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　　兴业证券

　　事件：

　　卫宁软件发布2012年年报，收入2.65亿元，同比增加56.4%；营业利润3600万元，同比增加7.8%；净利润5285万元，同比增加19.3%；扣非后净利润5074万元，同比增加23.68%；每股收益0.49元。

　　公司同时发布2013年一季度经营情况，收入4298万元，同比增长16.8%；净利润773万，同比增长21%；扣非后净利润1805万，同比增长20%。

　　公司2012年利润分配方案为每10股派现金股利0.70元(含税)。

　　点评：

　　新增订单数量平稳质量提升。2012年公司完成三级甲等医院客户87家，新增5家，相较去年三甲医院11家的新增量，数量增长相对平稳；亮点在于订单质量提升，百万以上医疗信息化合同金额2.1亿元，同比增长89%；近三年公司软件收入分别为6788万元、9100万元、1.36亿元，技术服务收入为2080万元、3365万元、5796万元，即软件及技术服务的收入年均复合增速增长48%，和医疗信息行业高增长的节奏匹配，我们在医疗行业的深度研究中曾预判未来3~5年是基于电子病历的临床应用系统及卫生政务平台建设的高峰期，行业订单大单化将成为常态，目前这一投资逻辑得到了初步验证。尽管公司的订单收入高速增长，但相较于行业内竞争对手的拿单风格，仍略显保守。未来公司在产品完善程度和销售拿单能力的建设上仍有进步空间。

　　销售费用被动受压，管理费用控制过严：2012年公司毛利率为54.54%，比去年下降5.5个百分点，销售费用率22.68%，比去年提升3.6个百分点，管理费用率18.27%，比去年同期下降1.2个百分点。我们认为公司的管理费用控制较严，可能面临人员流失的风险，考虑到行业近期订单无忧，且竞争对手在高端人才的争夺上不遗余力，公司目前的股权激励及其他激励措施略显不足。从需求结构上看，高端三甲医院仍将是回报率最高的客户群体，也是临床系统产生价值的沃土，若公司不愿承担高级人员的短期投入阵痛，则会面临核心竞争力丢失的风险。

　　行业竞争尚未结束，期待公司规模大胆扩张：从产品和服务供给能力看，目前医疗IT厂商中东华软件及东软集团更能响应高端客户的需求，而卫宁软件由于上市较晚，产品开发及渠道建设均面临一定瓶颈，在行业需求向好的情况下，未上市公司多渠道的融资能力比过去增强，使得卫宁软件面临的竞争格局更为复杂，我们坚定好看医疗IT的行业容量和发展潜力，并倾向选择扩张积极的公司作为成长股的标的，公司在年报中提出尽可能短时间内由883人提升至1500人，并完善多层次的薪酬激励体系，释放出积极的信号，我们认为员工、管理层及流通股股东利益统一后，股价表现的长期空间将逐步打开。

　　盈利预测与投资建议：我们预测2013~2015年的EPS分别为0.66元、0.97元和1.22元，首次覆盖，予以“增持”评级。

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