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随着周期类蓝筹股的先后陨落以及消费类蓝筹股的纷纷走弱，着眼于公司业绩的价值投资理念在近期似乎难以发挥功效。在当前的整体经济和政策环境下，价值投资发挥功效受到四大不利因素的制约，而投资者只有适当调整策略，才能规避这些不利因素带来的投资风险。
不利因素制约价值投资
宏观经济下滑制约公司业绩增长。今年下半年的经济态势和政策趋向表明，宏观调控远比预料的要复杂，近期中央经济工作会议提出要继续控制固定资产投资规模的过快增长，实行稳健的财政和货币政策。适度偏紧的政策环境决定了明年的经济下滑几成定局，上市公司整体业绩水平的增速势必减缓。对于关注业绩增长的机构投资者来说，股市的整体估值水平必然存在继续走低的压力。
盲目的估值接轨引发理念混乱。许多机构投资者无视中国股市的特殊背景，盲目地套用成熟市场的估值标准来评估国内股市，将一个新兴市场的市盈率强行向发达市场接轨，结果引发市场投资信心的极度丧失，也使价值投资本身陷入了困境。
机构间过度博弈导致估值结构失衡。蓝筹股数量的稀缺，引发机构对优质股票的争相介入，结果很容易导致价值股的高估和投机，后期介入的投资者必然陷入高位被套的困境。一旦该股所处行业出现景气下滑，则会迅速导致机构的争相抛售，出现相关个股的非理性下跌，钢铁、汽车股就是这种过度博弈的典型案例。
利率、汇率提升预期带来压力。在加息周期和人民币升值压力的普遍预期下，原有估值结构的重新调整不可避免，而国内外金融市场的诸多不确定性，无疑加大了预期和操作的难度。
如何调整投资策略
四大不利因素暂时难以化解是近期大盘走弱的主要原因，投资者必须做出合理的策略调整才能有所作为。
首先，继续寻找规避调控风险能力强的股票。垄断和消费升级类股票有望继续成为机构垂青的热点。这里指的垄断包括自然垄断、行政垄断、技术垄断等，涉及瓶颈性能源、特殊药材资源、有线网络、专有技术、特色矿产资源等。垄断意味着超额、有保障的利润来源，经济收缩对其影响不会很大，如西山煤电(资讯 行情 论坛)(000983)、东阿阿胶(资讯 行情 论坛)(000423)、歌华有线(资讯 行情 论坛)(600037)、南方汇通(资讯 行情 论坛)(000920)、锡业股份(资讯 行情 论坛)(000960)等个股值得关注。对于业绩增长有保证、品牌规模优势突出的消费类股票，在阶段性调整后，有望继续得到机构青睐，如中集集团(资讯 行情 论坛)(000039)、盐田港(资讯 行情 论坛)(000088)、五粮液(资讯 行情 论坛)(000858)、峨眉山(资讯 行情 论坛)(000888)等。
其次，以理性化、多样化的思维方式对待估值标准。从简单的单方面向成熟市场的市盈率靠拢，到更关注国内股市的特殊性和经济高增长性；从单纯的国际间横向比较，到更注重国内估值状态的纵向历史比较，走出形而上学对比估值的误区。值得注意的是，新股定价询价制度是市场化估值变革的产物，前景看好的大盘蓝筹股的低价发行和上市，无疑为机构提供了更理想的投资目标，介入这类股票不会有太大风险。
第三，在机构博弈的矫枉过正中寻找机会。波段操作、持股集中度高这些机构博弈的特征，常会导致预期估值走低的股票被过度抛售，出现价格过分偏离内在价值的非理性状态，而市场的内在纠偏力量会促成相应个股的短线机会。如钢铁股、汽车股的低位反弹，即是价值过分低估后的市场反映。扬子石化(资讯 行情 论坛)(000866)、招商银行(资讯 行情 论坛)(600036)等个股的估值和博弈状况值得关注。
最后，在利率和汇率的预期变动中寻找受惠品种。在加息预期下，资产负债率低的公司，财务成本压力较小，回避利率风险的能力相对较强，如上海机场(600009)、原水股份(资讯 行情 论坛)(600649)、中原高速(资讯 行情 论坛)(600020)、恒源煤电(资讯 行情 论坛)(600971)、盐田港等(000088)；资产负债率较高的公司可能面临业绩风险，主要包括贸易、建筑装饰、通信设备等行业。
面对升值预期，对国际经济依赖度低、具有保值能力的公司受影响不大，如有品牌优势的贵州茅台(600519)、有规模优势的万科(资讯 行情 论坛)A(000002)等；净进口额占比大、外债比例高的公司存在成本控制优势，如华泰股份(资讯 行情 论坛)(600308)、晨名纸业(000488)、南方航空(资讯 行情 论坛)(600029)、上海航空(资讯 行情 论坛)(600591)等；而净出口占比高的公司将面临较大的冲击，如单纯的外贸出口行业。
华泰证券 庄虔华
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