G食品 黄酒业务支撑利润增长

　　长江证券研究所　卞曙光

　　报告要点

　　●目前国内黄酒行业正处于复苏期，黄酒产销量持续增长、地缘特征正在弱化。而公司作为“海派”黄酒的代表，“石库门”系列黄酒仍将保持30%以上的增长，而“侬好”也正处于快速增长期。

　　●零售业务盈利继续下降，而品牌代理盈利有望保持现有水平，总体上食品销售业务未来增长比较稳定，对公司利润增长贡献有限。

　　●糖业作为未来重点发展的产业之一，有望通过产能扩张和继续和大股东在销售上的合作而取得竞争优势，前景值得期待。

　　●公司上半年也在主动剥离一些非主业类资产，由此产生不小的非常性损益，预计今后仍将对一些副业进行梳理和剥离，集中精力发展黄酒、糖业和食品销售三大主业，从而有利于中长期发展。

　　●未来6-12个月内公司合理价位为13.45-16.42元，目前11.51元的价位没有反映公司未来黄酒业务给公司带来的利润增长，维持“谨慎推荐”的评级。

　　黄酒业务极具增长前景

　　近几年来，随着国家“积极发展黄酒”产业政策的引导，养生保健的酒类消费观念深入人心，古老的黄酒业重新焕发出勃勃生机，黄酒消费呈现出较快的增长局面。G食品(资讯 行情 论坛)(资讯 行情 论坛)(600616)的黄酒业务来自于全资子公司上海金枫酿酒公司(简称金枫公司)，为上海地区最大的黄酒生产企业。目前金枫公司拥有年产10万吨黄酒生产能力，其中枫泾酒厂3万吨、淀山湖分厂3万吨、新厂4万吨，就规模而言已与古越龙山(资讯 行情 论坛)基本相当。

　　随着黄酒业务的快速增长，黄酒对公司净利润的贡献也在不断加大，2005年黄酒对公司净利润的贡献高达61.5%。黄酒已成为公司最具增长前景和对利润贡献最大的产品，也使得公司成为名副其实的黄酒公司。

　　2006年上半年，金枫公司黄酒实现销售收入28737万元，同比增长32.78%。公司黄酒销售收入同比增长7000万元主要是由于“石库门上海老酒”销量增长所致，我们预计公司全年黄酒销量同比增长15.5%，其中“石库门上海老酒”销量增长35-40%左右。在假设产品价格不变的情况下，预计全年黄酒产品销售收入同比增长31.3%。

　　在成功地推出中高档黄酒“石库门上海老酒”系列产品之后，公司又于2004年下半年推出了面向普通蓝领阶层和白领家庭消费的中低端黄酒产品———“侬好”。该产品弥补了中低端黄酒产品上的空白，截止2006年1-6月份，“侬好”销售量同比增长已超过100%，预计2006年销量在1425吨左右，同比增长100%以上，2007-2008年复合增长在30%以上。

　　食品零售探索扩张之路

　　食品零售是公司上市以来的传统业务，主要经营性资产为位于上海市南京东路720号的第一食品(资讯 行情 论坛)商店(简称南东店)，该店总面积近10000平方米，近几年销售收入稳定在4亿元左右，96-98%的收入来源为零售和批发，其中零售业务占总收入的比重约2/3。

　　2004年9月份徐汇店开业，公司跨出了零售行业扩张的步伐；2005年梅陇店、普陀店、长宁店相继开业。在业态创新上，公司还开设了“海上大味道”特色品牌连锁店及全国土特产食品店；目前已经开业了沙岗、董家渡等13家店。

　　此外，公司也与大连万达集团签订了战备合作协议，将依托大连万达的商业地产资源及商铺选址经验，开设第一食品“现代食品零售专业店”，实现品牌连锁经营的目标。

　　糖业：抵御周期下降风险

　　公司的糖业来自于相对控股31%的广西上上糖业公司，2002年通过资产置换进入上市公司，当时日榨甘蔗能力6000吨，年蔗糖生产能力8万吨左右。目前上上糖业已成为广西单体规模最大、出糖率最高、吨糖成本最低的企业之一。

　　近几年随着公司蔗糖资源量、收购加工量的提高及供需失衡导致国内糖价大幅上涨使得上上糖业公司业绩快速增长。尽管作为周期性行业，未来蔗糖产品价格波动幅度比较大且难以预测，但公司重点发展蔗糖产业、扩大产业规模的规划及继续通过与集团公司的销售合作，预计公司的糖业前景将好于行业平均水平。

　　上海食品业整合对公司有利

　　2006年上半年公司转让了浦发银行(资讯 行情 论坛)股权及平安证券股权，可以看出公司正在逐步剥离非主业类资产，有集中精力发展黄酒、食糖、食品零售三大主业的意向。

　　今年7月，上海市组建新的光明食品(集团)有限公司，公司也于8月份初正式并入光明食品(集团)有限公司。对于此次上海市食品行业资产整合重组对公司的影响，目前市场上普遍预期的是将冠生园(目前光明集团下属的公司)旗下的“和酒”与G食品的“石库门”进行整合。二者强强联手后，则公司的黄酒产能大大提高，更有利于与其他两家黄酒龙头公司竞争，以巩固和加强公司黄酒在上海市场的领导地位。这种整合对公司的影响是直接和有利的。当然，这些还局限于市场猜测，具体仍有待于观察。

　　业绩预测及投资评级

　　我们预测2006-2008年公司净利润分别为21817万元、 23882万元和28187万元，EPS分别为0.597元、0.653元和0.771元。

　　我们综合考虑公司各业务的成长性及行业平均PE水平，得出公司2006年合理价值为13.45元，2007年为16.42元，即未来6-12个月内公司合理价位为13.45-16.42元，目前11.55元的价位没有反映公司未来黄酒业务给公司带来的利润增长；同时考虑到公司的零售业务盈利水平有继续下降的可能及糖业处于下降周期中，我们维持“谨慎推荐”的投资评级。