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　　国泰君安 侯丽科 温阳 李品科

　　投资要点：

    万科15日晚公告：事业合伙人8月28日至9月15日继续增持约5701万股(0.52%)，成交均价9.36元/股，总金额5.33亿；自2014年5月28日以来，万科事业合伙人累计增持3.15亿股(2.86%)，总金额27.2亿，成交均价8.65元/股(不考虑财务成本)。

    事业合伙人持续增持，符合我们预期，预计仍有进一步增持空间。我们在8月29日报告中明确指出：根据万科经济利润奖金提取规则以及历年发放情况、基金融资杠杆情况，万科事业合伙人仍有进一步增持空间。此次万科事业合伙人进一步增持符合我们预期，预计未来仍有继续增持可能。

    合伙人坚定增持，且购买均价不断上升，传递出管理层对万科未来的坚定信心。我们认为，合伙人的信心来自万科2014年在“投融管销”等关键环节的创新性变革：1)投资变革：践行小股操盘；2)融资变革：引入多元化国际资金，提高海外融资占比，推动轻资产运营，综合融资成本有望持续下降；3)管理变革：推进跟投和事业合伙人；4)营销变革：创新迭出且极具互联网思维。

    维持“增持”评级，维持万科A2014/15年EPS1.72、2.11元预测。万科每股RNAV16.72元，目前股价折45%，具安全边际。万科兼具成长性和明确的估值修复催化剂，维持“增持”评级及目标价12元。

    催化剂：市场销量见底回升、事业合伙人及小股操盘顺利推进。

    核心风险：购房需求疲软。

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