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　　世纪证券

　　公司主要盈利主体如下：280KA大型预焙电解槽(电解铝产能42万吨，阳极碳素年产能5万吨)；2008年收购焦作AES万方电力有限公司外方70%股权(原2×12.5MW机组停产，拟新建2×30MW机组)；2009年收购焦煤集团赵固(新乡)能源有限责任公司30%股权(拥有煤炭资源储量3.73亿吨)。预计电解铝近几年产量将保持稳定。

　　考虑到成本上升、需求转好，预计未来铝价维持在高位的可能性较大。一方面是电力成本上升是大趋势、印尼铝土矿的供应收紧支持铝价，另一方面是债危机影响的弱化和美国经济的好转有利于需求。

　　铝价变化不大的假设前提下，预计2012年的盈利仍主要由投资收益贡献。近两年盈利的来源主要是赵固能源的煤业投资收益。2010年、2011年为公司贡献投资收益分别为2.15亿、3.91亿元，有效弥补了铝业亏损。公司参股子公司赵固能源(持股比例为30%)主营煤炭开采，2011年生产煤炭约550万吨煤，实现营业收入37.1亿元，净利润13.03亿元。

　　期待2013年“煤电铝”一体化显成效。电力占铝成本的45%左右，目前公司每年正常用电约60亿度左右，电力供应主要来自网电(占60%)和金冠嘉华电厂(占30%，万方集团持股46%，电价有优惠)。

　　公司拟通过定向增发募集资金总额30亿，用于子公司万方电力建设2×300MW热电机组项目(原2×12.5万千瓦机组已经停用)，该热电机组的建成投产将使公司电力自给能力由于30%上升到70%左右，电力成本将明显下降，毛利率将会显著上升。

　　盈利预测与估值。预计2012-2014年EPS分别为1.01元、1.56元和1.71元。目前股价下对应PE分别为14、9、8倍，由于公司业绩增长趋势向好，给与“买入”评级。

　　风险因素。铝价波动将影响业绩预测的准确性。