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　　山西证券 罗胤

　　业绩低于预期。2012年公司共实现营业收入89,654.72万元，同比增长14.24%；实现归属于公司股东的净利润10,042.77万元，同比减少10.74%；每股收益0.68元，业绩低于预期。分红方案：每10股派发现金红利1元(含税)。

　　销售状况保持稳定，管理费用率激增挤压盈利。在多重举措推动下，公司下半年销售状况向好，各产品收入增速均较上半年有所提升，其中主打产品健康情系列全年收获4.17亿元，同比增长18.97%，态势喜人，四季度收入增长稳定。不过，由于人工工资及研发费用等增长，四季度公司管理费用激增，达14.48%，比上年同期上升6.47个百分点，严重挤压了公司盈利，成为四季度单季净利润下滑的重要原因。

　　规范专卖店管理，电商渠道现突破。2012年公司对专卖店管理进行了大幅调整，由粗放式向精细化管理过渡，将全国市场划分为五个大区，设立大区总监，并在各个省区派驻省区经理进行市场管理，通过新增、调整、淘汰一批专卖店，提升了专卖店品质，取得一定成效，东北、华南、华中地区均取得良好增长。同时，公司电商渠道销售亦取得突破，实现收入近3000万元，同比增长达683.38%，成为传统渠道重要补充。

　　休闲食品定位，开拓商超市场。公司对产品进行了战略调整，在原有专卖店礼品市场的基础上，推出“即食枣”产品，突出快消健康休闲食品定位，加速开拓商超市场，选择上海、北京、郑州、武汉四个试点城市，打造样板市场，目前已进驻乐购、世纪联华、沃尔玛、家乐福等多家全国或地区KA,成效显著。未来，商超渠道的加速拓展将有望打开公司长期增长空间，利好长远发展。

　　投资建议：我们预计公司2013-2015年的EPS分别为0.77、0.90、1.06元，对应动态PE分别为23.3、19.8、16.8倍，维持“中性”评级。

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