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　　中信证券 徐超

　　我们近期调研了天壕节能，与公司董事会秘书、财务总监交流了经营情况。

　　专注于合同能源管理模式的余热发电项目公司业务主要以合同能源管理的模式从事余热发电项目，业务涉及项目投资、研发设计、工程建设和运营管理四个环节。公司的余热发电项目需要寻找高能耗企业作为合作伙伴，公司的合作方主要集中于水泥和玻璃行业的龙头企业，包括金隅集团、葛洲坝等。

　　受宏观形势影响，IPO增强实力公司余热发电项目的发电量取决于合作方的开工率，受宏观经济的影响，公司目前大部分项目开工率降低，特别是水泥窑项目。截至目前为止，公司已经投运的余热发电项目合计158MW，在建和拟建的项目合计92MW。

　　余热发电项目都是成立单独的子公司进行投资运营，自由资金比例一般在1/3，其余资金靠银行贷款。公司IPO募集资金6.1个亿，可以撬动18.3个亿的合同能源管理项目，按照平均6500元/KW的单位投资计算，可以开展281.5个MW的余热发电项目。

　　盈利预测与投资建议公司的业务模式独特，项目的投资回收期较短，经营性现金流稳健。目前是公司业绩增长的疲软期，宏观经济形势好转，公司会迎来项目增加和发电利用小时数提升的双重正面因素，业绩具备较大的向上弹性。我们预测公司2012、2013、2014年每股收益分别为0.25元、0.40元和0.55元，目前股价对应的市盈率分别为42倍、26倍和19倍，首次给予“增持”评级。