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　　方正证券(微博) 陈光尧

　　方正公司研究类模板事件2011年报披露：报告期内实现营业收入553.24百万元、净利润60.27百万元，同比分别增长27.60%、8.49%；EPS为1.12元。利润分配预案：每10股转赠10股，派发现金股利3元。

　　2012年业绩目标：力争销售收入达到630.00-650.00百万元，增长13.87%-17.49%；净利润72.00-74.00百万元，增长19.46%-22.80%。

　　点评：

　　1、淀粉糖替代食糖空间大，蛋白粉增长稳定。

　　报告期内淀粉糖类产品销售量为9.19万吨，增长23.9%，销售收入为2.9亿元，增长39.06%，收入增速快于销量增速缘于产品销售价格上涨。目前我国人均糖消费量16公斤，低于世界平均水平22.7公斤，同时在我国糖消费结构中，淀粉糖占比约37%，低于美国、欧盟、日本等国家50%以上的比例，可见食糖的消费需求增长潜力很大，作为食糖替代品的淀粉糖未来市场空间更大。

　　报告期内蛋白粉产品实现营业收入5767.6万元，同比增长32.59%，国内大米蛋白厂家以饲料蛋白为主，食品级蛋白企业较少，预计我国大米蛋白保持20%的速度增长，公司蛋白粉业务持续受益。

　　2、成本上升，毛利率下滑。

　　报告期内，受人工成本、原材料涨价影响，产品中除米糠油和普米外，毛利率均呈现下降趋势，使得收入增速大大高于利润增速，拖累业绩。三项费用有所上涨，由于首次公开发行股票费用所致和短期借款规模扩大利息支出增加所致，但是占营业收入比重由2010年的11.03%下降到10.94%。

　　3、募投项目2012年逐步投产提升综合毛利率。

　　按照规划募投项目2012年四季度逐步投产，设计大米产能7.64万吨，比目前产能增长144.15%，淀粉糖产能11.47万吨，比目前增长124.81%。依照公司预测，募投项目淀粉糖、蛋白粉、米糠油毛利率将分别达到29.43%、39.38%、24.56%，高于公司现有毛利率水平，产品结构升级以及规模经济效应逐步显现。

　　4、盈利预测与投资评级。

　　公司为稻米深加工龙头，考虑到淀粉糖对食糖替代性以及公司产能瓶颈逐步解决，预计2012年-2014年EPS为1.24元、1.36元和1.80元，对应PE为20、18、14倍，首次覆盖给予公司“增持”投资评级。

　　5、风险提示：食品安全风险、产能不达预期风险。