G药玻(600529)：药用玻璃行业的王者

　　国联证券　李红井

　　投资要点

　　●公司在模制瓶上有较强的定价能力，由于规模优势和出色的管理能力，公司在该产品上毛利率一直较高。

　　●2005年下半年国家强制推广使用丁基胶塞后，产销形势较好，产能满负荷运作，产品盈利能力稳步回升。

　　●公司股权激励方案较保守，但从有利于公司稳定长期发展的角度看，符合稳定型公司特点。

　　●公司在行业中具有相当垄断地位和定价能力，业绩平稳增长，合理价值应在8元左右，和目前股价比至少还有30%空间，投资评级为“买入”。

　　G药玻(600529)目前为国家火炬计划重点高新技术企业和山东省高新技术企业，是国内规模最大、效益最好的药用玻璃包装企业，也是国内最大的医药包装生产企业之一。其主导产品模制药用玻璃瓶年产量达70多亿支，国内市场占有率接近80%。目前公司介入丁基胶塞的生产，该产品有望成为公司业绩增长的另一动力源。

　　模制瓶技术先进成本领先

　　G药玻一直注重技改投入力度，于1997年引进一条美国埃姆哈特公司(EM)的制瓶生产线，其产品质量水平已达到和接近国际同类产品先进水平。多年来，通过对原有工艺技术及装备的不断革新改造，试制生产了薄壁轻量瓶、高白料瓶，改善了瓶子外观透明性和光洁度。在模制瓶在线检验方面，公司通过消化吸收引进技术，并加以推广，大大节约了技改成本，同时缩小了和发达国家产品的差距，国内大部分厂家，产品基本没有在线自动检测，检测成本较高。

　　公司在国内率先研制成功中性硼硅药用玻璃，已经通过国家食品药品监督管理局和国家医药包装协会的鉴定，产品填补了国内空白，获得生产许可证，并已经生产出合格的生物制剂模制瓶和生物制剂管制瓶。该产品打破了国外企业的技术垄断，有望成为公司新的利润增长点。

　　近年来公司加大棕色瓶的投入，取得较高的收益。综色瓶是模制瓶的一种，估计公司现有产能5.8亿左右，它光洁透明、避光性及稳定性好，是

保健品理想的包装材料，公司棕色瓶主要出口欧美，2005年上半年实现收入3581万元，同比增长88%，到了三季度收入已经达到5724万元，2006年一季度实现2030.75元，产能利用基本饱和，公司目前计划对该产品进一步扩产。

　　公司在模制瓶上有较强的定价能力，由于规模优势和出色的管理能力，公司在该产品上毛利率一直较高，国内竞争对手盈利能力远不能达到这样的水平，由于东北项目的投产，主营成本得到进一步降低，公司一季模制瓶度毛利率上升了2%，达到43%。

　　丁基胶塞盈利能力稳步回升

　　天然橡胶在割胶和加工过程中不可避免地受到细菌、植物枝叶、花粉等的污染，造成其成份复杂，存在异性蛋白等杂质引起注射剂热源、澄明度和不溶性微粒等，给用药安全留下严重隐患。2005年一月份国家食品药品监督管理局《关于进一步做好淘汰普通天然胶塞工作的通知》规定2005年6月30日止普通天然胶塞禁止使用。

　　丁基胶塞是公司的募集项目产品，一二期产能计42亿只，已全部投产。由于国家推迟天然胶塞淘汰使用时间，影响了丁基胶塞2005年上半年的产品销售，2005年下半年国家强制推广使用丁基胶塞后，产销形势较好，前期形成库存已经售尽，公司从2005年10月份开始，42亿只的产能满负荷生产。

　　由于产业政策的执行，丁基胶塞生产企业生存状况得到改善，但供大于求的局面没有根本改变，且行业内有37家生产企业，行业集中度相当低。但相信随着食品药品监督管理局对行业标准的严格推行、制药企业按章执行，劣质胶塞最终会失去市场，市场竞争变得更为有序，具有技术优势、品质优势、市场优势的企业会在竞争中胜出。

　　G药玻该产品2005销售收入9263.2061万元，2006年1季度5281.8747，公司计划2006年销售2.6个亿，增长迅速，且2005年下半年毛利有不断提高的趋势，8-9月份毛利率约为6-7%，全年10%，2006年一季度达12%，好于我们的预期。

　　股权激励方案

　　符合稳定型公司特点

　　4月29日召开的股东大会上，否决了《关于提取公司激励基金的议案》(董事会提案)；通过《关于提取公司激励基金的议案》(公司股东沂源县公有资产管理委员会临时提案)。

　　公司股东沂源县公有资产管理委员会临时提案主要内容：1、若上年度未扣除激励基金的净利润增长率在6%以下，不提取激励基金；2、若上年度未扣除激励基金的净利润增长率达到6%，则按上年度净利润增长额的25%计提激励基金；3、本办法净利润是指扣除非经常性损益和未扣除两者低者；4、激励基金提取计入当年成本费用。和一些高成长性的公司比，该方案过于保守，我们认为从有利于公司稳定长期发展的角度看，该方案是可以接受的，符合公司稳定成长型公司特点。

　　估值及投资建议

　　随着我国人口总量增长、人口结构的老龄化、农村人口向城市流动、医保范围的不断扩大这些不可逆转的因素将是国内医药市场稳步增长的基本条件。“

十一五”期间，我国的农村医药市场将得到迅速拓展。毫无疑问，整个医药产业的壮大、广阔的农村医药市场开拓将会给抗生素类普药提供巨大的商机。中国药品市场这个极具发展空间的市场对药用玻璃包装的发展和成长起着决定性的作用。我们认为象G药玻这样经过产能严重过程洗礼，并在竞争中成长起来的优势企业，在行业前景稳定成长的背景下，是不可多得的长期投资品种。

　　我们预计公司2006-08年的每股收益分别为0.44、0.50、0.58元(未考虑增发)，动态市盈率分别为：12.7、11.2、9.7倍，这样的市盈率对一个在行业中具有相当垄断地位和定价能力、业绩平稳增长的企业来说明显低估，公司的合理价值应在8元左右，和目前股价比至少还有30%空间，因此投资评级为“买入”。