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　　报告期内公司主动调整煤源结构和销售结构，优先保障高利润的自有煤矿产量和下水煤销量，适度减少外购煤量。上半年公司煤炭销售量2.35亿吨，同比下降3.3%，其中外购煤8008万吨，同比下降11.6%；而自产煤销量1.54亿吨，同比上升1.7%。价格方面，上半年公司煤炭综合均价368.4元/吨，同比下降9.3%，其中国内综合销售价格由2013年上半年的400.6元/吨降至361元/吨，降幅9.9%。成本方面，公司吨煤生产成本由从去年同期的123.4元/吨微升至124.7元/吨；外购煤成本由394.1元/吨降至325.8元/吨。值得注意的是，煤炭分部除煤炭生产、外购煤以及运输成本外，其他业务成本同比增加292%至165.4亿元，吨煤其他业务成本从17元/吨上升至71元/吨，这导致煤炭业务整体吨煤成本由去年同期的324.2元/吨增加至358.4元/吨。2014年上半年煤炭业务毛利率由去年同期的23.93%下降至18.81%。

　　受益于燃料成本下降，电力业务毛利率同比上升。

　　报告期内公司总发电量和总售电量分别达到1065亿千瓦时和994亿千瓦时，同比分别增长1%和1.1%。燃煤机组平均利用小时数2574小时，高于全国火电设备平均利用小时数199小时。电价方面，报告期内公司燃煤电厂平均售电电价356元/兆瓦时，比去年同期下降2.2%，而单位售电成本241.6元/兆瓦时，同比下降8.1%。报告期内公司电力业务毛利率34.3%，同比增加5.1个百分点。

　　运输业务稳步提高，自给能力逐渐加强。

　　报告期内公司自有铁路运输周转量实现1095亿吨公里，相比2013年上半年1017亿吨公里增长7.7%。报告期内公司铁路分部收入150.33亿元，同比增加4.3%；成本52.24亿元，同比上升2.1%。报告期内公司铁路业务毛利率65.2%，同比增加0.7个百分点。

　　公司港口下水煤量1.2亿吨，相比2013年上半年1.11亿吨增长了7.7%；公司黄骅港下水煤量6780万吨，同比增长11%；神华天津港下水煤量达1730万吨，同比增长14.6%。公司通过自有港口下水的煤炭量占港口下水煤总量的73.5%，同比增加了4.8个百分点。报告期内公司港口分部收入20.58亿元，同比增加13.8%；成本9.28亿元，同比增加16.9%。公司港口分部毛利率达到54.9%，同比下降1.2个百分点。

　　启动收购集团资产，对业绩影响较小公司2014年8月22日决议启动收购神华集团公司部分资产的工作，拟收购资产主要是神华集团公司下属若干控股发电公司股权，涉及资产主要是具备“趋零排放”技术、较高容量的清洁燃煤机组(包括运营装机容量约3500兆瓦)。经初步测算，该部分股权比例对应的2013年度归属于母公司净利润合计占上市公司2013年度归属于本公司股东的净利润的比率低于1.5%；所有者权益合计占2013年12月31日合并财务报表下归属于本公司股东权益的比率低于1.5%，对公司未来业绩影响较小。

　　应对低迷市场主动减产减销，并调整今年资本开支计划由于今年以来煤炭下游需求低迷不振，煤炭价格持续下跌，为了应对市场这种状况神华集团7月底宣布开始限产减销，今年将限产5000万吨，减销6000万吨。上市公司也相应做出了年度生产经营目标的调整，减少商品煤产量1270万吨，减少煤炭销售量7040万吨。

　　受行业影响2014业绩有所下降，但估值仍极低，维持“买入”评级。

　　根据公司新的年度经营计划，2014年公司煤炭销量将下降13.7%，而售电量也会有4.8%的下滑，但整体看公司煤电互补效应明显。我们预计下半年随着供给的收缩，预计公司14-16年EPS分别为2.07、2.26、2.36元，按现价15.15元计算估值仅7倍。而且公司A股价格相对港股23.25港币的价格还有20%的折价，我们维持公司的“买入”评级，目标价19元。

　　(中信建投 万炜 李俊松)

　　奥飞动漫：坚持以IP为核心，全面泛娱乐产业化发展

　　事件描述：

　　公司于8月21日晚间发布半年度业绩报告称，报告期内公司实现营业总收入102,326.56万元，同比增长55.48%；实现利润总额18,296.92万元，同比增长75.06%；归属于上市公司股东的净利润17,058.05万元，同比增长89.06%；公司总资产376,213.92万元，净资产204,324.16万元。

　　点评：

　　业绩增长超预期，2014Q2业绩环比增长145%。1)公司2014年H1营业收入增长55.48%，净利润同比增长达89.06%，毛利率为47.03%，同比增加3.17个百分点。2)分季度来看，2014年Q2公司业绩实现高增长，营业收入64,738万，环比上涨72.44%；净利润11,825.51万，环比飙升145%。3)公司业绩增长良好主要是由于玩具业务销售良好，尤其是陀螺项目业绩超预期，以及爱乐游、方寸科技完成并表，手游业务有所增长。2014年H1公司玩具销售实现收入69,617万元，营收占比68.03%，其中动漫玩具业务实现收入57,549万元，同比增长达51.70%。游戏业务贡献收入6,913万元。

