G阳光(000608)：未来持续增长可期

　　□国信证券 方焱

　　公司竞争优势明显

　　G阳光(000608)经过多年的品牌积淀，已在中高端房地产消费群体中形成“精品阳光”的房地产开发品牌形象。阳光枫树园、橡树园、盛世嘉园、阳光丽景、阳光大厦、阳光上东 等项目已经成为北京地区高品质房地产项目的代表，获得了北京房地产界的认可，在北京具有一定的品牌优势。

　　公司目前土地储备只有30万平方米左右，随着酒仙桥项目的取得，公司土地储备将大幅增加。酒仙桥项目位于阳光上东项目的东南侧，总占地面积为42公顷。公司计划将该地块建设成为一个百万平方米的新兴社区，并与阳光上东连通，进行整体规划。预计该项目的发展规划对公司未来的发展具有重要的意义，能够支撑公司未来几年的稳定快速增长。

　　公司发展战略较清晰，在租售并举，推动公司稳健发展的同时，适当开拓北京以外中等规模城市的

房地产市场，最终形成在全国拥有2-3个发展基地的战略布局，实现公司稳步扩张战略。目前，公司用于出租和自用的物业有7.5万平米，大部分地段较佳，商业形态包括写字楼、商业楼层和铺面、商住型公寓、大型综合性酒店、车库等，未来可望为公司持续带来稳定可观的现金流，十分有利于公司的长期发展。

　　公司在建项目只有阳光上东一个：阳光上东位于北京东四环之边，霄云桥与坝河之间，靠近计划中的第三、第四外国大使馆区，被市民称为“富人区”。项目总建筑面积约70多万平方米，目前，一期已基本销售完，并在2004、05年体现；二期C3、C4已竣工，销售良好，销售价格在13000元/M2；二期C6、C7在积极建设中，预计2006年竣工；二期C5、C8、C9计划2006年陆续开工建设，2008年竣工。整个二期项目总建筑面积约35万平方米，毛利率在36%左右，预计二期项目在未来3—4年能够给公司带来约8—9亿元的净现金流入，保证公司未来的经营业绩保持在一个较高的增长水平。

　　北京市是全国房地产市场购买力最强的地区之一，对中高挡商品住宅的需求旺盛。调查报告显示，2003年北京购房人士中来自欧美的增长4.9倍；来自港澳台的增长2.5到3.5倍；海外人士购房占总的成交比例已接近15%。目前在北京房地产市场中，品质追求型的消费者占较大比重，购房时注重产品的档次与品位，偏好环境高雅、设施高档、小区绿化环境好的社区，对于价格有较大的承受能力。

　　2005年12月北京楼价同比升7.1%，环比升0.8%。全年商品住宅期房预售平均价格为6725元/平方米，同比涨19.2%，超出全国70个大中城市房屋均价7.6%的涨幅。从行业整体看，房地产泡沫在北京并不明显，对致力于中高档住宅开发的G阳光基本没有影响，随着奥运临近，北京市房地产价格仍有较大上升空间。

　　盈利预测和投资评级

　　我们预计公司未来3年销售收入和净利润的年复合增长率在29%左右，2006、07、08年每股收益分别为0.54元、0.71元和0.88元，市盈率分别是8.86倍、6.6倍和5.2倍，悲观预计2006、07、08年每股收益分别为0.52元、0.66元和0.79元，动态市盈率仍然较低。

　　公司主营房地产开发，我们拟采用调整现值法分别对公司的房地产开发业务进行估值，同时辅以估值倍数法。汇总公司在建项目预期权益收益的净现值、土地储备重估权益增值以及公司2005年底净资产，得出公司重估净资产值为20.81亿元，即每股7.13元，相对于公司目前A股4.49元的价格溢价58%，该估值相当于06年预期盈利的13.2倍，远低于目前房地产板块平均25倍市盈率，估值具有吸引力。

　　上述估值以公司目前拥有的项目为基础，未考虑公司未来新增项目或收购股权带来的盈利增长，也未考虑酒仙桥电子城危改项目的土地增值。

　　我们分析了公司估值相对于物业销售均价和折现率同时变化的情况，从分析可以看出，在物业平均销售价格下降15%及贴现率上升到12.6%时，公司调整后每股净资产值不低于6.05元，相对于公司目前A股价格溢价34.7%，依然相当具有吸引力。

　　以相对法估值来看，公司依然具有投资价值。目前，深沪市场房地产板块平均市盈率25倍，我们重点跟踪的前30家公司平均市盈率在18倍，平均市净率1.8倍左右。我们选取与公司有可比性的8家公司进行比较，从市盈率、市净率估值角度看，公司

股票依然具有投资价值。

　　综合上述几个方面的估值，并考虑公司的成长性及目前市场环境，我们认为公司股票合理价格在5.7元-6.4元之间，相对于2006年预期每股收益的动态市盈率分别为11.6倍和12.0倍，相对于目前公司股价溢价26.9%-42.5%，估值具有吸引力，维持“谨慎推荐”评级。

　　(

证券时报)