5日，温总理在政府工作报告中提出中部崛起，2006年3月27日，胡锦涛总书记在中央政治局会议上再次指出，促进中部地区崛起，以武汉为核心的长江中游经济圈，正在成为继珠江三角洲、长江三角洲、环渤海经济区之后，中国第四个快速发展的经济增长极。在此带动下武汉经济有望实现飞速发展。

　　武汉市区位发展优势明显。武汉是我国中部重镇，处于中部的中心位置，地理位置优越，素有九省通衢之称，辐射范围广博，有望成为中部崛起的龙头城市。作为一个常住人口近800万的大中型城市，市场容量和辐射能力巨大，社会商品零售总额居全国副省级城市第二位；科技教育发达，科教综合实力居全国大中城市第三位；工业基础雄厚，是我国六大综合性工业基地之一；2002年，联合国发表各国城市发展前景报告，武汉在“中国最具发展前途的25个城市”中排名第六；武汉将在中部地区实现率先崛起，成为促进中部地区崛起的战略支点；武汉将在十一五期间加大城市基础建设投资，以巩固和提升中心城市地位。武汉有巨大的住宅消费需求。按照武汉城市总体规划，至2020年全市城市化水平将由目前的58%提高到80%以上，住宅需求也将进入一个快速提升期。

　　武汉市经济快速增长，房价平稳增长。武汉市2000年-2005年GDP平均环比增长率在12%以上，超过我国国内生产总值(GDP)同期增长速度；但近5年来武汉市住宅平均价格年均涨幅为7.8%，2005年全市住宅平均价格为3,203元/平米，与国内其他大中城市相比，武汉地区房价远低于全国大城市房价平均水平。

　　武汉市房地产市场发展前景广阔。武汉被国务院发展研究中心企业所、清华大学房地产研究所和中国指数研究院评为2005中国房地产开发投资吸引力10强城市，是唯一入选的中西部城市。外资开发商纷纷投入巨资进入武汉市房地产市场(世茂集团31.5亿；瑞安集团33.9亿元；和记黄埔16.23亿)。2005年，武汉市公开出让土地面积3,756亩，平均地价330.8万元/亩，其中外地房地产企业占80%。

　　2006年《金融机构投融资意向调查报告》显示，受访的40家外资金融机构中，六成以上的机构认为继北京、上海之后，天津、武汉等二线城市将成为房地产投资热点。

　　公司地处武汉，作为华中地区最重要的经济重镇，相对于沿海和北京等地，武汉的房地产开发市场发展相对滞后，但从经济发展和地理位置来看，前期发展的相对滞后正表明未来发展潜力较大，目前武汉的房地产开发已经进入快速发展阶段，外资和外地房企争相涌入武汉，公司在武汉房地产行业已获得一定的品牌知名度和市场地位，公司的地产业务前景依然光明。

　　公司房地产业务分析：已成为公司利润的重要来源

　　福星惠誉：武汉区域地产龙头，国内成长最快房产企业

　　福星科技由旗下控股97.33%的福星惠誉从事房地产业务。公司从1999年起进入武汉房地产市场，6年时间先后储备和开发的项目有：惠誉公寓和福星国际商会大厦(4.94万平)、惠誉花园(11万平)、福星城市花园(18.7万平)、金色华府(19万平)、汉口春天(26万平)、水岸星城(65万平)等将近200万平方米，所开发项目地理位置优越，设计理念先进，配套设施齐全，倍受住户欢迎。2004年和2005年均名列武汉市房地产开发企业综合实力第二名，在福星惠誉设立短短6年时间中，公司从房地产的门外汉一举两年蝉联武汉市地产企业销量前二名，仅次于政府背景强大的龙头老大武汉地产，成为名副其实的武汉市房地产市场最具知名度的龙头企业。