　　玩具业务优势明显，渠道变革推动销售增长。2014年H1公司实行了线上线下销售与市场同步推广相结合策略。1)渠道上继续加强扁平化，并将渠道分拆成“推广线“+”业务线“，对潮流属性及其他属性产品分别进行销售和推广。2)电商业务发展加速，销售业绩同比增长450%，为O2O业务奠定基础。3)我们认为，由于公司在渠道上进行了深度变革以及实行了立体式营销体系，2014年H1动漫玩具的毛利率达到43.99%，较去年同期增加3.17个百分点。预计未来渠道变革的不断深化及线上销售比重的增加，玩具业务的毛利率将会进一步增加，并将带动公司整体毛利率的提升。

　　新业务布局日趋完善，平台优势继续强化。1)2014年H1公司通过对外投资叶游信息、三乐信息、奥飞多屏和壹沙(北京)，进一步布局了手游、端游和新媒体业务，同时加强了原创动漫和漫画的部署，从而在内容创作、播出平道与广告运营上同公司原有的板块形成了协同效应，产业链的布局日趋完善。2)2014年H1公司平台优势继续加强：公司加速整合了品牌授权业务和电影业务，授权业务由授权事业部统一运营，业绩增速明显，同比增长100%以上；动漫电影实现收入19,345万，同比增速高达127.65%。3)随着授权业务运营更加专业以及公司电影板块经营模式的不断成熟，预计未来将成为公司业绩强有力的增长点和支撑点。

　　IP布局持续不断，夯实公司品牌优势。1)在整合IP“喜羊羊与灰太狼“之后，公司有通过组建奥飞贝肯文化对海外优质IP“贝肯熊”(又名倒霉熊)进行收购和运营，利用其在国内享有的知名度和众多粉丝，为公司IP和用户资源进行背书。2)此外公司还对国内优秀的动漫团队”狼烟动画“和”太极鼠“进行整合，增强公司原创力量，保证公司IP资源的质量和可持续性。3)我们认为，公司所坚持的以IP内容为核心的发展思路非常符合现今“内容为王”的行业发展背景，现阶段公司所拥有的动漫品牌涵盖全年龄段以及具有针对性，同时在玩具和婴童领域具有品牌优势。公司通过外延整合以及内部原创力量的加强，对IP资源的掌握将不断助力公司泛娱乐产业化的发展，为公司产业链延伸和影响力的增加同样提供保障。

　　盈利预测与估值。

　　公司在“全面泛娱乐产业化”战略的布局思路清晰。1)动漫+游戏+广告+玩具+电影+授权各个业务口相互协同，通过动漫内容的影响力和媒介资源的优势促进动漫衍生品的盈利，以此反哺公司品牌的成长并支持公司对IP资源的持续投入。2)股权激励强化核心团队建设，保障公司业绩增速，为公司持续发展提供人才保障。我们上调了公司的盈利预测，考虑到股本变动，我们预计公司2014、2015EPS分别为0.73和0.97，对应8月21日的收盘价，2014、2015PE分别为50倍和37倍。维持“增持”评级。

　　存在风险：

　　玩具销售波动；外延增长不达预期；盗版风险。

　　(山西证券 张旭)

　　方大集团：转型换挡继续增长，前景看好

　　中报摘要：

　　2014上半年，公司实现营业收入8.23亿元，同比增长11.67%；实现归属于上市公司股东净利润4,077万元，同比增长3.58%；实现归属于上市公司股东扣非后净利润3,966.95万元，同比增长5.53%；加权ROE为3.49%，比上年同期下降0.05%。

　　点评要点：

　　主业幕墙系统及材料业务继续保持增长势头。报告期内公司幕墙系统及材料业务实现收入76,787.49万元，同比增长12.89%。公司品牌影响力进一步提升，成为万达集团幕墙领域首选合作伙伴。新增订单12.96亿元，订单储备达15.78亿元。预计公司该项业务收入、利润将继续保持稳定较快速度增长。

　　地铁屏蔽门业务进展顺利，订单储备充裕。报告期内，公司地铁屏蔽门业务多个前期订单进入设计、生产、施工期。公司成为阿尔斯通、西门子等国际知名机电系统品牌地铁屏蔽门合格供应商。公司屏蔽门项目订单储备充裕，达5.93亿元，预计该项业务收入将快速增长。方大城项目稳步推进，新能源业务前景看好。方大城项目5月18日正式开工，目前正在进行基坑施工建设，各项工作有序推进。公司通过并购LED企业、与中国银行深圳分行、十一科技签署战略合作协议，可以实现新能源业务的快速扩张，形成新的利润增长点，实现转型升级，强烈看好公司新能源业务的发展前景。

　　风险分析：房地产行业大幅下滑的风险；新业务拓展受阻的风险。盈利预测及投资价值：我们使用SOP估值法得到整个公司的市值为64.98亿元，当前公司A、B股市值之和为46.34亿元人民币，目标市值较之有40%的增幅，假设方大集团A、B股溢价率不变，则A股对应目标价为12元，维持“买入”评级。

　　(宏源证券 王凤华 何俊锋)

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