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　　招商银行(600036)：业绩增速较快，维持“推荐”评级

　　业绩增长非常强劲，表现超预期。2014年中期公司营业收入、拨备前利润同比增速分别达到31.54%和42.15%，业绩表现超出市场预期。

　　资产规模大幅增长，信贷资产占比下降。公司资产规模同比增速32.08%，主要由于非信贷资产大幅扩张，其中同业类资产同比增长64.66%，投资类资产同比增长65.43%。

　　报告期末公司贷款占比生息资产48.84%，较年初下降6.58个百分点；2014年上半年新增贷款3240.14亿，其中企业贷款占比62.32%，零售类贷款34.08%，结构变化不大，但零售类贷款中按揭贷款有一定幅度收缩，公司对个人经营类贷款和信用卡贷款支持力度明显加大。

　　负债业务有效扩张，支持资产业务，但负债成本上升拖累净息差。报告期末公司存款总额同比增长22.28%， 存款增长情况好于同行，其中对公业务新增存款占比77.89%，新增零售存款占比从2013年末的17.63%上升至22.11%。日均存款成本较上年同期上升18BP。

　　公司同业类负债同比增长80.24%，占比资产总额21.5%；2014年上半年日均同业负债成本达到4.73%，较2013年上升81BP。

　　2014年上半年净息差2.57%，同比和环比均下降。公司上半年净息差同比下降32BP，第二季度环比第一下降15BP。净息差下降主要受到负债成本拖累，自营存款和同业负债成本均上升，而一般性贷款收益率小幅下降。

　　非息收入高增长，营业收入结构优化。2014上半年实现非利息净收入304.02亿元，同比增加137.86亿元，增幅82.97%。非息收入占比营业收入达到36.19%，较2013年末上升10.74个百分点。

　　不良贷款大幅上升。公司上半年新增不良贷款53.65亿，若加回已核销不良贷款(56.41亿)，新形成不良贷款达110亿，新增不良主要来源于交运、采矿等行业大客户，不良贷款率0.98%，比上年末提高0.15个百分点；零售类贷款不良率上升9BP，略好于对公类贷款。

　　不良贷款拨备覆盖率 251.29%，比上年末下降 14.71个百分点；贷款拨备率 2.46%，比上年末提高 0.24个百分点。

　　投资建议。公司中报业绩表现不俗，在规模增长和业绩增速等方面均让同行刮目相看，传统优势零售业务和新推出的“两小”战略业务进步较大。但在利率市场化背景下净息差走势和资产质量问题仍然需要进一步观察。公司目前交易于4.43倍2014PE、0.9倍2014PB，估值水平具有较好的安全边际，维持“推荐”评级。

　　(东莞证券[微博] 邓茂)

　　华夏银行(600015)平台金融：展业利器，有望成为下一个利润增长点

　　供应链金融：不断丰富和完善的对公业务： 

　　供应链金融是由银行在供应链上打通上下游，开展金融服务的模式。银行通过介入供应链上各个资金需要环节，在供应链上注入资金流动性，促进资金流、物流的融合，提高全供应链的运行效率。银行介入到供应链中一方面可以更加紧密的为核心企业提供全方位的银行业务服务，带动交叉销售的增加和结算存款的留存，更重要的是供应链金融成为了银行拓展小微企业业务非常重要的展业利器。过近10年的不断的完善和演变，在全行业快速的学习、效仿和业务竞争的推动下，供应链金融从深发展时代的对外贸易企业票据和货物质押业务发展到现在的电子保兑仓等更加先进的业务模式，供应链金融的内涵已经变得日益丰富，呈现出三个特点：行业多元化、核心企业中小型化、信贷产品线上化。

