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　　海通证券 曹小飞

　　史丹利河南、湖北、临沭等基地项目进展顺利。目前史丹利合计拥有7个生产基地，其中临沭厂区120万吨产能、吉林厂区20万吨产能、平原厂区50万吨产能(包括2012新增22万吨产能)、贵港厂区30万吨，合计约220万吨产能；新建的河南遂平、湖北当阳、河南宁陵各80万吨/年产能生产基地，河南遂平目前已经投产两条滚筒线，合计产能约30万吨；我们预计湖北当阳12月月底可投产2条线，合计产能约30万吨；我们预计河南宁陵2013年4、5月份可以投产约2条滚筒线约30万吨产能；另外公司临沭厂区80万吨/年缓释肥项目预计将于2013年底投产。我们预计2013公司复合肥有效产能约300万吨，预计2014年公司将合计拥有540万吨/年产能。

　　2012年复合肥行业及公司经营状况回顾。就复合肥行业而言，2012年由于6月份天旱，玉米等作物追肥减少，同时秋季经销商备肥之际，单质肥价格不断下行，导致经销商备肥较少，因此2012年复合肥行业整体需求一般。就公司而言，2012年公司新增产能较少，预计2012年全年公司复合肥销量在165-170万吨左右，较2011年小幅增长5%-8%。

　　单质肥价格近期企稳走高，复合肥经销商积极备货。单质肥价格在经历前期持续下跌后，在12月份价格逐步企稳并走高，其中尿素、磷酸一铵价格较前期均有回升，边贸钾肥也呈现出供应紧张的态势，在单质肥价格企稳走高的背景下，复合肥厂家积极采购原材料生产，下游经销商备货积极，目前复合肥行业开工率提升，公司开工负荷较满。

　　史丹利凭借品牌渠道优势，以及IPO后的资金实力优势，地域扩张不断深化，农产品价格高企带动的复合肥需求增长以及复合肥行业集中度的不断提升，将使史丹利这样的龙头企业受益；通过河南宁陵、遂平、湖北当阳等基地的建设，公司地域布局进一步优化。我们预计2012-2014年每股收益分别为1.65元、2.15、2.76元，2012-2014年动态市盈率分别为18倍、14倍、11倍，我们维持公司“买入”评级，6个月目标价38.75元，对应2013年18倍市盈率。

　　风险提示：农产品价格波动引起复合肥行业需求波动；单质化肥的价格波动；公司新项目进展及地域扩张进度。

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