　　福星惠誉已成为武汉房地产市场的金字招牌，是国内成长性最快的房地产企业之一。在武汉房地产开发综合实力排名由2001年的第8名、2002年的第5名、2003年的第3名上升至2004年、2005年的第2名；被湖北省地方税务局评为“湖北省地税十强纳税人”，是十强纳税人中唯一的房地产企业；2005和2006连续两年被国务院发展中心企业所、清华大学房地产研究所、中国指数研究院评为“中国房地产百强企业-成长性TOP10”和“中国房地产地方公司品牌价值TOP10”，品牌价值由2005年的3.13亿元增长到2006年的5.06亿元；2002—2005连续四年被中国住交会评为“中国房地产品牌企业”。连续两年被国务院发展中心企业所、清华大学房地产研究所、中国指数研究院授予“中国国房地产百强企业”称号，其中2004年位列第81位，2005年位列第69位；福星惠誉目前房地产年开发能力为100万平方米。

　　福星惠誉对武汉市房地产市场发展的作出了积极贡献。前期和正在运作的项目获得了良好口碑，2002年12月，福星惠誉以8亿元的天价拿地，大大提升武汉的土地价值和城市价值；惠誉花园项目、城市花园项目成为旧城改造典范之作；金色华府项目作为相应武汉市政府“清理半拉子工程”的代表作；汉口春天项目把处于房地产开发荒漠地带的桥口区推到了前沿阵地；水岸星城项目提升了沙湖板块住宅的整体价值；已开发楼盘的售房速度也堪称武汉之最，金色华府项目开盘当月销售74%；汉口春天项目一期开盘当月销售61%；水岸星城项目一期开盘当天即完成销售80%。并且培养了一批忠诚的客户，在公司新开的楼盘中，有30%的客户为前期楼盘老业主或老业主推荐而来。

　　公司房地产业务有着自身独特的优势：一是品牌优势，福星惠誉公司经过近几年的快速发展，在武汉当地具有较高的知名度，已具有一定的规模和品牌优势，二是区位优势，武汉作为华中地区最重要的经济城市，房地产市场正处于快速发展阶段。与国内其他大中城市相比，目前武汉市商品房住宅平均售价不高，涨幅不大，发展潜力较大，开发过热的系统性风险较低。同时，武汉市政府也正在积极出台鼓励行业发展的各项政策，加大改善基础设施建设的力度，加之北京、上海、深圳等热点城市房地产发展已进入一个相对平稳的时期，以武汉、天津等二线城市为代表的新一轮城市开发已启动，这将更有利于武汉房地产市场的快速发展。三是项目储备优势，公司正在开发的项目总建筑面积近100万平方米，项目均位于武汉市中心城区，地理位置优越，土地成本较低，竞争优势明显。公司所拥有的土地储备增值潜力巨大。此外，公司成功开发所形成的品牌效应和政府良好的合作关系有利于未来公司继续获得政府扶持，在目前土地市场化，交易价格走高的情况下，公司在获取市区旧城区改造、一二级土地市场联动开发方面具有优势，为公司后续土地储备打下基础。公司也正在积极寻求地理位置优越、开发规模适宜的项目和土地储备。将为公司房地产业务持续增长提供有力支撑。因此，完全有理由相信拥有天时、地利、人和的福星惠誉公司未来发展前景无限广阔。

　　公司现有房地产项目情况：可支撑未来3年利润高增长

　　目前公司正在开发的房地产项目有两个：建筑面积约26万平方米的“汉口春天”和建筑面积约65万平方米的“水岸星城”。这两个项目可供公司2006-2008年开发需求。

　　水岸星城项目：

　　此项目地处武汉市内环线沙湖边，是武汉内环线内唯一临湖的大规模先锋社区，总建筑面积65万平方米，预计总投资28亿元。该项目2005年7月开工，水岸星城项目一期7.4万平方米方于2006年4月15日开盘，截至2006年6月，实现销售95%；其中联排别墅销售均价15,000元/平方米，叠加别墅销售均价8,056元/平方米，花园洋房销售均价6,057元/平方米。水岸星城项目楼面地价为1,300元/平方米，目前周边地块楼面地价上已升至2,500元/平方米。此项目已荣获多项奖项，预计2008年8月全部竣工，是公司未来3年房地产利润的主要来源。