　　华夏银行——供应链金融业务起步略晚，快速追赶： 

　　华夏银行依托“平台金融”(与融信通合作开发)的利器，深度整合自身对公业务平台与企业ERP系统，将华夏银行对公业务的传统结算、支付等业务同企业的融资、现金管理等业务需求紧密结合，进一步参与到核心企业的经营过程中，较传统的供应链金融更“前”一步。相比传统由核心企业发起信贷申请的供应链金融模型，华夏银行可以更快的发现供应链金融业务上银行参与的业务机会。华夏银行的供应链金融模式是以供应链融资为抓手的平台金融+以互联网为基础的线上小微贷款业务。我们认为未来“平台金融”能否做大，华夏银行需要解决以下几个问题：1)由于授信的过程更多依赖核心企业对于上下游小企业的推荐和甄别，华夏银行需要防范由核心企业经营风险产生的链式资产质量问题以及防止核心企业伙同上下游小企业为了获取授信而产生的舞弊；2)由于该产品是随借随还的模式，虽然对于使用信贷资源的小企业来说有效的降低了融资成本，对于华夏银行来说却增加了再投资压力，快周转也要结合高频率。我们认为“平台金融”产品在克服了前述两个风险点后，若能获取总行相应信贷资源的支持将对于华夏银行提高整体风险定价能力有极大的提升。

　　我们维持2014年、2015年盈利预测，EPS分别为2.05元和2.39元(此前1.99元\2.29 元)，对应净利润增速分别为17.74%和16.76%。目前股价对应2014年PE、PB水平分别为4.1倍和0.8倍，距离股份制银行平均的0.85还有估值修复的空间，建议投资者继续关注。公司风险来自于负债成本提升对于息差的负面影响以及资产质量问题。

　　风险提示：资产质量、股权结构变化。

　　(平安证券[微博] 励雅敏 王宇轩 黄耀锋)

　　卫宁软件(300253)：新一期股权激励落地，卫宁加速增长可期

　　事件评论：

　　本次激励对象进一步扩大到中层管理人员、核心技术(业务)人员与子公司管理人员，有利于提升公司核心人员的稳定性与工作积极性。相较于2012 年股权激励，本次股权激励进一步扩大中层管理人员与核心技术(业务)人员，以及子公司管理人员的覆盖范围。我们认为，随着公司股权激励覆盖范围的进一步扩大，有利于提升核心人员的稳定性与工作积极性，从而进一步增强公司核心竞争力的可持续性，加速业绩增长。

　　激励条件及行权价相对较高，锁定公司未来高成长预期。公司此次设定的股权激励业绩条件是2014-2017 年营收复合增速不低于26%、扣非后归属于母公司的净利润复合增速不低于32%。行权条件进一步拔高，且相对于其他大部分公司而言，公司行权条件处于较高水平，侧面彰显出公司对未来增长前景的信心。且此次行权价46.15 元即为公司股票现价(9 月1 日收盘价)，行权价格较高将刺激获授员工着力加速公司增长从而提振股价获得相关收益。

　　“行业高景气&公司内生外延扩大市场份额”双轮驱动公司业绩高增长。我们认为，卫宁未来几年实现高于激励条件的增长是大概率事件，主要基于以下因素：1、医疗信息化行业仍处于高景气阶段。国家政策及用户需求多元化推动医疗信息化不断向纵深发展。云计算、移动互联、物联网、大数据等新技术逐渐渗透到医疗信息化领域，催生了医疗云、移动医疗、远程医疗、医疗大数据分析、远程监护等新兴的医疗信息化领域，大幅拓宽了医疗信息化行业的内涵和外延；2、公司通过不断提升产品化程度及异地扩张，进一步提升公司利润率水平及市场占有率；3、公司加速外延扩张步伐，开启行业整合大幕。医疗信息化行业格局极度分散，外延并购是扩大市占率最佳途径。卫宁有望借助于资本市场融资便利加速外延步伐，快速占领市场。4、未来将不断延伸出像医保控费等新兴市场，为公司发展提供新的蓝海市场。

