白酒行业恢复性增长龙头公司将获得高溢价

　　 平安证券

　　我国白酒产量的大规模提升，是在80年代初期中国粮食生产逐渐增加及国家放松对酿酒用粮的限制后得到迅速发展的，白酒产量从1980年的215万吨，迅速扩展到1996年的801万吨。之后由于国家政策的引导和居民消费心理的变化，白酒产量经过迅速增长在1996年达到801万吨的高峰后，便踏上了漫漫下调之路。2005年白酒产量出现恢复性增长，达到349万吨，比2004年增长15.03%；2006年上半年，白酒行业延续了增长势头，产量达到193.1万吨，同比增长22.4%。

　　白酒行业产量和经济效益的同比增长，主要源于企业产品结构的调整和市场消费需求稳定。目前中高档白酒是行业的主要利润来源，低档酒市场萎缩较为明显。行业呈现明显的“二八现象”，即从产销量看是正金字塔，从利润看是倒金字塔，高档酒处于正金字塔的塔尖和倒金字塔的塔底；我们认为，白酒行业中公司成长的推动力来源于产品向高端市场进军。

　　中国白酒产量出现复苏性增长

　　小康社会的消费需求，将更精细化，“少喝酒、喝好酒”的认识进一步深入人心。少了对“量”的偏好，多了对产品“质”的要求。这种“质”，主要是对白酒高质量、高档次的追求，通过它来达到更高层次的生理(高质量)和精神(高档次)享受。在这个过程当中，消费者将变得更加理性、实际，名酒和名牌消费意识增强，白酒消费势必向正规化生产的名优酒厂倾斜，尤其是整个中高档酒消费群体。品牌数量将大幅度减少，品牌进一步集中，形成“全国性名牌产品+区域性名牌产品”的市场格局，全国性名牌产品集中为中、高档白酒。

　　由于高端白酒对产品品牌、文化渊源、产品品质、产品价格有着全面系统的要求，缺少文化底蕴和品质保证的高端品牌的生命力通常不会持久，因此有实力长期延续的高端品牌很可能只有贵州茅台、五粮液、剑南春、泸州老窖的“国窖·1573”、全兴股份的“水井坊”等少数几个品牌上。茅台仍将保持稳定增长；国窖1573在2005年完成调整后将进入一个高速增长期；五粮液基本调整到位，开始业绩释放过程；水井坊销售面临较大的回调压力；剑南春处于相对低端的位置并平稳增长。

　　2006年3月，国家调整白酒行业消费税率，从今年4月1日起白酒取消粮食白酒和薯类白酒的差别税率，改为20%的统一税率。酿酒主要原料高粱、玉米等粗杂粮，已不再是人们日常消费的口粮，没有必要继续通过税收调控，鼓励以薯类或其他代用品生产白酒，而应该鼓励和支持白酒工业合理发展，这样更有利于带动农产品转化和农业结构的调整。

　　此次改革对白酒行业所有公司是一个一次性利好，能够提升各家上市公司的盈利水平。对从量税的维持将使白酒企业进一步开发新产品，向高端化发展，同时限制大型白酒企业扩大中低档酒产能的意愿，促使白酒企业调整产品结构，开发中高档产品，提高盈利能力来消化从量消费税，从而使白酒行业的产量维持基本稳定。

　　在中国，白酒有着深厚的文化基础，很大一部分消费者的口味不会轻易改变。年轻一代现在虽然更愿意接受啤酒、

　　2006年1-5月，全国白酒行业规模以上企业实现销售收入367亿元，同比增长24.72%，增速比2005年同期增长2.63个百分点；毛利率为35.81%，比去年同期下降1.79个百分点，但是费用率也同比有所下降，利润率同比上升0.61个百分点；实现利润总额45.05亿元，同比增长30.39%，高于收入的增长，增长率比去年同期增加8.67个百分点；行业内亏损企业比例为18.25%，同比下降1个百分点；行业呈现良好的复苏发展态势。