G天津港：公司是滨海开发区的主要受益者

　　国家十一五规划中已明确指出建立天津滨海开发区，我们预计随着政策扶植而引发的产业转移及经济发展，加之东疆保税港的设立，天津港(资讯 行情 论坛)需求将受到明显带动，货源增长将对公司获利增长构成有力支撑。

　　集装箱和散货产能均预期持续成长

　　06年底东方海陆原煤炭泊位将改造成集装箱泊位，预计可再增吞吐能力40万TEU。同时集团公司持股的北港池一期泊位和神华煤码头的股权预期最终也将转移至上市公司。

　　建议增持

　　公司目前股价相当于07年每股收益的19.1倍和每股净资产的2.2倍。我们按照23倍目标市盈率和2.7倍的目标市净率，得出公司12个月目标价为8.97元，建议“增持”。

　　业绩具有增长动能

　　公司将成为天津滨海开发区的主要受益者之一，天津滨海开发区的建设将为天津港的货源提供充分的支撑，同时也为港口未来产能扩充留有了非常广阔的空间；另外天津港东疆保税区的建立也将有利于巩固港口的核心竞争地位，同时为货主营造更好的物流环境，使得公司吞吐量增长得到有力保障。公司的大股东——天津港集团有限公司一直十分支持公司发展，我们预期集团公司会陆续将其旗下资产注入到上市公司，使得上市公司产能可以保证持续扩张，并且避免了天津港内各码头泊位间的竞争。预期公司06-08年分别实现每股收益0.36元、0.39元和0.43元。

　　建议增持

　　公司目前价格分别相当于06年每股收益0.36元的20.7倍和07年每股收益0.39元的19.1倍，分别相当于06年每股净资产3.13元的2.4倍和07年每股净资产3.37元的2.2倍。考虑到公司未来持续收购集团核心资产的可能性，同时参考香港H股港口类上市公司13-19倍的估值水平，我们按照23倍的目标市盈率以及公司07年每股收益预期0.39元，得出12个月目标价为8.97元，该价格相当于07年每股净资产的2.7倍，该价格与目前股价相比有20.2%的上涨空间，位于凯基追踪

股票的前40%，因此维持“增持”的投资建议。

　　滨海开发的主要受益者

　　国家十一五规划中已明确指出建立天津滨海开发区，近期又将其功能明确定位为：依托京津冀、服务环渤海、辐射“三北”、面向东北亚，努力建设成为中国北方对外开放的门户、高水平的现代制造业和研发转化基地、北方国际航运中心和国际物流中心，逐步成为经济繁荣、社会和谐、环境优美的宜居生态型新城区。随着政策扶植而引发的产业转移及经济发展，加之东疆保税港的设立，我们预计天津港内外贸需求都将受到明显带动，公司集装箱吞吐能力相对过剩的局面将会有所缓解，货源增长将对公司获利增长构成有力支撑。

　　集装箱产能大幅扩充可期

　　05年公司持股40%的五洲国际尚未达到设计产能，预计其06年可达产，完成集装箱吞吐量180万TEU，同比增长61%；同时，公司控股100%的东方海陆预计可完成吞吐量120万TEU，与05年基本持平。06年底东方海陆原煤炭泊位将改造成集装箱泊位，预计可再增吞吐能力40万TEU，07年公司集装箱吞吐量预计可成长13%。另外，06年底集团公司持股的北港池一期泊位也将投产，我们预计上市公司最终将得到集团公司的上述资产，因此上市公司的集装箱产能可望保持持续增长。

　　散货产能亦预期持续扩张

　　公司煤炭泊位将于06年底全部转移到南疆港区，届时整个港区资源将得到更加优化的配置，预期公司06年煤炭吞吐量可望增长15%左右，加之部分内贸煤炭提价，公司煤炭业务获利仍可保持显着成长。同时，集团公司持股45%的与神华能源(1088.HK，HK$14.56，持有)合建的煤炭码头将于06年底投产，其设计能力为年3500万吨，我们也预计上市公司将在07年内获得集团公司的上述资产。

铁矿石方面，公司持股51%的南疆12#泊位预计于9月投产，届时可再增加矿石吞吐能力1000万吨，即便考虑到周边曹妃甸等港口的竞争和中国铁矿石进口增速的减慢，我们预计公司06年铁矿石吞吐量也可成长10%。综合来看，预计公司06-08年散货吞吐量复合增长可达9.0%.

　　投资风险

　　收购集团资产时间尚不确定

　　虽然我们预期公司将先后收购集团公司旗下的北港池泊位，油品泊位，以及集团与神华合建的煤炭码头泊位，但具体时间尚无法确定，且也不排除收购不能如预期进行，上述泊位对公司现有泊位吞吐量增长将构成威胁的可能性。若公司无法按照预期收购集团公司泊位，则公司将无新增泊位，其获利增长前景暗淡，投资价值将大大降低。

　　周边港口竞争激烈

　　公司所处的环渤海区域港口众多，主要包括天津港、大连港、青岛港、秦皇岛港等。其中青岛港是中国北部地区最大的集装箱码头，秦皇岛港是全国第一大煤炭枢纽港，大连港的矿石、集装箱和原油码头也在积极建设中，另外京唐港和曹妃甸港的矿石和煤炭泊位也都在不断扩建。因整个北方地区集装箱货源相对不如南方充裕，所以各港口间的货源竞争显得更为明显，天津港的集装箱货源主要来自其直接经济腹地京津塘地区以及内蒙古的部分地区，若天津滨海开发区的建设不若预期，则公司很有可能面对类似周边港口的集装箱货源相对不足的境况。另外，散货方面，周边的煤炭和铁矿石码头众多，且全国范围内煤炭和铁矿石运输需求的增长亦在减慢，面对激烈竞争，公司吞吐量增速难免会出现下降。 王晓丹 杨毅 凯基

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