　　汉口春天项目：

　　位于桥口区解放大道109号，与政府规划的CBD紧密相连，东临解放大道繁华商业区，西接东西湖开发区。此项目总建筑面积26.84万平方米，容积率1.63，预计总投资5亿元。此项目2004年4月12日开工，预计2007年全部竣工。汉口春天项目一期5万平方米于2004年10月28日开盘，截至2006年5月22日，实现销售97%。汉口春天项目楼面地价为660元/平方米，目前周边地块楼面地价上升至1,600-1,800元/平方米。汉口春天项目二期8.6万平方米于2006年4月29日开盘，截至2006年6月，实现销售30%，住宅销售均价由一期的3,128元/平方米上升至3,683元/平方米。

　　公司房地产业务发展战略和未来土地储备计划：保障房地产业务可持续增长

　　按公司房地产业务十一五的发展规划，在总体指导思想上，公司坚持“以精品楼盘为基础，打造房地产全国品牌”的发展战略，在企业品牌、产品品质和服务品质上，实现全面的提升和超越，促进公司持续、快速、协调、健康全国发展。在后续产品开发方面，公司将实现产品系列化，住宅开发、商业地产等多项目呈现良性互动格局，住宅产品生产实现标准化和工业化批量生产。在品牌提升方面，公司以精品楼盘为基础，以国际化的形象策划和市场推介为手段，以雄厚的综合实力和良好的发展前景为支撑，全面提升公司品牌的知名度、忠诚度和美誉度。

　　对公司未来土地储备，公司制度了明确的土地储备计划，未来一年内，公司将择机增加土地储备，储备土地出让金总金额预计20亿元。其中2006年年内，储备土地出让金总金额预计10亿元。由于公司在武汉当地的影响力和关系，公司的意向土地储备项目较多，也是较好的地块，转化成现实的土地储备的可能性较大。

　　公司的土地储备计划保证了公司房地产业务的可持续发展，为公司2008年以后的房地产业务持续贡献利润做好了准备。因此，公司的房地产项目具有较强的可持续发展能力。

　　盈利预测：双主业经营，实现“稳健+成长”

　　公司的主营业务包括金属制品和房地产开发两块。公司在不断做大、做强金属制品业的基础上，适时切入房地产业，目前已形成以金属制品业为核心、房地产业为重要利润来源的双主业模式的业务架构。目前公司所从事的金属制品及房地产开发这两项业务均进入快速增长阶段，均居所在行业优势地位、同时所在行业具有良好的发展前景，可以判断公司今后几年将保持快速增长。由于公司在金属制品业务中大力发展毛利率高的钢帘线产品，钢帘线产品的产能和产量将逐年增长，从2005年的3.2万吨到2006年预计的4.5万吨再到2007年的5.5—6万吨，直至2010年的10万吨，预计未来5年公司金属制品业务净利润的年复合增长率在10%左右，未来3年现有房地产项目可贡献净利润8亿元左右，在2006—2008年结算，房地产净利润年复合增长率在50%左右，未来3年公司总体净利润年复合增长率在30%以上。而且预计公司的房地产业务净利润占比将会上升，预计2006年占60%，2007年占70%，预计2007年以后公司的房地产业务净利润占比将保持在70%以上。

　　公司的金属制品业务的利润虽然也增加，但占比将逐渐降低。此外，公司未来土地储备意向将保障公司房地产业务的可持续发展。公司以上两项业务分别由独立的两个子公司运作，在机构、人员、资金等方面都严格分开，保证了两项业务间经营风险的相对隔离，公司的双主业模式，使公司的业绩能平滑行业的波动，应对行业周期的能力增加，从而保证了公司未来经营业绩的稳定持续增长。公司的竞争优势和可持续发展能力为公司提供了较强的抵御风险能力。

