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　　东方证券

　　事件：

　　公司公布2012年度报告，2012年实现销售收入9.92亿元，同比增长26.4%，主营业务利润6.27亿元，同比增长29.4%，营业利润0.49亿元，同比减少88.4%，利润总额为0.67亿元，同比减少84.3%，实现归属于母公司的净利润为0.63亿元，同比减少82.8%，实现归属于上市公司股东的扣非的净利润为0.47亿元，同比增长102.3%，基本每股收益0.08元，每股经营活动产生的现金流为0.25元。利润分配方案为每10股送2元(含税)，转增2股。

　　投资要点：

　　胰岛素产品增长稳定，基层拓展助推业绩增长。公司2012年实现收入9.92亿元，其中胰岛素产品实现销售收入7.61亿，同比增长26.06%，胰岛素出口金额为0.24亿。镇脑宁胶囊收入0.82亿，由于受到毒胶囊影响，仅同比增长5.75%；塑钢门窗1.02亿，东宝甘泰片0.11亿，笔和血糖仪等医疗器械共计0.25亿。胰岛素毛利率为72.63%，较去年同比增长3.51个百分点，主要随着收入增加，规模效应逐渐显现，制造费用占比下降所致。镇脑宁毛利率基本与去年相当。未来公司将继续加强对基层市场的全面覆盖，公司重组人胰岛素销售仍将保持快速增长的势头。

　　费用率下降明显，经营性现金流有大幅好转。公司2012年销售费用率和管理费用率分别为35.5%、14.3%，较去年同期下降0.4、4.6个百分点，管理费用下降主要是公司处理流动资产损失比上期减少所致。

　　2012年经营性现金流为1.94亿，较去年增长452.84%，主要由于收到销售商品收入及政府补助增加所致。

　　五年期坏账一次性核销，未来轻装上阵。2012年中报公司将五年期以上应收账款、其它应收款计提坏账准备比率进行了调整，计提比例由50%调整到100%。会计估计变更后全年多计提资产减值损失0.74亿元，减少2012年净利润0.63亿元，彻底甩掉历史包袱。

　　财务与估值：

　　我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.40、0.52、0.68元，参考可比公司估值，给予公司2013年40倍PE估值，对应目标价16.00元，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：基层推广增速不达预期；新产品研发进展低于预期。

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