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　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　国信证券 邵子钦 童成墩

　　净利润增长9.4%，净资产增长12.1%，符合预期。

　　公司实现净利润139.6亿元，其中寿险和产险合计占比69.7%，银行占比24.8%，证券及其他占比5.4%。剔除派息和调整准备金假设影响后，净利润同比增长1.3%，好于太保(下降57.9%)；净资产增长13.2%，好于太保(增长10.1%)。

　　新业务价值实际下降8.6%，内含价值实际增长11.8%，符合预期。

　　公司实现新业务价值91.6亿元，增速低于太保(增长6%)。实现内含价值2590亿元，增速高于太保(增长9.9%)。

　　股票亏损计提减值拉低投资收益率，尚余浮亏72.2亿元。

　　公司实现净投资收益率4.5%，同比提升0.2个百分点，低于太保(4.9%)；总投资收益率3.7%，同比下降0.5个百分点，低于太保(3.9%)。但税后净浮亏72.2亿元，占净资产的4.9%，低于太保(6.8%)。

　　寿险：回归保障，预计产能持续下降，人力难有突破。

　　公司个险新单同比下降22%。其中期缴下降5.0%。开门红后回归保障，新业务利润率提升6.8个百分点，但由于产能下降，量难补价，导致新业务价值下降。截至6月底寿险代理人数49.4万人，较年初略有增加，但有待后续跟踪。与太保依靠产品拉动产能相比，我们更看好平安回归保障策略的持续性。

　　产险：通过提升服务，延缓周期下行速率。

　　公司保费同比增长19.5%，市场份额升至17.4%。综合成本率93.1%，同比上升0.2个百分点，低于太保(94.2%)。后援集中为差异化竞争创造了条件，电话车险和交叉销售有助于降低运营成本。

　　投资回报率被股票市场绑架。

　　由于债券利息收益率下移和投资渠道放开影响缓慢，预计未来3年净投资收益率4.5%。公司持有权益资产12.7%，高于太保(10.6%)，受股市影响明显。

　　估值处于合理区间，维持“谨慎推荐”评级。

　　按分部估值法，在4.5%长期投资回报率、11%贴现率假设下，非寿险按PB估值(产险和证券按1.5倍PB，其他业务按1倍PB)，平安12年新业务倍数为3.0倍。相对于未来5年NBEV零增长的乐观预期，我们认为公司略低于5-10倍新业务倍数的合理估值。