申能股份2005年一季报点评 有中长期投资价值

　　公司2005年首季实现净利润3.63亿元，同比增长17.28%，每股收益0.135元，净资产收益率3.89%，是电力行业2005年首季为数不多的业绩同比有所增长且增幅较显著的公司之一。

　　申能股份(资讯 行情 论坛)上市12年以来逐渐形成电力生产、石油天然气开采、天然气管网输送，即电力、油气双主业的业务格局，下属控股、参股及在建的电厂多达13家，油气业务则集中在上海石油天然气公司和上海天然气管网公司，从2005年首季季报情况看， 公司在电力、油气两个领域利润同比都有显著增长。

　　电力--收入大幅增长抵消毛利率的小幅下滑、外高桥(资讯 行情 论坛)二厂成新增利润贡献主力

　　火电行业自2004年以来全行业面临由于成本高涨造成的利润负增长的尴尬局面，但申能股份旗下电厂的利润贡献却在稳步提升，原因在于：1、公司身处上海，上海市本地电源近3年甚至未来3到5年新增供给都小于新增需求，这显然有别于全国电力供需形势；也正因此，公司旗下存量电厂(不含外高桥二厂、抽水蓄能电站亦除外)2005年首季的平均发电小时数高达1832小时，已相当2004年全年水平的27.5%，首季是电力市场的淡季，可预见公司2005年存量电厂的电量增长仍有一定空间。2、凡上海市上规模的新建项目公司不仅都能分一杯羹而且在重点项目上公司获得的权益比例往往最高；上海市2003、2004年投产的新项目仅外高桥二厂，装机180万千瓦，使上海市的总装机提升18.9%，单机规模为当时全国最大，申能股份持有该厂的股权比例为40%，与国电电力(资讯 行情 论坛)并列为第一大股东，目前正在报批立项的外高桥三厂申能股份持股比例也是40%，为相对控股。另有若干燃气电厂项目如漕泾热电项目、华能燃机项目等申能股份亦都有参股；公司在建及2004年新收购的电厂还有桐柏抽水蓄能电站、核二、核三以及安徽九华电厂，2003年～2008年5年间公司的权益装机年均增长率为18%，增幅快于上海及华东电网。3、旗下电厂的管理水平也是利润实现的重要保证，表现在低煤耗和相对较低的电煤购置成本；吴泾电厂、吴泾二厂、外高桥电厂和外高桥二厂的2004年单位发电标准煤耗分别是326g、331g、321g和306g，2005年随着机组利用率的提升预计还将小幅下降；从购煤情况看下属电厂的情况也好于华东地区的其他发电商，公司2003年、2004年以及2005年首季电力分行业的毛利率分别是34.05%、33.78%、29.05%和27.53%，下降幅度较为平缓。4、外高桥二厂新增利润贡献5900万是本季电力利润贡献度提升的首因。外二两台机组分别是2004年5月和11月投入商业运行。因此2005年该厂成为利润增长主力。

　　石油天然气公司--得益于油价高涨，所得税税率上调并未影响公司净利

　　2005年所得税税率恢复到33%(2004年为16.5%)，首季对公司的净利润贡献为0.91亿元，占到2004年全年的25.6%。原油产量7.94万吨，天然气产量1.57亿立方米，分别占到2004年全年水平的24.9%和27.4%，天然气产量的小幅增长和原油价格的大幅上涨(售价较2004年均价上涨18.2%)抵消了所得税税率的上升，2005年全年的净利有望与2004年持平，但由于东海油气田原油储量已不足200万吨，按目前开采速度可开采的年份在7年以内，可以预见的是即便未来原油价格长期维持高位该公司目前也已处在盈利顶峰。

　　天然气管网公司--首季盈利1885万元，如期实现由亏转盈的惊险一跃

　　管网公司负责建设上海市内的天然气高压主干输气管网及相应的辅助配套设施，由申能股份和上海燃气集团合资建设，分别持股60%和40%，由公司统一购销来自西气东输、东海平湖天然气的天然气，未来还将接纳LNG，公司的利润来自购销差价。

　　管网公司属于高前期投入、长投资回收期的公用事业型企业，生产经营的特点是：1、具有天然的垄断性、上海市管网公司独此一家；2、上下游价格受管制、销售量的增长决定了利润的增长；3、固定成本即折旧成本占到业务成本的相当比例，即随着固定投入结束企业的自由现金流的增长远高于利润的增长。

　　在2005年6月漕泾热电的第一台天然气机组投产前公司供应的天然气绝大部分用于城市燃气，即管网公司的购销差价平均可达到0.24元/立方米，但是由于燃机电厂是未来最重要的新增用户，而燃机电厂的气价承受力较弱，可以预计随着燃机用气量的增长管网公司的平均购销差价将下降。基于对上海市中长期能源政策的揣摩、对上海市经济增长前景的信心以及上海市政府将给予公用事业公司稳定回报的政策预期，我们判断未来管网公司售予天然气用户的气价价差应该至少在0.1元/立方米，这也是我们对管网公司未来若干年盈利前景判断的基本假设。

　　公司2004年全年供气量10.36亿立方米，亏损716万元，但2005年开始供气量将逐年大幅提升，首季已完成供气5.035亿立方米，实现盈利1885万元，我们就该公司2005年全年的盈利水平对供气量作的敏感性分析的结果是供气量每增加1亿立方米该公司净利润可提升2000万元左右。

　　以首季的供气量推测管网公司2005年全年的供气量应该在20亿立方米以上，相对2004年的增长约100%，未来5年供气量的复合增长率将达到30%，因此管网公司的盈利前景值得长期看好。

　　稳定、持续、可预见的增长成为公司长期投资主题

　　公司是目前深沪两市唯一一家最为纯粹的综合性公用事业类公司，公司的长期发展依托于上海市乃至长江三角洲的经济增长；

　　公司已从单一的火电企业向大型能源综合型公司转型，火电、石油天然气开采、天然气管网输送几块业务存在一定的互补性，有利于公司长期业绩的平滑；

　　2005年由于外高桥二厂全年发电以及管网公司越过盈亏平衡点，公司的业绩有望实现20%的同比增长，且未来5年公司各项业务虽然存在此消彼涨的变化，但整体呈较明显的上升趋势；

　　在目前周期类股票被普遍看淡、消费类股票价格又高高在上的市场里，能够保持稳定、持续增长的公用事业类公司不失为一种的较好投资选择。