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　　银河证券 裘孝锋 王强 胡昂

　　兵器集团间接控股的大型石油化工企业重拾成长之路。

　　公司拥有152万吨气头尿素，是国内大型尿素生产商之一；拥有600万吨炼油和63万吨乙烯产能，国内A股中单位股本炼化产能弹性最大；公司将进一步发展苯乙烯抽提、芳构化项目和乙丙橡胶等石化深加工项目，并在内蒙古投建160万吨煤头尿素，重拾成长之路。明年的炼油就是今年的电力。

　　今年上半年由于伊朗制裁使得炼油的形势一度恶化，不过今年以来成品油调价累积多上调近400元/吨，国内成品油价格与市场化到位的价差已经缩小到200元/吨。随着美国页岩油气资源的开发等因素，原油供应偏紧的趋势得到显着地扭转，国内较低的通胀水平为新的成品油定价机制的推出创造了条件，国内成品油价格只要上调0.15-0.20元每升基本就接轨了，因此我们认为明年的炼油就是今年的电力。

　　北方低温-35号柴油的实际成本增进不到200元，每吨多挣约800元，5个月销量将净增加净利润在8个亿左右。我们假设刨去低温负号柴油的影响，辽通的炼油毛利比中石化低一些，为3.5美元/桶；叠加上冬天低温负号柴油的利润贡献，辽通炼油EBIT能做到6-7美元/桶。

　　现有气头尿素具有成本优势，内蒙规划煤头尿素进一步拓展东北市场。

　　公司尿素产能152万吨，今年产量将达到170万吨左右，是百万吨以上的大型尿素生产企业；到明年上半年，新疆化肥改造完成后，尿素产能将达到180万吨，年产量有望接近200万吨；具有明显的规模成本优势、区位优势和定价优势，2011年在辽河化肥尚处于供气不足而亏损的情况下，其毛利水平仍位于国内化肥行业上市公司前列。内蒙古160万吨尿素则是未来几年的主要成长点之一。

　　公司炼油业务的盈利能力已发生趋势性好转，目前PB是1倍，我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.10元、0.81元和0.85元，维持“推荐”的投资评级。

　　主要风险因素：(1)国际原油价格的大幅波动；(2)天然气大幅提价。

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