中投证券：G保税 港口资产存在价值重估 增持

　　长江国际是公司核心资产

　　公司目前下属1家分公司、5家子公司。其中长江国际为核心资产，码头吞吐能力目前已经基本饱和。其他公司基本上没有利润贡献。清理资产应对流动资金紧张去年公司遭遇诈骗，今年又遇化工品高温反应货损，损失重大，导致资金紧张。公司拟加大不良资产清理力度，回收资金。较受关注的与中油泰富合作经营尚未收回的2000万元逾期资金，收回问题不大。

　　后续发展需大股东控股地位加强

　　考虑到流通股份，第一、二大股东持股较为接近，且都持股较少。两大股东对注入优质资产积极性不高。公司大股东以及整个保税区管委会下尚有较多优质资产，如果能够对上市公司积极扶持，上市公司还是存在较大可塑性。

　　长江国际资产存在重估价值

　　张家港保税区为国内规模最大、最具

竞争力的化工品市场，发展前景良好。区内同类企业竞争激烈。公司具有较高信誉和品牌，正着手研究区内企业购并可能。

　　以下游某具有同样用途、相近规模的港口投资规模，以及保税区内某一名营企业规模条件相对较差的码头转让情况看，长江国际资产重估至少在12亿元以上，增值达到8.13亿元。

　　估值和投资建议

　　公司短期内业绩来源于长江国际，目前业务基本饱和，今年利润受货损赔偿影响较大，明后年趋于稳定。预测2006-2008年每股收益分别为0.08、0.14和0.17元。

　　公司重估净资产每股在6.00元以上。考虑到大股东未来良好支持预期，半年内给予增持评级，目标价位6元以上。

　　风险分析

　　公司短期风险在于三季度业绩不够理想。长期风险在于长江下游液体化工中转仓储市场的激烈竞争，以及亟待完善的公司内部业务管理和风险控制能力。

　　长江国际是公司核心资产

　　公司由大理造纸重组而来，目前下属1家分公司、5家子公司。分别为大理造纸分公司、长江国际港务公司、外商服务投资有限公司、长鑫

房地产开发有限公司、长润投资有限公司、扬子江物流有限公司。

　　从资产规模上看，长江国际和外商服务规模较大；从利润贡献看，长江国际基本上是目前唯一的利润来源，其他公司基本上没有利润贡献。

　　长江国际港务公司由公司配股资金投资建设，2001年5月开工，2002年10月投入运营，拥有5万吨、2万吨、5千吨码头各一座，储罐超过60万立方米，其中自建储罐18.9万立方米。2004-2005年，该公司分别实现收入7393万元和9499万元。公司码头吞吐能力目前已经基本饱和。

　　外商服务主要从招商引资、事土地开发和转让业务。2005年末拥有土地储备417亩，账面存货6436万元。受园区政策变化影响，该等土地储备可能将要被港口管委会在成本价附近收回。

　　造纸分公司在大理，属于资产重组遗留产物，包括一些商铺和纸产品存货，正在积极清理变现。

　　其他公司基本没有利润，短期内难有发展空间。

　　清理资产应对流动资金紧张

　　公司主要经营实体为长江国际港务公司，去年公司遭遇诈骗，损失近3000万元，今年又遭遇化工品高温反应货损，损失约500万元，给公司带来重大损失，导致资金较为紧张。

　　为此，公司拟加大不良资产清理力度，回收资金。其中主要包括大理造纸分公司的商铺、存货纸、大理总部的

写字楼，以及受政策影响要被政府收回的外商服务公司的417亩土地存货等。

　　此外，较受关注的公司与中油泰富合作经营尚未收回的2000万元逾期资金。预计收回问题不大。

　　进一步发展需要大股东控股地位加强

　　公司第一、二大股东分别为张家港保税区金港资产经营有限公司和张家港保税区长江时代投资发展有限公司，后者为民营企业。股改后，两者所占股份分别为24.51%和15.81%。考虑到持有的流通股份，大股东不仅股权比例较低，而且控股地位不太明确。

　　公司大股东以及整个保税区管委会下尚有较多优质资产，如果能够对上市公司积极扶持，上市公司还是存在较大可塑性。

　　由于两大股东股权接近，且持股都较少，对各自注入优质资产缺乏积极性。如果维持这一状况，则公司短期难有大的突破。

　　公司港口储运资产存在重估价值

　　公司下属长江国际的码头储运资产存在重估可能。公司所属张家港保税区，为国内规模最大、最具竞争力的化工品市场，2005年交易额超过了200亿人民币，为区内化工品仓储中转提供了良好发展环境。

　　目前保税区面临区域扩充，发展前景良好。区内从事散化仓储中转企业众多，一方面使得该类竞争较为激烈，另外一方面也为优势企业的购并扩张提供了机会。公司已经着手研究区内企业收购兼并的可能。

　　去年的诈骗和今年货损赔付给公司带来重大损失。但是公司实力较强，对货主赔付能力较强，能够及时履约赔付。相对于区内其他同类企业，存在一定优势，已经建立了较高的信誉和品牌。

　　从重置成本看，长江国际储运资产存在着较大的重估价值。以下游某具有同样用途、相近规模的港口投资规模，以及保税区内某一名营企业规模条件相对较差的码头转让价格情况看，长江国际资产重估至少在12亿元左右，而公司帐面资产规模约3.87亿元，重估增值有望达到8.13亿元。

　　盈利预测

　　公司短期内业绩主要来源于长江国际港务公司，目前业务基本饱和，今年8月份的货物高温反应造成赔偿损失500万元给今年利润带来较大影响，将体现在三季度业绩中，明后年业绩趋于稳定。

　　预测2006-2008年净利润分别为962万、1726万和2012万元。每股收益分别为0.08、0.14和0.17元。

　　估值和投资建议

　　按照公司未来三年盈利预测，未来三年动态市盈率分别为68、38、33，明显高估。

　　重估价值法，2005年末长江国际港务公司资产总额约3.87亿元，如果根据市场重估，价值在12亿元以上，增值8.13亿元，税后5.45亿元，每股4.57元，2005年末每股净资产1.44元，则重估每股净资产在6.00元。

　　考虑到大股东未来良好支持预期，综合判断，半年内给予增持评级，目标价位6元以上。

　　风险分析

　　公司短期风险在于三季度业绩不够理想。长期风险在于长江下游液体化工中转仓储市场竞争较为激烈，以及亟待完善的公司内部业务管理和风险控制能力。

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