G敖东：擎起传统中药投资价值之旗

　　上海证券研发中心彭蕴亮

　　安神补脑液优势明显

　　G敖东(资讯 行情 论坛)的主打产品安神补脑液是不寐类非处方药，主治由神经衰弱引起的失眠、多梦、头晕等症状。是2004版《国家基本医疗保险目录》安神剂补肾安神类仅有 的3个乙类中成药之一(无甲类)。

　　安神补脑液问世22年来销售额还能保持稳健增长，目前该产品已建立了较强的品牌优势，在OTC安神药销售额排序中多年位居第一。2004年该产品销售收入3.5亿。由于采用专业化的营销方式，该产品的市场地位比较巩固，公司对销售网络的控制更加主动，目前公司缩短了销售通道，提高了安神补脑液的出厂价，通过奖励性返点的方式意在统一全国零售价，为经销商创造较好的流通秩序。预计2005年销售额3.9亿元，未来三年复合增长率在13%以上，今后将成为公司稳健增长的“现金牛”。

　　未来10年，随着生活节奏的加快，中青年人对睡眠药物的需求在不断增长，而老年人口的增长也将扩大失眠药物的潜在市场。安神补脑液面临持续、稳定上升的市场需求，其销售收入仍面临一定的上升空间。

　　新的亿元梯队正在形成

　　血府逐淤口服液

　　当代中医学行气活血法的经典验方，被学术界给予很高的评价。公司采用擅长的口服液剂型生产该药。产品活血化瘀作用显著，用途广泛，市场空间较大。2005年起，公司处方药销售团队采取定位聚焦政策，突出该产品在缺血性心脑血管疾病(冠心病、中风)、神经外科(脑外伤、颅脑损伤及脑外伤后遗症)、眼科(眼底出血)的功效，重点开发医院市场，有望将其打造成集团第二个销售额过亿的产品,成为公司新的增长点和支柱。

　　益血生胶囊

　　由22味中药组方而成，能增强免疫功能和骨髓造血功能，是珠海医药的主导产品，列入2004《国家基本医疗保险目录》抗肿瘤辅助用药乙类目录，预计未来三年复合增长率10%。

　　此外，心脑疏通胶囊、核糖核酸注射液(BP素)、利脑心胶囊、鹿胎颗粒等也有良好的销售前景。

　　集团2005年还将推出天蛾补肾口服液、珍石烧伤膏(治疗小创面愈合)、少府逐瘀和小儿柴桂口服液等新产品，尿毒灵软膏(慢性肾衰竭)预计下半年拿到生产批文后才能上市。2005年处方药团队还专门成立了妇幼组来启动今年重点推的新品种少府逐瘀和小儿柴桂口服液，据了解，目前这两个产品的增长势头表现良好。

　　全新营销模式提升利润

　　2000年以前公司的营销模式是原来国企通用的“大包”模式，这种模式的弊端在于企业没有统一的销售策略，内部资源浪费，甚至会发生企业内部相互竞争，而且对终端消费和现金流不太重视，在一定程度上造成收入和盈利的不实。

　　2001年底，公司从杨森聘请了职业经理人出任集团市场总监，在2002年设立了敖东医药公司，首先把安神补脑液和保益生化的泡腾片拿出来单独销售，现在主要负责安神补脑液、鹿胎颗粒、泡腾片等OTC产品及新产品的销售，将外企先进的营销模式和流程管理逐步嫁接到公司，激励机制也比较到位。OTC队伍现已覆盖全国排名前3万家的其中1.8万家连锁药店。新的营销模式带动了安神补脑液连续三年稳健增长。经过三年的营销改革，集团销售队伍的素质得到改善，新药的推广能力得到提高，广告投放经过科学的评估后节约了费用(集团2002-2004年广告投放为6220、4100、4700万元)但产品销售却保持了增长，经营效率有了明显提高。新营销模式按产品线统一了销售队伍，严格执行公司的商业政策，主导产品出厂价也完全统一。

　　从2005年起，公司提高了主导产品的出厂价，通过奖励性返点等7项考核指标来促使经销商统一全国零售价，为经销商创造较好的流通秩序，这将有利于公司的长远发展。医药公司OTC队伍也将从400人扩张到600人，处方药队伍要快速进入更多的目标医院。

　　我们认为，公司在2002年后顺应了我国医药生产和流通秩序的新形势，内生性的管理改革使得营销能力和盈利质量得到较大改善，并打下了下一步稳健发展的根基，不排除公司产品进一步提价的可能性。

　　持股广发证券将有良好收益

　　目前，G敖东在广发证券投资总额接近6亿元，持股比例27.14%，为其第二大股东。据了解，广发证券2004年全年的利润为1.2亿元，为吉林敖东带来2500万以上的投资收益。目前广发证券的经营状况在全国的证券公司中排名前列，自营业务良好，资产管理规模较小，多次审计未发现问题。广发证券在行业内的地位和盈利前景是毋庸置疑的，在过去4年的熊市当中，广发依然能给敖东提供投资收益。随着国内券商行业的整合和市场的牛市趋势，我们认为，针对公司对广发的投资我们更应该持积极的态度。至少，公司持有广发证券的股权的变现能力非常之强。

　　在证券市场处于牛市的情况下，持有广发证券的股权将为公司带来良好的收益预期和巨大的增值空间。在盈利假设前提下，预计2006-2008年广发证券股权给公司的EPS贡献将分别为0.28、0.40、0.52元。若广发证券上市，假设二级市场价格为4.5元，则将增厚公司每股股东权益6.15元，届时公司每股净资产将升至11元左右。同时，公司估值对广发证券的盈利数据和估值PE较为敏感。2006年假设广发盈利3亿元，证券业务采用25-30倍PE评估的情况下，公司综合对比评估价为10.75-12.17元。

　　结论和投资评级

　　综合以上分析，我们认为，敖东主打产品安神补脑液未来仍然有足够的成长空间，随着公司研发、营销能力的提高，其它重要后续产品中也将出现销售突破亿或五千万的种类，公司产品线趋于完整，盈利稳定性提高，由于变更了营销模式，后期公司产品还有进一步提价的可能性。因此，公司医药资产的盈利能力是比较稳健的，是具有一定投资价值的。与其他医药行业上市公司不同，公司因持股广发证券，为其第二大股东，将在牛市中获益颇丰，其估值应该高于一般的医药行业上市公司，我们对公司的投资评级为“跑赢大市”。