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　　信达证券 关健鑫

　　事件：

　　公司4月10日发布2012年年报，全年实现营业收入52.31亿元，同比增长28.4%；实现归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比增长33.1%；实现基本每股收益0.59元。公司业绩略低于我们预期。

　　点评：

　　工程总承包业务收入增速较快。2012年公司工程总承包业务收入同比增长35.82%，对营业收入和净利润实现较快增长贡献较大。设计业务作为公司历史最悠久的业务，收入同比增长12.67%，在经济增速下滑的背景下实现了稳定增长。工程总承包业务收入占比进一步提升，表明公司由“工程设计”向“工程总承包”企业的转型继续深化。

　　完成子公司少数股东权益收购，实现全资化。公司共支付股权转让收购款8122.66万元。我们认为，收购完成后，将直接增厚公司13年业绩，同时，报告期内因收购导致投资活动现金流出大幅增加，因而13年投资活动现金流有望改善。

　　12年毛利率低于预期，13年存在改善可能。2012年公司综合毛利率下滑1个百分点至9.7%，低于我们此前的预计。各项业务中，只有监理业务毛利率同比有所上升，工程总承包、设计、和咨询业务毛利率分别下滑0.2、0.8和6.4个百分点。我们认为公司12年毛利率未能出现改善的原因可能有两点：一是经济增速下滑和轻工业竞争加剧的背景下，公司考虑到资产安全因素，在承接项目时选择了更多垫资少、低风险的项目；二是公司改善盈利能力的措施，如建立大宗采购平台等推进进度低于我们此前的预计。公司2012年下半年工作的重点是对各子公司少数股东权益的收购，随着收购的完成，公司对子公司控制力得以加强，我们预计公司2013年有望加快推进旗下各子公司统一采购平台建设等举措，毛利率存在改善的可能。

　　期间费用控制较好。2012年公司期间费用率同比下降了0.4个百分点，其中管理费用率下降0.5个百分点，销售费用率和财务费用率同比基本持平。在毛利率下滑的情况下，由于公司期间费用控制较好，净利率较2011年并未下滑。

　　股权激励仍是13年业绩提升的助推器。公司董事会授予154名激励对象718.2万份股票期权，占公司股本总数的3.5%，突破国务院国资委关于国有控股上市公司“首次实施股权激励计划授予的股权数量原则上应控制在上市公司股本总额的1%以内”的规定，激励范围广，被市场认为是具有突出示范性效应的央企上市公司股权激励计划。同时公司提出的“行权当年的前三年净利润复合增长率不低于20%，且不低于对标企业75分位水平“这一行权考核目标较高，将继续助推管理层改善管理。

　　盈利预测与投资评级：根据公司2012年业绩和我们对于公司13年经营前景的判断，我们分别下调对公司2013、14年EPS的预测至0.74元(-13%)和0.94元(-10%)，预计2015年EPS为1.11元。按照公司2013年0.74元的每股收益给予公司工程咨询及专业工程承包行业平均的22倍PE，目标价16.2元。维持“增持”评级。

　　风险因素：1.宏观经济波动带来的系统性风险；2.境外项目经营风险；3.原材料价格波动风险。

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