　　维持“推荐”。考虑宇信网景和山西导通并表半年，预计公司2014-2016 年EPS为0.63、0.98、1.36 元，维持“推荐”。

　　(长江证券 张伟文)

　　雪人股份(002639)：压缩机业务撑起转型大旗

　　报告摘要：

　　传统业务难有起色。公司今年上半年实现营业收入1.7亿元，同比增长6.2%，实现归属母公司净利润377万元，同比下滑85.6%。公司逐渐步入转型轨道，主营业务发展遇阻，同时收购的公司杭州龙华并表导致三费大幅上升。

　　压缩机业务现良好开端。公司近年来不断涉足压缩机领域，收购了意大利莱福康压缩机业务相关资产，同时参股了世界最先进的螺杆压缩机研究机构瑞士SRM的母公司OPCON，掌握了丰富的生产技术。今年上半年，公司实现制冷压缩机销售额435万元，毛利率31%，从无到有，公司压缩机业务有了良好的开端。

　　SRM技术储备雄厚，公司未来发展空间巨大。公司通过参股目前是瑞典上市公司OPCON 第二大股东，OPCON拥有包括压缩机和烟气冷凝余热利用等一系列技术。而其全资子公司SRM 是双螺杆压缩机技术设计的鼻祖，具有高超的技术储备。除了双螺杆压缩机，SRM现有技术储备还包括空气循环系统，双螺旋扩展器，高压压缩机等等。我们认为，公司通过与国际先进机械设计商的合作，能在最快时间内掌握国际顶尖技术，从而帮助公司顺利转型。

　　风险。压缩机项目投产低于预期。

　　盈利预测。我们预计公司14-16年EPS0.09、0.36和0.44元，首次给予“增持”评级。

　　(宏源证券 王凤华 虞瑞捷)

　　捷顺科技(002609)：业绩平稳增长，看好入口价值

　　经营分析：

　　收入增速略微提升，毛利率下降，销售费用率下降：相比2013年中期，2014年中期收入增速略微提升3个百分点，毛利率下降4个百分点，综合毛利增长2.35%。收入增速提升和销售费用率下降由公司今年以来的销售体系效率提升带来，而毛利率下降是因为竞争激烈导致。

　　一卡通模式取得创新：今年以来物业公司纷纷向智慧社区转型，捷顺科技今年和福田物业的合作，能够帮助福田物业尽快走到更智能化的道路上来。这种合作模式有望在众物业公司中推广。公司积极探索的停车卡转型一卡通找到了有效的发展路径。

　　B2B2C成为社区设备提供商转型的重要思路，捷顺科技入口价值值得重视：对于捷顺科技、安居宝等社区设备提供商来说，如何将其对社区用户的覆盖转化为直接获取用户的工具，是其向互联网转型重要课题。捷顺科技的社区互联网入口价值值得投资者重视。

　　投资建议：

　　我们预计公司2014-2016年EPS为0.29元、0.37元和0.45元，给予公司“增持”评级。

　　(国金证券 赵旭翔)

　　欧菲光(002456)：未来将通过收购跨入互联网行业

　　点评：

　　1、公司触摸屏全球市场份额第一。公司触控模组产品结构覆盖面广泛，触控产品名列国内供应商首位，凭借快速的市场响应能力、客户拓展能力和产品研发能力，拓展了包括三星[微博]、联想、华为、华硕、小米等国内外主流移动智能终端厂商，而且已经拿下了包括华硕在内的部分台湾厂商，公司堪称触摸屏行业的颠覆者。摄像模组出货量迅速提升，月出货量仅次于业内龙头舜宇光学，未来可依托触摸屏的客户优势继续向台湾厂商渗透。

