G华夏 公司的利润增长乏力 谨慎持有

　　西南证券 杨春

　　主要观点：

　　投资建议：谨慎持有。如果考虑再融资因素，华夏银行的市净率下降将有助于提升其股票的投资价值。但考虑到整个市场面临IPO发行和再融资带来巨大资金压力，建议谨慎持有，并密切关注资产质量变化。

　　资产负债保持匀速增长。资产、负债均同比增长21%，收入和净利润同比增长28%、15%。

　　资产组合向低风险权重业务倾斜发展。在资本金约束下，资产组合逐渐从风险权重高的资产业务转向风险权重低的业务，以此降低资产组合的资本金要求。贷款组合中，公司贷款占比下降4个百分点，贴现贷款大幅增长，个人贷款占比增加略有上升。

　　高营业成本和税率增长导致净利润增长乏力。其中，成本对收入比为43%，较上市银行平均水平高2.2个百分点。所得税同比增长16.48%，税率同比增长0.14个百分点。此外，资产损失准备金计提比例同比增长46%。

　　贷款质量堪忧。表外项目中表外应收利息和逾期贷款分别较年初增加2.4亿元、9.4亿元，增幅分别为12%、13%。而

　　一、上半年总体营运情况

　　1、资产组合向低风险权重业务倾斜发展

　　由于股改进程使得再融资时间表推迟，在资本金约束发展的情况下，银行的资产组合逐渐由风险权重高的公司贷款向低风险权重的贴现贷款、个人贷款以及证券投资方向过渡。

　　上半年，资产组合中，资产规模3917亿元，较年初增长10%，公司贷款仅增长了2%，约36亿元，而同期贴现、个贷和证券投资合计增长了284亿元，占同期新增资产的80%。其中，贴现贷款较年初增长188亿元，增幅达192%，对应的资产占比上升了4个百分点。

　　资产组合风险比重略有下降。上半年风险加权资产净额2146亿元，风险资产比重为54.8%，较05年下降0.4个百分点。

　　2、高营业成本和税率增长挤占了净利润增长空间

　　上半年，尽管华夏银行的经营成本、营业费用增速放缓，收入总额增速有所回升，但净利润增长依旧乏力(图3)。其中，由于经营成本、营业费用增速低于收入增长速度，成本对收入比由05年的45.2%下降到42.7%，但较其他上市银行仍高出2到3个百分点。同期所得税同比增长16.14%，所得税率同比增长0.14个百分点。其结果表明是高营业成本和高税率占收入总额的比例在逐步提高，挤占了利润空间。

　　此外，限制净利润增长的另一个因素是，资产损失准备金计提比例提高。由于银行的贷款损失拨备覆盖率距离监管当局要求的80%存在较大的缺口，自02年开始，华夏银行资产准备支出金额快速增长。06年上半年，资产准备支出10亿元，同比增长了46%。

　　3、表外应收利息持续增长，贷款质量堪忧

　　06年上半年，按照五级分类口径计算，华夏银行资产质量有所改善。不良贷款仅较年初增加了2.5亿元，不良贷款率下降至2.8%，同期计提贷款损失准备金9.8亿元，贷款损失拨备覆盖率上升至72%。

　　但上半年，表外项目中表外应收利息较年初增加2.4亿元，较年初增长12.4%。如果按照同期贷款平均利率5.12%估算，则上半年，华夏银行非应计贷款(欠息90天以上的贷款)增加约94亿元，占贷款总额的4%。此外，同期逾期贷款增加9.4亿元，较年初增长13.4%。

　　4、行业集中度问题依旧突出

　　上半年，贷款依然集中在工业、建筑、能源交通、物质流通、个人贷款等五大行业，合计占贷款总规模的比重为67.3%，较年初下降1.5个百分点。在国家陆续出台的房地产行业调控政策的指导下，建筑业较年初下降2个百分点，但总体而言，如按照个人贷款中住房按揭贷款占比约80%估算，华夏银行房地产相关行业的占比仍达到全部贷款的五分之一以上，相应的利息收入占营业收入的19.9%。

　　二、盈利预测

　　假设：(未考虑华夏银行增资扩股的影响)

　　1.考虑到下半年信贷调控，假设06年和07年的贷款增速分别为18%、19%。

　　2.考虑加息以及下半年

　　3.在加大风险控制力度和贷款结构转型的前提下，不良贷款率保持为2.9%，不良贷款拨备覆盖率达到80%。

　　4.加息后，随着存贷款基准利率的上升，实际利息收支水平也将随之提高。基于06年中期实际平均利息收入和实际利息支出水平进行调整。各期限平均调整幅度为贷款15bp，存款10bp。

　　三、投资建议

　　如果考虑再融资因素，华夏银行的市净率下降，有助于提升其股票的投资价值，因此，华夏银行未来长期股价将有一定上行空间。但考虑到整个市场面临IPO发行和再融资带来巨大资金压力，以及06年度内净利润增长乏力，建议谨慎持有，并密切关注银行资产质量变化趋势。