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　　东莞证券[微博]

　　事件：

　　国投电力(600886)公布最新年报显示，2012年公司实现营业收入238.67亿元，同比增长1.27%；实现归属母公司净利润10.53亿元，同比增加217.16%实现；扣除非经常性损益净利润9.53亿元，同比增长368.71%；基本每股收益0.2995元，同比增加173.77%。2012年度利润分配预案：1、派发现金股利3.16亿元，占净利润的30%；2、资本公积金转增股本，每10股转增6股。

　　点评：

　　电价上调和新增装机投产促使营收微增长。因2012年用电需求低迷，公司2012年完成发电量和售电量分别达714.16亿千瓦时和687.09亿千瓦时，同比分别下降3.01%和2.62%。从电源发电类型看，由于来水大幅好转和官地水电站投产，水电站发电量大幅提升。但这同时挤压了火电机组发电量，使得公司控股火电企业社保利用小时大幅下滑12%至5074小时，火力发电量同比下降14%。另外，受益于2011年两次上调电价和2012年新批水电电价，公司控股企业商务电价同比上涨11.52元/千千瓦时。两者使得电力收入增长0.64%，总体与2011年持平；并促使公司营业收入实现1.27%的微增长。

　　电煤价格下滑和水电出力大幅提升毛利率8个百分点。公司全年综合毛利率高达25.3%，同比大幅上升8个百分点。其中，电力业务毛利率28.5%，同比上升超过9个百分点。净利润率也同比上升3个百分点至4.4%，盈利能力得到显著提升。主要是公司控股火电企业最大营业成本——电煤价格大幅下降6%，使得火电资产基本全面扭亏为盈。另一个因素是水电新增投产机组较多，也提升了公司的毛利率。季度上看，三、四季度销售毛利率分别为35.34%和30.59%；净利润率分别为18.16%和11.12%，较2012年上半年有明显的回升，季度盈利能力大幅增强，因水电毛利率较高所致。

　　根据公司规划，2015年公司水电装机规模将达到1672万千瓦，较目前装机翻一番，而火电装机也将达到1508万千瓦，成长空间巨大。而2013年亦可能有240万千瓦以上投产。基于以上假设，我们预计公司2013-2015年基本每股收益0.45、0.65元和0.73元，对应13-15年PE为13.8倍、9.7倍和8.5倍。依然看好公司的业绩成长性，维持公司“推荐”评级。

　　风险提示。来水情况不及预期，煤价大幅反弹，新机组建设和投产进度延迟。

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