　　2、调整产品结构和低价战略致收入暴增。报告期内，公司销售收入大增，分产品来看，触控显示全贴合产品和摄像模组产品销售大幅增长509.3%、1047.7%。主要原因在于，一是调整产品结构，为响应客户“一站式”采购服务的需求，公司加大了触控显示全贴合产品的投入，触控显示全贴合产品是以触摸屏和液晶显示模组为原材料的模组产品，外购的液晶模组产品单位价值较高，导致该产品销售收入和成本均大幅增长。二是公司在摄像模组产品方面成功复制触控模组产品模式，采取低价策略抢占市场，高管团队进攻性战略效果显着，致使摄像模组产品销售暴增。另外，今年上半年全球智能手机市场维持较高增长水平也为公司销售增长提供了良好的市场环境，据IDC数据显示，2014年1-6月全球智能手机出货量达5.83亿部，同比增幅达26.96%。

　　摄像模组产品仍将保持高增长。公司通过收购美国DOC公司的资产及专利技术，直接实现了对摄像头领域尖端技术MEMS的储备，后续公司计划就该技术与公司现有摄像头技术融合对接，实现规模化生产。从摄像模组产品推进速度、增长水平来看，有望复制触摸屏的高

　　3、产品结构调整导致综合毛利率下降，净利增速逊于收入增速。触控显示全贴合产品收入占比上升，摄像模组产品低价策略迅速占领了较大的市场份额，二者同时拖累了毛利率。报告期内公司综合毛利率为12.03%，同比下降了5.82个百分点，导致净利增速远低于收入增速。报告期内，公司主要产品触控显示全贴合产品、摄像模组和触摸屏毛利率分别为8.25%、8.4%和21.57%，摄像模组同比上升4.22个百分点，其他两项基本持平，而收入占比分别为56.08%、13.89%和29.07%，同比增加32.85、增加10.84、下降40.07个百分点。随着公司市场份额的不断提高和稳固，生产的规模效应和技术进步将逐步降低成本，毛利率或将有一定提升。

　　4、布局移动互联视频领域，通过收购跨入互联网行业。通过收购融创天下，公司布局移动互联视频产业。融创天下系国内领先的移动互联网应用平台产品、技术服务与解决方案提供商，拥有视频压缩技术(TIVC编码器)、传输质量技术(TQOS控制器)、平台及系统适配技术(TMCM中间件)等全球领先的核心技术，主要客户包括中国移动[微博]、央视国际、中国石油等。并购完成后，公司将构建在全球范围内首家构建连接摄像、图像处理、压缩、传输、云存储、图像管理、显示、互动触摸等诸多环节的完整技术闭环和完善的业务链条，形成移动互联视频服务的完备支撑，在显着降低使用成本的同时，为消费者提供最佳体验，为行业客户提供最佳解决方案，提升公司的整体竞争力。

　　此外，公司公告称，未来拟通过收购直接跨入互联网行业，向平台型科技公司及互联网方向发展。我们看好公司在互联网领域的布局和未来的成长性。

　　5、指纹识别等储备产品有序推进打开未来业绩成长空间。公司2013年开始布局生物识别领域，包括虹膜识别、指纹识别、体感识别等新产品。指纹识别市场目前处于一触即发的状态，苹果新机iPhone 6即将发布，配置指纹识别组件是大概率事件，而指纹识别除了在安全性(如解锁等)方面的应用外，未来有望在支付领域有重要应用，市场空间广阔。我们认为公司在生物识别产业仍将采取模组化产品的策略，如指纹识别模组，市场战略方面可能仍会复制触控和摄像模组，随着指纹识别市场的开启，公司在该领域的市占率将会迅速提升。

　　6、盈利预测及评级。预计公司2014-2016年净利润增速分别为61.97%、37.71%和41.98%，EPS分别为0.90、1.24和1.76元，上一交易日收盘股价对应PE分别为26、19和13倍；目前公司相对估值较低，我们认为公司具备保持较长时期高增长的潜力，给予公司“增持”评级。

　　7、风险提示：1)触控产品技术路线更替；2)智能手机市场增长弱于预期。

　　(联讯证券 丁思德)

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