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　　主业快速增长，扣非后净利润同比增长34.5%。2014年上报年，公司实现收入55.4亿，增长22.8%，净利润10亿，同比下降4.85%， EPS0.44元，扣非后净利润6.69亿，增长34.54%，EPS0.29元，主业快速增长，略超预期。其中:二季度单季实现收入28.8亿，增长17.5%，净利润5.88亿，同比下降16.1%，EPS 0.28元;扣非后净利润3.67亿，增长49%。公司扣非后净利润保持快速增长，主要由于医疗服务及医学诊断/器械业务的快速增长、销售费用率的下降，以及联营公司国药控股的快速增长;由于公司2013年同期国药控股H 股配售确认净利润4.46亿，故今年利润总额同比下降。

　　医药工业收入增速11%。2014年上半年，公司医药工业收入33.89亿，同比增长10.6%。其中:锦州奥鸿和湖北新生源下滑较大，而江苏万邦及重庆药友保持快速增长。(1)锦州奥鸿收入3.24亿，同比下降16.5%，净利润1.57亿，同比下降25.8%;主要由于一季度GMP 改造对生产造成较大影响，二季度已逐渐恢复正常，我们预计全年将有望实现正增长。(2)湖北新生源收入6亿，同比下降7.7%，净利润0.25亿，同比下降59%;主要由于价格压力，氨基酸增长乏力。(3)江苏万邦收入8.6亿，同比增长32%，净利润0.84亿，同比增长40%;(4)重庆药友收入10.2亿，同比增长34%，净利润0.98亿，同比增长16%。

　　医疗服务收入增长232%，多种模式持续推进。2014年上半年，公司医疗服务业务收入5.5亿，同比增长232%，禅城医院并表因素贡献较大，我们预计禅城医院上半年收入约为3亿元，其他三家控股医院(济民医院、广济医院、钟吾医院)内增性增长约为14%左右;合计核定床位2090张，运营床位约2400张。美中互利私有化持续推进中，已通过反垄断审查，等待9月16日美中互利股东大会最终投票审批。公司医疗服务布局战略明确，即沿海发达城市高端医疗，二三线城市专科与综合医院相结合模式。同时，进行模式突破，更加灵活多元，进军公立医院领域，合资设立台州医养公司，试水新建模式，医养结合;投资国控医投，借力国企平台参与公立医院改制等。

　　医药分销与零售业务收入增长6.9%，参股企业国药控股快速增长。2014年上半年，公司医药分销与零售业务收入7.59亿，同比增长6.9%。集团旗下复美大药房、金象大药房共拥有零售门店超670家，共实现销售人民币4.3亿元。集团参股的国药控股业务保持快速增长，2014年上半年实现营业收入948亿元、净利23亿元、归属净利润14.65亿元，同比增长18.45%、28.50%和27.24%。

　　医学诊断与器械业务快速增长。2014年上半年，公司医学诊断与医疗器械制造业务收入7.13亿，同比增长65%，Alma 并表因素贡献较大;剔除Alma 并表因素，同比增长17.23%。代理业务收入1.18亿，同比下降8.87%，主要由于公司主动调整业务结构所致。

　　期间费用率下降1.9个百分点，每股经营性现金流增长30%。2014年上半年，公司毛利率42.5%，同比下降1.8个百分点，主要由于。期间费用率35.4%，下降1.9个百分点;其中:销售费用率18.4%，同比下降1.27个百分点，管理费用率14.1%，同比上升0.7个百分点。每股净经营性现金流0.17元，同比增长30%。

　　公司战略清晰，内生外延双轮驱动，维持增持评级。公司未来发展战略清晰，即以医药工业为核心，重点培育医疗服务业。内生增长和外延并购双轮驱动公司主业快速发展。我们维持14-16年EPS 1.05元、1.26元、1.52元，增长17%、20%、20%，对应预测市盈率18倍、15倍、12倍，维持增持评级。

　　(申银万国[微博]证券股份有限公司)

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