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　　长城证券 王萍

　　投资建议：

　　调味品业务受益于品质，以及近年来重视品牌、销售渠道建设，销售效率有提升空间；地产业务受政策影响，销售进度存在不确定性，但由于拿地成本低，利润被锁定。预计2012-2014年EPS为0.21、0.27、0.33元，增速为25.74%、29.56%和24.37%，对应PE为21.37、16.49、13.26X，维持“推荐”投资评级。

　　要点：

　　预计今年业绩增速在25%左右：公司1-3季度实现营业收入12.86亿元，同比增长4.36%；净利润0.91亿元，同比增长4.53%(剔除非经常损益，增长11.11%)，基本符合预期。分季度看，业绩增速环比向上，其中1、2、3季度，营业收入分别增长-13.33%、5.37%和24.5%，净利润分别增长-9.1%、10.16%和16.96%(剔除非经常性损益，分别增长2.19%、26.7%和8.13%)。

　　调味品业务实现销售收入12亿元，增速超过26%；净利润1.1亿元，增速接近50%；净利率接近10%。业绩大幅增长主要原因在于：一是营销有突破，销量增长21%；二是去年下半年提价5%，与行业平均水平差不多；三是由于提价、原材料价格下降和内部管理规范使得单位制造费用减少，以及旧厂搬迁结束使得内耗减少，毛利率增加3个点。

　　由于今年没有出售物业，母公司亏损2000万元，主要是费用，而去年同期盈利2000多万元(去年全年盈利3000万元)；电池、汽车零配件业务由于销售规模缩小，前者亏损400多万，多是折旧和工资，后者亏损几万，而去年全年分别亏损1442万元和267万元。

　　从全年情况看，预计地产业务在4季度确认，届时实现净利润2000多万元；中山中炬小额贷款公司实现净利润超过1000万元。根据以上判断，预计公司今年实现净利润1.65亿元，增速在25%左右。

　　产品品质好：酱油以大豆为原料，出油不超过4次。中高端产品厨邦酱油要求晒足180天，因此氨基酸态氮含量在1克/100毫升以上，有的甚至达到1.3克/100毫升。

　　产能有序扩张：中山项目四期工程已经局部投产，晒罐增长1倍，调味品产能达到50万吨(协会数据，1吨折算1.5吨)。阳西项目前期工作已经完成，招标即将启动，分三期用7年时间建设80万吨调味品、相关食品产能，意味着如果营销工作能够跟上，销售收入未来7年增速在20%以上，预计首期工程在2013年年底竣工投产。

　　其他业务：公司在2月份宣布暂停年产3.63亿安时镍氢动力电池扩产项目，并且减少订单，预计今年减亏至600万元。另外，参股的小额贷款公司和村镇银行业绩增长相对平稳；参股的三家创业投资企业投资项目近20个，并且已经有多个项目进行IPO申报。

　　风险提示：经济下行、市场开拓进度低于预期等。

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