中国石化：炼油业务亏损降低 优于大市

　　炼油业务亏损降低，上调盈利预测。由于下调了炼油业务预计的亏损，我们将中国石化(资讯 行情 论坛)H股和A股06年盈利预测均上调16%。由于政府将逐渐提高成品油价格至理论水平，这意味着国内成品油价格仍有较大上升空间，因此作为中国最大的炼油企业，我们认为中国石化前景乐观，对其H股和A股均维持优于大市评级。

　　中期盈利预计有小幅下滑。公司将于下周一公布中期业绩，我们预计，根据国际财务报告准则，06年上半年净利润同比下滑6%至184亿人民币。这表明06年2季度国际财务报告准则下利润环比下降2%至91亿人民币。虽然油价上涨，炼油业务亏损增加，但这将被勘探和生产部门的利润上升所部分抵消。另外，由于公司已将旗下部分上市子公司(包括扬子石化(资讯 行情 论坛)、镇海炼化、齐鲁石化(资讯 行情 论坛)和中原油气(资讯 行情 论坛))私有化，少数股东权益同比应有明显下降。

　　勘探和生产盈利激增。我们预计，06年上半年勘探和生产业务国际财务报告准则下经营利润同比增长94%至345亿人民币。这主要是因为预计实现油价同比增长49%至58.55美元/桶。根据之前公布的经营统计数据，上半年公司原油和天然气产量分别同比增长3%和20%。

　　炼油业务面临巨额亏损。我们预计，06年上半年炼油业务国际财务报告准则下经营亏损同比上升12.5倍至175亿人民币，这主要是由于油价升高而成品油价格上调幅度较小。国际财务报告准则下，06年2季度经营亏损预计达到96亿人民币，这与1季度的79亿人民币亏损相比并无明显恶化。成品油两轮涨价(分别在3月底和5月底，涨幅共计17-18%)有助于缓和2季度油价大幅上升所带来的利润率压力。

　　营销利润增长放缓。我们预计，06年上半年营销业务国际财务报告准则下利润同比增长5%至70亿人民币。虽然利润率较高的零售量同比增长20%，但是考虑到该部门仍在分担1季度炼油业务亏损的影响(零售量同比增长24%，但利润同比下滑6%)，我们预计该部门利润增长应较慢。

　　化工利润大幅下跌。06年上半年公司乙烯产量增长25%，其中包括上海赛科和扬子石化—巴斯夫的全期贡献(均于05年中期投产)。尽管如此，我们预计该业务国际财务报告准则下经营利润仍同比下滑42%至63亿人民币，这主要是因为石化行业处于下降周期使下利润率收窄。

　　维持优于大市评级。在进行详细分析之后我们修改了盈利预测模型，考虑到炼油亏损有所降低(国际财务报告准则下亏损从350亿人民币降至300亿人民币)，我们将中国石化H股和A股06年盈利预测均上调16%。上海石化(资讯 行情 论坛)(0338.HK/港币3.68；600688.SS/人民币5.80，优于大市)的盈利预警表明2季度炼油亏损可能将低于预期。我们对中国石化H股和A股均维持优于大市评级。我们将H的目标价格从7.90港币提高至7.94港币，仍然相当于8.7倍07年市盈率。假设A股较H股溢价从目前的30%下调为更可持续的20%，基于H股价格，我们将A股目标价格定为9.72人民币。刘志成 中银国际