G上港：公司整体上市 长期发展前景乐观

　　整体上市，巩固公司地位

　　集团公司将对公司流通股进行吸收换股，并最终实现整体上市，我们认为此举将巩固公司在上海港集装箱运输领域的核心地位，同时丰富了公司的货种，有利于公司长期的业绩增长。

　　产能可望持续扩张

　　整体上市后，公司将能够保证在洋山港各期工程中都获得一部分股权，产能持续增长将得以实现，另外集团公司也拟修建新的散货泊位。

　　建议持有

　　港务集团的发行价格确定为3.67元，该价格相当于其自身财务预估的28倍的06年每股收益，略显偏高，同时公司目前公告的换股比例为1：4.5股，因此我们认为公司目前的合理股价应与换股后集团的发行价持平，即为16.5元，建议“持有”。

　　长期发展前景乐观

　　公司目前仅持有洋山港一期泊位51%的股权，同时间接持有洋山港二期泊位8%的股权，随着洋山港后续泊位的不断建设，公司对其控制能力将不断被削弱，而公司和集团公司整体加总则拥有一期泊位100%的股权和二期泊位16%的股权，若双方和二为一，将大大提高对洋山港的控制能力。同时，集团公司还拥有绝大部分上海港地区的散货泊位资产，整体上市后集团公司也拟投资新建散货泊位，散杂货产能也将保持增长，因此综合来看，整体上市后的长期发展前景乐观。

　　建议持有

　　因目前公司已发布公告，将按照1：4.5的比例与集团公司进行换股，且集团公司

股票上市价格也确定为3.67元。按照公司公告中集团公司的财务预测显示，3.67元的价格相当于2006年集团公司每股收益的28倍，同时考虑到公司未来相对乐观的业绩增长前景，和港口类其它上市公司平均19倍的估值水平，我们觉得集团公司的估值水平基本适中，略有偏高。因此我们认为公司目前的合理股价应与换股后集团的发行价持平，为4.5倍的集团公司发行价格，即16.5元，该价格与目前股价相比有0.9%的下跌空间，建议“持有”。

　　投资理由

　　整体上市，巩固公司地位

　　公司已发布公告，集团公司将通过换股的方式对公司进行吸收和并最终实现整体上市，我们认为这对公司未来发展将构成利好。按股权比例来看，在包括吴淞口港区、外高桥港区和洋山港一二期泊位在内的集装箱泊位中，公司实际拥有的集装箱产能为28.5%，集团公司单独拥有的产能为38.0%。若实现吸收换股整体上市，则集团公司实际拥有的产能将占到整个上海港的66.5%。而且凭借拥有洋山港一期泊位100%的股权和二期泊位16%的股权，预计集团公司将在未来三期和后续泊位的股权争夺中将拔得头筹。另外，集团公司拥有大部分上海港地区的散杂货泊位，整体上市后新的上市公司将成为综合性码头。

　　产能可望持续扩张

　　整体上市后，新的上市公司较原上市公司将增加洋山港一期泊位、外高桥一期泊位、外高桥四期泊位和外高桥五期泊位的部分集装箱装卸业务收入，同时还将增加散杂货装卸的收入。最为重要的是，整体上市后，新的上市公司将拥有洋山港一期和二期泊位的绝大部分股权，因此非常有利于公司未来拿到洋山港其它泊位的股权，可以保证公司产能持续增长。另外，散杂货方面，集团公司也意欲在罗泾港区建设九个大型散杂货泊位，在外高桥港区六期建设六个散杂货泊位。预计未来3-5年内产能将不再是制约公司业绩增长的瓶颈。

　　洋山港长期发展前景向好

　　洋山港具有优越的地理位置和足够的水深条件，依托长三角腹地经济的支撑，预计未来需求增长将保持强劲。

　　同时预计洋山港后续泊位仍将继续引入多家战略投资者共同经营，因此对其货源将构成有力保障。另外，公司也在积极建设其江海港口联运网络，并且已经与长江沿线大多数主要港口形成了合作关系，预计这将为公司未来的货源增长提供充分的支持。同时，随着物流园区和保税区功能的逐步完善，洋山港还将向国际中转港口逐步转型，货源将滚滚而来，且中转货源不占据堆场，对公司提高作效率有很大的帮助。

　　投资风险

　　目前洋山港费率低迷

　　洋山港因建在海岛上，仅靠一条长达30多公里的大桥与陆地相连，货主的运输成本会略有增加，因此开港之初，为了吸引更多的货源，洋山港实行的费率标准就相对较低，预计平均不足300元/TEU。而5月份集团又公布对水水中转集装箱实施优惠计收中转包干费，该费率仅为交通部的标准费率的一半左右。预计该费率标准将持续1-2年的时间，主因洋山港目前仍属开港初期，且二期泊位也即将投产，吸引更多的货源尽快使港口达产是保障获利的最佳选择。而且我们预计，随着中转箱的增多，洋山港平均装卸费率仍有下降的可能。

　　洋山港建造成本高昂

　　目前洋山港工程尚未完成决算，但普遍预计其建造成本将高于现行港口的50%以上，主因该港口建设在一个相对孤立的小岛上，岸线和堆场资源都是填海而来的，工程物资也都需要从陆地运输而来，物力和人力成本都相对高昂。因此，在开港初期不能完全达产的情况下，洋山港将不可避免的面临巨额亏损的困境。类似的状况在每个新开港的码头都会出现，但是因洋山港固定和本较其它港口更为昂贵，因此对其影响更为明显。

　　估值略高

　　按照公司公告中集团公司的财务预测显示，3.67元的价格相当于2006年集团公司每股收益的28倍，目前港口类上市公司平均市盈率约为19倍，虽然集团公司未来业绩增长前景乐观，但近1-2年内靠洋山港提升公司业绩水平的空间有限，目前估值水平略微偏高，因此G上港(资讯 行情 论坛)目前估值亦略有偏高。 王晓丹 杨毅 凯基证券

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