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江苏宏宝 二级市场合理价格为4.18-4.55元

http://www.sina.com.cn 2006年09月12日 17:01 新浪财经

  基本结论、价值评估与投资建议

  五金制品业属于劳动密集型行业,由于原材料价格和劳动力低成本优势,我国是世界五金制品的主要出口国之一。05年国内五金制品行业的销售额约4,000亿元,出口额为306.39亿美元,同比增长27.58%,其中对北美和欧盟的出口额达到188.86亿美元,占出口总额的61.64%。

  国内五金企业大都采取贴牌生产方式,产品以中低档为主。由于进入门槛不高,生产呈现高度分散的特性,制造企业达到3万家左右,规模以上仅占总数的2.2%。

  公司以生产工具五金和配件五金为主,约90%的工具五金产品供出口,以贴牌生产(OEM和ODM)方式为主。公司的核心产品包括钳子、扳手和连杆毛坯,根据公司招股书的资料,我们估算05年公司的钳子和扳手业务分别约占国内出口额的7%和2%,连杆毛坯业务占国内市场的4%,市场地位并不突出。

  从行业目前的高分散性和出口依赖现状,我们认为国内企业在较长时期内都将处于价值链低端。由于产品制造中涉及锻铸和电镀等高耗能和污染性环节,不符合政府鼓励的节能环保产业政策,不排除今后政府再次下调产品的

出口退税率,从而对行业和公司带来较大负面影响。

  我们预计06-08年公司收入分别为313、341和381百万元,保持8%左右增速;实现净利润分别为30、37和42百万元,EPS分别为0.248、0.299和0.340元。

  根据同业比较和公司未来发展判断,我们认为公司未来6-12个月的合理市场价格为4.18-4.55元。我们将合理价格下浮15%后的3.55-3.87元作为询价区间,建议按此询价。

  规模较大的五金制品企业

  五金制品业—稳定发展的劳动密集型行业

  五金制品按用途可分为工具五金、建筑五金、厨卫五金、日用五金、安防五金、家居五金和配件五金7大类,虽然多数是小产品,但整个市场容量却很大。据估计,05年国内五金制品行业的销售额约4,000亿元。

  五金制品业属于劳动密集型行业,由于原材料价格和劳动力低成本优势,我国是世界五金制品的主要出口国之一,海外市场需求占到行业销售额的60%,其中欧美市场是最大的需求来源。05年我国五金制品出口额为306.39亿美元,同比增长27.58%,其中对北美和欧盟的出口额达到188.86亿美元,占出口总额的61.64%。

  五金制品用途广泛,其需求与宏观经济有着明显的正相关性,随着中国和世界经济的持续增长,我们认为国内五金制品行业需求也将持续增长,预计未来两三年内增速不低于10%。

  五金制品业最先是在发达国家发展的,目前发达国家的五金制品制造已趋向高档化,而将中低档产品转移到发展中国家。因此国内五金企业大都采取贴牌生产方式,产品以中低档为主。由于进入门槛不高,生产呈现高度分散的特性,制造企业达到3万家左右,规模以上仅占总数的2.2%,且主要集中在广东、江苏和浙江等省份。而在全球五金制品的主要市场-发达国家,其销售网络已趋向大型化、国际化,如史丹利、丹纳赫、沃尔玛等知名制造商和零售商,五金制品的年销售额在数十亿美元,相对于这些客户,国内企业的议价能力是较弱的。

  公司竞争优势不明显

  公司以生产工具五金和配件五金为主,03-05年工具五金产品占收入比重皆超过60%。公司约90%的工具五金产品供出口,以贴牌生产(OEM和ODM)方式为主。公司的核心产品包括钳子、扳手和连杆毛坯,其中钳子业务比重最大,05年占主营收入的48%。

  05年公司主营收入为291百万元,其中工具五金产品收入为194百万元;出口额为187百万元,采用贴牌生产方式出口的为152百万元。钳子、扳手和连杆毛坯的收入分别为139、26和78百万元。

  根据公司招股书的资料,我们估算05年公司的钳子和扳手业务分别约占国内出口额的7%和2%,连杆毛坯业务占国内市场的4%,市场地位并不突出。

  从产品盈利能力看,钳子业务的毛利率是公司所有产品中最高的,并且随着产品档次的提高,毛利率也逐年提高,06年上半年达到30%,较05年高出4个百分点,由于其占主营业务比重最大,在其它产品的毛利率水平变化不大的情况下,依然导致公司06年上半年主营业务毛利率较05年高出2个百分点,达到23%。

  募集资金投资项目分析

  公司的募集资金项目主要围绕着目前的3大核心产品,通过项目建设实现降低成本和提升产品档次的目的。

  公司目前以贴牌生产为主,产品设计和市场对外部依赖性较强,我们认为募集资金项目有助于公司产品竞争力的提升,但由于市场竞争激烈,是否能够达到公司预期的收益,有待于进一步跟踪。

  股票估值和定价

  DCF估值

  前提假设:

  无风险利率为2.53%,风险溢价为6.50%;

  行业Beta值=1.20

  WACC=10.23%;

  公司实际所得税率为27%;

  06年及以后分红比例为20%;

  永续增长率TV=4%

  公司的估值结果为3.20元。

  PE/PB 估值

  公司主业为五金件制造,就产品性质而言,可比性较强的上市公司有山东威达(002026)和G龙溪(600592),其估值水平如下:

  根据上表中的平均PE06E和PB06E,公司的合理股价分别为4.83元和4.18元(按公司06年每股净资产约1.5元×1.92估值,再加上募集资金贡献的约每股1.3元)。

  考虑到公司的竞争力明显弱于G龙溪,我们认为公司的PE不应超过G龙溪,则公司按G龙溪的PE06E估值为4.55元。

  询价和定价

  综上,我们采用相对估值,认为公司上市后6-12月内合理股价为4.18-4.55元。

  结合所处行业和公司的盈利能力,我们将合理价格下浮15%后的3.55-3.87元作为公司招股的询价区间,建议投资者按此询价。

  风险提示

  公司所处行业属于劳动密集型行业,从行业目前的高分散性和出口依赖现状,我们认为国内企业在较长时期内都将处于价值链低端。由于产品制造中涉及锻铸和电镀等高耗能和污染性环节,不符合政府鼓励的节能环保产业政策,不排除今后政府再次下调产品的出口退税率,从而对行业和公司带来较大负面影响。

  人民币的持续升值将会削弱公司产品的价格优势,导致竞争力下降,影响公司产品的海外销售。

  总体而言,公司产品的技术壁垒较低,以OEM和ODM制造为主,相对于主要境外客户,议价能力较弱,从行业的发展前景和公司的市场地位来看,我们认为投资者应关注公司面临的经营风险。

    新浪声明:本版文章内容纯属作者个人观点,仅供投资者参考,并不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。

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