G通威：并购整合打造细分行业龙头

　　G通威(资讯 行情 论坛)中报显现公司实现主营收入17.14 亿元，净利润3956万元，分别增长了26.97%、28.08%。实现每股收益0.115 元。在原料涨价(主要原料鱼粉的市场价比年初接近翻倍)、饲料行业整体销售形势不如去年同期的情况下，G 通威的销售仍然保持了较快的增长。上半年共销售各类饲料82.14 万吨，增长32%。G通威在近两年在水产养殖饲料中产能扩张迅速，经营模式立体化和管理体系的科学化为打造细分行业龙头，为公司的后续发展奠定了坚实的基础。我国是全球最大的水产品生产、消费、出口国，以及饲料行业市场竞争格局尚未明朗，使中国水产饲料产业拥有巨大的成长空间和全球最佳的发展环境。因此我们认为作为行业龙头的通威股份，其发展前景值得寄以厚望，也理应给予更高的估值。

　　并购整合创造机会

　　据不完全统计，全国有1.2家左右的饲料企业，其中50%的小型饲料企业、超过20%的中型饲料企业已经在去年和今年的原料涨价冲击中被迫停产。专家预计的5—10年后开始的中国饲料业的整合期，因今年的饲料原料大幅涨价而加快了进程。中国饲料的总量规模较大，但单个企业的平均规模小，行业集中度低，原料涨价的转移能力和内部消化能力差。据统计数据表明，目前饲料工业的开工率仅有50%左右，所以即使原料涨价，饲料的销售价格也很难提升，再加上

超载治理和运输成本的上涨，饲料企业的生存压力将越来越大，同时也将迫使部分投资退出饲料行业。此外，行业内的大集团公司借今年原料涨价的机会，以不提高饲料销售价格的方式来打压中小饲料企业，降低中小企业的市场价值，从而加快了对中小企业的并购，使行业的集中度得以提高，有力推动了中国饲料业的调整，加快了中国饲料业的市场化整合进程，这有利于龙头企业做大做强，投资者不妨关注三大龙头企业，G通威、G正虹和G新希望。

　　具体到G通威而言，其并购整合力度明显加大。去年，公司在并购方面已经牛刀小试，收购了虾料排名第三的粤华饲料和大海公司，经过一年时间的整合，今年有望取得十分良好的经营效果。因此，我们预期公司从今年开始将会加快并购力度，以期获得更快的发展并成为饲料行业整合过程中最大的赢家。而今年饲料行业景气程度下降，大量企业亏损给予了公司更好的并购时机。

　　业绩增长具有持续性

　　G通威是国内最大的水产饲料和重要的畜禽饲料生产企业，其水产饲料已连续十年产销量稳居全国第一。05 年公司水产饲料产销量达到89.67 万吨，约占约全国水产料总量的10%；畜禽料的产量也达到较大的规模，05 年为83.5 万吨。最近几年，公司保持着令业内瞩目的发展速度，近五年收入和利润的复合增长率分别达到59.7%、37.1%。

　　公司取得如此巨大成就的主要原因是，公司针对饲料产品具有一定的销售半径，市场的区域特点比较明显的特点，不断加强了异地建厂的节奏。其成熟的做法是等目标市场培育到一定程度之后再决定投资设立新项目，即先做市场后建工厂，这种做法使新投资项目的成功概率大大提高。正是在这种战略思想的指引下，公司2003年新建的无锡、常德厂，2004年建成投产的南昌、绍兴厂，2005年海南、沈阳、德阳、广东揭阳四个新厂的建设均为公司高速成长做出突出贡献。从未来发展看，2006年通威公司在合肥、高邮、吴江、茂名、巧崃、沙市的新建生产线还将陆续投产，新增设计产能95万吨；同时，公司计划在今后的3年内，每年都动工兴建4—5家工厂，进一步扩大在全国范围的市场份额……得益于公司近年来高速的外延式规模扩张，公司的市场占有率逐年攀升，有关数据显示，其2003和2004年产销量的市场份额分别为5.9%和7.3%，比第二名高出4个百分点；2005年公司水产饲料产销量占全国的比重约为11%左右，预计在未来5-10年的时间里，公司有望将这一比例提高到30%。

　　公司在饲料规模外延扩张的同时，也不断调整产业结构，加大高附加值产品的比重、拓展产业链的延伸。由于水产饲料科技含量高、经济附加值大、利润率较高，其销售毛利率通常比畜禽饲料产品毛利率高3-10个百分点。为此公司不断加大水产饲料的倾斜力度，使水产饲料占公司饲料销售的比重一举由2000年的36%增长到目前的50%以上。此外，由于海产品饲料较淡水饲料毛利率明显要高，公司还在2005年7月借助收购湛江粤华、珠海大海公司股权一举进入了海产品饲料生产领域，由此通威股份实现了产业链由低端向高端的延伸。业绩持续增长可期。

　　经营模式创新助推业绩

　　目前，通威已经在国内部分城市掀起一股“通威鱼”热。“通威鱼”的运作模式是对使用通威饲料，按通威养殖流程指导下进行养殖，且产品符合通威技术标准的情况下，公司授予这些特定条件下生产出来的鱼予“通威鱼”标示。而公司在下游销售环节承担组织、策划和宣传的责任，使通威鱼在市场上以比普通鱼更高的价格进行销售，从而提高通威鱼养殖的经济效益。通威鱼的产业链条中，公司并不直接参与(或极少参与)上游的养殖以及下游销售，而仅是扮演组织协调者的角色，有效地回避了上游养殖风险以及下游的市场风险，其主要的获益仍然是来自于饲料产销环节。

　　这种扩张模式体现出了几方面的积极意义：一是反映出公司超前的市场意识，针对当前消费者对健康的需求，推出新产品和引领市场需求。我们认为通威鱼的热卖，有望给公司带来新收益的同时，也将大幅度提高通威品牌的市场影响力和美誉度。其二，通过连接和延伸产业链的上下游，公司将上游的养殖业和下游的市场销售结合成一个较为紧密的利益共同体，从而为其饲料产业树立起一个很高竞争壁垒，对于其稳定和拓展市场将起到重要的作用。并且，在这个产业链条当中，通威的地位无疑最为强势，其议价能力自然毋庸置疑。其三，通威鱼所倡导的健康食品理念，其良好的社会形象对于公司与外地的地方政府建立产业合作、获取政策扶持，促进其饲料产品进入当地市场将大有碑益。例如不少地方政府通过招商引资的方式，引入通威来推动地方农业的发展，邀请公司协助地方政府建立健康食品养殖和生产小区。而公司则能够借机取得政府土地、税收等方面的支持，为开辟新的市场奠定良好的基础。

　　综合来说，随着捕捞强度不断增强，生物资源结构日益恶化，自然资源退化的趋势在短期内难以得到有效的遏止，自然捕捞水产品产量将面临持续萎缩。而此同时，水产品消费比重不断上升及人口增加两方面因素将促使水产品需求不断增长。因此，水产品需求将越来越依赖于人工养殖。G通威做为我国水产养殖饲料中的龙头企业，将会在行业的整体增长中取得更好的业绩，投资者可以重点关注。

　　(武汉新兰德 余凯)

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