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　　东兴证券

　　事件：

　　10月30日公司发布三季报业绩：1-9月份营业收入17.47亿元，同比增长24.61%，净利润4.28亿元，同比增长50.76%，EPS0.77元，其中7-9月份单季度营业收入4.84亿元，净利润为1.2亿元，分别同比增长18.05%和44.58%。

　　公司业绩持续稳定增长的主要动力来源于主力产品柔和种子酒及柔和经典、祥和种子酒、徽蕴金种子酒系列等的发力，以及省内和省外市场接力增长。从市场环境分析，在整体宏观经济降速、政府限制三公消费高价酒的环境下，次高端白酒迎来发展新机遇，而公司产品的主要消费市场集中在酒水消费需求比较稳定的二三四线城市，这两者构成了公司继续保持较高速增长的重要基础。从产品结构看，公司在省内重点推广的徽蕴金种子酒六年、徽蕴金种子酒珍藏版及在省内外重点推广的柔和经典这几款中高档产品的持续发力，共同驱动公司整体产品结构的升级，如金上半年徽蕴金种子酒省内收入已达到2011 年全年水平，显示出强劲的增长潜力；和种子酒的升级版柔和经典在省内外广受欢迎，柔和系列成为业绩主要贡献者。省内外市场方面，公司继续在省内通过做深做透做细做强，促进祥和种子酒、柔和种子酒以及醉三秋等已有优势主力产品收入的增长；而在省外市场，公司不断加强对湖北江西等重点市场的拓展，打造样板县，以点带面，形成了省内和省外市场同时接力增长的良好局面。

　　独特营销模式是公司业绩持续增长的护卫舰。公司销售的增长除来自产品独具特色——主打绿色柔和白酒品质口感等之外，更重要的是源自厂商合一、终端拦截和高强度高效率服务式营销模式，此模式可谓白酒行业的顶级模式，其他酒企仍无出其右。可以认为独特的营销模式是公司过去几年以及未来几年业绩持续快速增长得以保证的最有力武器。

　　期间费用率下降提升了公司利润率水平。前三季度公司毛利率提升4.5个百分点至63.93%，净利率提升4.26个百分点至24.49%。公司利润水平的提升得益于期间费用率的下降，前三季度公司期间费用率下降了3.13 个百分点至15.93%，其中销售费用率下降3.42个百分点至11.55%。我们认为，公司营销费用得以有效控制，是充分得益于向经销商提供实物以补偿广告宣传等营销投入的结果。

　　三季报业绩符合预期，也同公司战略规划基本一致。我们通过对公司的市场销售情况以及未来市场开拓进展的分析认为，2012年以及未来2-3年公司仍可保持50%左右的增速，公司“十二五”发展规划也提出到2015年实现五个翻两番(以2010年为基础，包括收入、净利润、上缴税金、市值以及员工收入)，其中2012年收入增长24.68%达到22亿元、净利润增长50.35%达到5.5亿元，因此1-9月净利润增长

　　50.76%符合预期。组的发展阶段，尤其是资本的介入，将在一定程度上改变白酒行业的格局，加速白酒产业集中化进程，促进优胜劣汰。目前公司作为安徽省内大众白酒消费的领导品牌，已具备参与并购重组的实力和能力，我们预计，未来公司将会有选择地并购重组一些收入规模不大的区域性或地方性强势品牌白酒企业，获得品牌和市场的互补优势，实现外延式扩张。

　　盈利预测与投资建议：

　　考虑到公司内涵增长继续发力，外延扩张潜力较大，若顺利推进内涵增长+外延扩张模式，则其净利润在未来三年仍会保持50%左右的增长，偏乐观预计2012-2014年净利润增速可达58.75%、50.8%和49.50%，EPS 约1.04元、1.58元和2.36元，对应PE为21倍、14倍和9倍，给予2012年目标价30元预期，动态PE12年29倍，目前在二三线白酒中的PE仍属最低，目标价与当前价位还有50%以上提升空间，故维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：

　　公司中高端品牌“徽蕴·金种子”在合肥以外城市的推广可能低于预期，省外市场推广因区域经理人才不足等影响增长速度。

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