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电力行业进入整合期部分公司评级

http://www.sina.com.cn 2006年08月18日 14:29 证券日报

　　□ 光大证券张龙

　　2003～2005年电力集团的发展方式采用的是一种资金推动的外延式扩张路线，依靠大量圈地方式新建电厂。在电源点基本完成布局之后，集团公司的工作重心无疑将转向内部资源的整合和管理能力的提高上，这将为市场创造一定的投资机会。

　　横向与纵向整合

　　为达到降低产业风险和财务压力、增强竞价操纵力的目的，大型发电集团进行横向和纵向整合成为必然。这时可能会采取以下措施：将资产注入上市公司，发挥上市公司的融资功能，降低财务压力；对实力较差的地方发电集团进行收购，扩充容量，抢占竞价先机；向上下游产业延伸，降低产业风险，寻找新的利润增长点。

　　集团内并购

　　从大股东的实力和资金面充裕程度来看，国电电力、建投能源、川投能源、鲁能泰山未来依靠收购母公司资产做大做强的可能性较大。

　　集团外并购

　　对于五大发电集团等大型发电集团来说，集团外的并购行为其实早已发生，例如过去华能集团曾收购过深能集团25%股权、北方电力51%股权和一些电厂股权等等。如果国家电网公司待出售的647万千瓦和预留给辅业公司的900万千瓦资产公开举牌，将吸引包括五大集团、华润集团、三峡总公司和申能集团等在内的现金较为充足的大型企业参与。这种全流通环境下的收购整合可能为上市公司带来投资机会，亦有可能对整个电力板块的合理定价进行重新评估。

　　产业链的延伸

　　由于煤价上涨、利用小时下降等一系列因素使发电行业的利润率下滑，促使各大发电集团开始思考如何规避产业风险、减小周期性波动、寻找新的利润增长点，向产业上下游延伸成为业内共识，因此五大集团纷纷参股煤矿和进行煤电联营，另外华能集团参股铁路和港口、中电投集团开展“铝电联营、煤电联营、矿电联营”，华电集团海外承包电厂建设工程，大唐集团筹划参与“煤制油”项目等等。

　　这一系列的动作不仅为电力上市公司带来了新的利润增长点，同时也有助于提高整个板块的市场关注度，为提升估值水平创造条件。

　　内部管理能力有望改善

　　随着行业竞争的加剧，提高企业内部的管理能力、降低各项成本、增加竞争力成为各大电力集团工作的重中之重。而主要的措施可能有：进行主辅业的分离和人员的分流；成立燃料公司，对整个集团的燃料采购进行统一安排；成立财务公司，统一调配资金；对项目建设和设备采购采用公开招标制，有效降低建设成本；成立专门的检修公司，运检分离，将检修部门由成本中心转变为利润中心；成立“竞价”联络组，在竞价中统一行动。

　　以上的这些措施，可能在初期会带来一系列问题，但适应后将彻底打破各电厂诸侯割据的局面，充分利用规模优势，降低各项隐形成本，提高盈利能力。

　　行业评级——向好

　　对前面的内容进行简要总结：用电量需求好于预期、利用小时下降幅度不会超过预期；煤价06年平稳，07年将下降5～10%；煤价下滑基本可抵消利用小时下降的影响；第二次联动上调了电价，竞价上网对电价的压力不需过于担心；行业将逐渐进入整合期，带来新的投资机会。

　　可见影响电力行业的不利因素仅有发电设备利用小时下降，而煤价可基本抵消其影响，因此我们认为电力行业已走过最艰难的时期，企业盈利将逐步回升。我们对整个电力行业给予“向好”评级，并认为目前是电力公司长期持有的较好买入点。

　　对目前主流的电力上市公司，我们认为可分为以下几类：

　　业绩高速成长的中小盘股：G金山、G宝能源、G穗恒运等；

　　规模快速成长，具有长期投资价值的大盘股：G粤电力、国电电力等；

　　业绩稳定增长、分红收益率高：G华靖、G华能、G长电、G申能等；

　　基本面出现重大变化：G建投、G桂冠等；

　　我们目前看好的

股票为：G金山、G粤电力、G华靖和G建投。

　　G华靖：

　　投资要点：1　增发2.5亿股收购集团资产，增加运行和在建权益装机容量110万千瓦，增幅达到60%。同时明显提升公司未来几年的EPS，幅度在7-13%之间；(2)确立了上市公司在国开投集团中的核心地位，托管项目将是公司未来主要的收购目标，其中大朝山水电和作为国家循环经济试点的天津国投津能项目值得重点关注，而集团负责开发的雅砻江水电项目则保证了公司长期的发展；(3)华夏一期、靖远二期和大峡水电厂的折旧即将提完，从保守角度出发可防御电价下降的风险，从乐观的角度出发则将极大提升公司的盈利能力；(4)依靠大股东的全力扶持，按照“收购＋扩建”的发展模式，通过规模扩张抵消行业利用率下滑风险，保持盈利稳步增长。

　　考虑增发后完全摊薄的EPS为：06年0.44元、07年0.61元、08年0.66元。给予“优势-1”评级，年内目标价位7.5元。

　　G建投

　　投资要点：(1)定向增发收购大股东资产大大提升公司投资价值，使公司权益装机容量从目前的72万千瓦达到232万千瓦，05年EPS将由0.19元上升到0.35元(模拟报表)；(2)取消河北南网的超发电价，使公司在本次电价上调中受益较大；(3)大股东还有多项优质资产，对上市公司扶持态度明显，未来发展前景广阔。

　　考虑07年初定向增发6亿股后，摊薄的EPS为：06年0.256元、07年0.56元、08年0.56元。由于定向增发时间有一定的不确定性，暂时给予“中性-1”评级，但值得重点关注。

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