　　根据公司的股改承诺，如果2006年净利润未达到24848.36万元，将每10股追加送股0.2股。因此，在可能情况下，公司具有在06年的净利润不会低于2.5亿元的动机。公司水岸星城项目9月底的销售使公司今年能完成股改的承诺。

　　考虑公司股改和股权激励行权条件的承诺，结合对公司业务的具体分析，预计2006年公司可实现净利润2.5亿元，其中房地产贡献净利润1.7亿元，金属制品净利润0.8亿元。2007年可实现净利润3.5亿元，其中房地产贡献净利润2.5亿元，金属制品净利润是1亿元。按增发前计算2006和2007年的每股收益是1.21和1.70元，按增发6000万股计算2006和2007年的每股收益是0.95元和1.32元。按2006年9月29日的收盘价计算，2006年的市盈率和市净率分别是10.8倍和1.7倍；2007年的市盈率和市净率分别是7.7倍和1.4倍。

　　股权激励提升公司投资价值

　　股改承诺显示公司的经营信心

　　公司在2005年9月12日开始进入股改，其股改方案对2006年的业绩和控股股东股票的减持方面均有承诺，对2006年业绩的承诺是不低于净利润2.48亿元，对自股权分置改革方案实施之日起在36个月内不上市交易；减持时间是36个月期满后，24个月内减持数量不超过总股本的5%，减持价格是不低于14元。从而使流通股东和参与增发的股东不担心大非的抛售。股改对公司业绩和坚持的承诺，充分显示了公司的经营信心。

　　股权激励提升公司的投资价值

　　公司在2006年9月22日公告董事会通过的《股票期权激励计划(草案)》。按照激励计划，公司授予激励对象760万份股票期权，每份股票期权拥有在授权日起4年内的可行权日按照确定的行权价格9.34元购买1股公司股票的权利。本次激励计划分三期行权。第一个行权期行权条件为，2006年净利润不低于24848.36万元(相当于增发6000万股全摊薄后每股收益1.21元)；2006年公司净资产收益率超过10%；第二个行权期行权条件为，以2005年度净利润为基数，2007年度净利润年平均增长率不低于30%，即2007年净利润不低于26140.97万元(相当于增发6000万股全摊薄后每股收益1.27元)；2007年公司净资产收益率超过10%；第三个行权期行权条件为，以2005年度净利润为基数，2008年度净利润年平均增长率不低于30%，即2008年净利润不低于31042.4万元(相当于增发6000万股全摊薄后每股收益1.52元)；2008年公司净资产收益率超过10%；若上述行权条件未能达到，则该期对应部分股票期权作废。由此可见,如果激励对象即公司高层要想获得此股票期权，就必须使公司业绩出现持续增长以达到行权条件,而给出的9.34元的行权价格，未来将大大低于二级市场价格，也必将会激励公司高层想尽所有办法推升公司业绩，也就是说，按此推论公司二年后业绩将超过1.5元。股权激励的推出，提升了公司的投资价值。

　　此外，目前公司每股净资产为5.56元,每股公积金为1.67元,每股未分配利润高达2.04元,具有高分红潜力。公司增发成功完成后，在年报有可能推出高送配的分配方案。

　　投资建议：给予公司“推荐”评级

　　从盈利预测来看，公司未来几年的成长性较好。从估值比较来看，公司目前无论从金属制品还是从房地产业务来看，都是被低估的。综上分析，继续给予公司“推荐”评级。

　　风险提示

　　公司的双主业的盈利模式还有待于市场的充分认可。公司未来的土地储备还有一定的不确定性，钢材价格的波动对金属制品业务的盈利能力有一定影响。

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