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　　民生证券 田慧蓝

　　一、事件概述：

　　公司发布2011年年度报告：报告期内，公司实现营业收入470.15亿元，同比增长7.12%；营业利润25.2亿元，同比增长22.5%；归属于母公司所有者的净利润13.9亿元，同比增长33.8%；扣非后净利润5.5亿元，同比增96.16%；实现基本每股收益0.85元，同比增30.77%。公司拟每10股派发现金2.5元(含税)。

　　二、分析与判断：

　　全年收入同比增长7.12%，百货业务增长好于超市。

　　公司实现营业收入470.15亿元，同比增长7.12%。其中超市业务占比较10年下滑了0.74%，而百货业务占比则同比上升了1.00%。百货业务增长快于超市，11年超市业务收入同比增长5.91%，百货业务收入同比增长10.65%。

　　整体毛利率略升0.03%，百货业务毛利率显著下降1.96%。

　　11年整体毛利率22.69%，较10年提升0.03个百分点。其中超市业务11年毛利率21.47%，同比上升0.27%；百货业务11年毛利率19.73%，同比下降1.96%。

　　整体费用率下降0.33%，员工费率为唯一上升费率。

　　项公司整体费用率为17.81%，较10年下降0.33个百分点。其中销售费率、管理费用率、财务费用率分别较10年上升0.18、-0.13、-0.38个百分点。员工费用率是唯一增长的费用率项目，较10年上升0.74%，主要由于工资刚性上涨。

　　利润增速高于收入增速主要因为本年处臵联营公司收益。

　　利润的增速均高于营业收入的增速，主要是因为本年处臵了联营单位上海国大药房和上海建配龙房地产的长期股权投资，获得投资收益约3.1亿元。09-11年非经常性损益占比均较高，主要因为11年完成重组，合并当期损益。

　　门店地址位臵优越，经营能力强，大部分为自有物业。

　　2011年，公司新开门店3家，12年1月又新开1家购物中心。公司目前拥有29家百货门店、12家购物中心、3家奥特莱斯。

　　三、盈利预测与投资建议：

　　预计公司2012-2014年的EPS分别为0.82、0.95和1.05元，增速分别为2%、15%、11%，未来3年的复合增长率达到9%。目前股价12.35元(4月13日收盘价)对应12-14年PE为15X、13X和12X，给予公司“谨慎推荐”的评级。

　　四、风险提示：

　　重组整合效应低于预期、经济下滑、开店速度低于预期、新店培育时间过长。