中原高速(600020)：费率影响远小于预期

　　□国信证券研究所　周立恒

　　中原高速(资讯 行情 论坛)(600020)2004年全年、2005年一季度分别实现0.493元、0.158元的良好业绩。2004年公司主营业务收入12.33亿元，同比增长53.58%,车流量增长、计重收费以及四季度新增漯驻高速是公司收入增长的主要因素；净利润增长90.83%，净利润增速远高于收入增速，主要因素是主营业务成本率降低7个百分点以及实际所得税率降低2个百 分点。尽管受天气、春节以及费率调整因素影响，2005年2月份各路段车流量及通行费下降幅度很大，但3月份态势迅速扭转，整个季度仍然实现每股收益0.158元，同比增长62%的良好业绩。

　　一季度数据表明，费率调整远远小于预期　　

　　自2月1日，公司属下路段开始执行调整后的新费率，以相同口径的2005年2、3月份的单车收入与2004年度的单车收入比较来看，费率调整对2005年综合费率的影响不大。可能的原因有二：一是2004年公司全年有部分月份未能严格采取计重收费方式(2004年9、10月份上联网收费系统影响计重收费执行)，二是重型货车下调可能会诱发货车适当超载。

　　郑漯扩建对2005年车流量增长的影响较小，车流量仍将实现16%的增长

　　该扩建工程计划于2005年7月份开工建设，2008年上半年建成通车。经过与公司相关人员沟通，我们认为扩建对2005年日均车流量略有影响，但不能与宁沪高速(资讯 行情 论坛)扩建做简单类比。原因有三，一是2005年上半年可实现15%左右的自然增长，扩建影响仅仅在下半年体现；二是扩建前两条路车流量的饱和度差别较大，宁沪扩建前全程交通量达3.9万辆次/日，郑漯高速目前的全程车流量1.8万辆次/日；三是施工节奏不同，宁沪全长250公里，施工期为1年半，郑漯扩建段长120公里，施工期为3年。相比之下郑漯扩建更容易组织且对车流量影响小，综合几种因素，我们预计郑漯扩建对日均车流量的影响比较小，车流量仍将实现16%的增长。

　　漯驻高速2005年将实现高增长，成为公司业绩主要增长点

　　车流量的自然增长以及新郑高速的开通带来的路网效应，将促使漯驻高速车流量实现约20%左右的高增长，此外考虑到2004年只有一个季度并表因素，预计漯驻高速通行费收入占比将有2004年的8%上升至2005年的约27%的水平。

　　黄河大桥车流量受新郑高速影响将下降25%左右，收入下降30%左右

　　新郑高速开通对黄河大桥车流量的影响已经趋于稳定，预计黄河大桥日均车流量下降25%，再考虑费率调整因素，2005年黄河大桥收入将下降30%左右。此外，由于河南省对黄河上的公路桥进行了重新规划，公司可能会对黄河大桥剩余年限的车流量根据新的情况重新预测，预计重新预测后，黄河大桥2006年的单车折旧会有小幅上升。

　　风险因素

　　公司郑漯高速扩建、新建登巩、郑石高速以及黄河四桥将面临总计约80亿元的资本支出，公司面临巨大资金缺口，公司已经公告拟研究再融资方案，我们预计公司2005、2006年可能会有再融资行为。此外由于我们未能了解到公司扩建工程方案以及资本支出计划的详细安排，暂不对郑漯扩建的时机选择以及经济效益进行评价。

　　盈利预测与评级

　　我们预计公司2005、2006年每股收益分别为0.67、0.72元，动态市盈率分别为13倍和12倍，我们认为2005年合理的动态市盈率为15倍左右，对该公司我们给予推荐评级。

　　中原高速昨日收盘价8.50元，涨0.47%。