国信证券研究所：零售企业估值提升

　　国信证券研究所 谭丽

　　在零售板块内，我们将所有公司大致分为几类，分别是：具有长远发展空间的零售企业(即出于快速发展期)、区域性绩优单体百货(处于成熟期)、商业地产重估概念较强的企业、收购兼并概念股。过去三个月来平均涨幅最高的是具有长远发展空间的零售企业，平均涨幅为79%，而区域性绩优单体百货与收购兼并股平均涨幅为52%，商业地产重估概念股平均涨幅47%。如果进行市值加权，即考虑到流动性的折溢价，具有长远发展空间的企业将获得更高的相对收益。

　　随着越来越多的内地零售企业在香港上市，零售类H　股的走势及估值水平对于A　股影响越来越大。过去半年A　股零售板块的估值就是一个逐步向香港市场水平靠拢的过程。在我们2006　年3　月底的统计中，重点跟踪的A　股与H股相比有约20%的折价空间。但到了6　月底，A　股相比于H　股溢价20%左右。目前零售板块股价为预期收益的26　倍(考虑除权)，而就在半年前这个数字在18　倍左右，因此总体零售板块估值吸引力下降。

　　不过，

中国经济带动下的消费环境具有其他新兴市场难以匹敌的稳定成长性，同时上市公司整体的治理水平在股改后将有大幅改善，因此A　股零售企业的估值提升具有实际支撑。对于未来我们认为，只有业绩具有持续增长能力的公司，才能够维持目前的估值水平，因为业绩的持续增长能够支持动态市盈率仍然处于合理区间。

　　通过对一些公司进行市盈率的动态分析，我们发现估值具有一定的弹性空间，有可能在业绩高速增长时候，推动股价上涨的因素除了业绩提升，还有估值提升。如walmart　和maruyi　动态估值空间20-40　倍、25-45　倍，家乐福从1992年到2000年是其高速成长期，年均利润的复合增长率达到40%以上，在这期间，其动态市盈率的波动范围为12-57倍。

　　可见，龙头公司由于增长确定，动态估值更加重要，业绩的持续释放将支持股价持续上涨以及较高的静态估值。预期2006年仍有8-10　家零售企业利润实现50%以上的增长，整体上利润有望达到20%的增长。未来零售板块受业绩推动的因素有所减弱，而收购兼并、引入战略投资者等引发的治理结构改善与管理能力提升而带来的估值提升是促进零售板块上涨的重要驱动力。结合业绩惊喜、治理结构改善双方面的因素，我们推荐G王府井、G　综超、赣南果业，看好苏宁电器、东百集团等零售企业。

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