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　　中国国旅

　　代码:601888收盘价:24.10元评级机构：兴业证券评级：强烈推荐

　　2011年公司半年报净利润构成中免集团净利3.4亿元，同比增六成；国旅总社与投资公司小幅亏损约500万元。免税业务高速增长，而旅行社业务增收减利，中免集团支撑了上市公司的利润增长。

　　三亚店未来利润率提升空间大。4月20日至6月30日，三亚店共计实现销售收入2.28亿元、净利润4894万元，分别占免税业务收入和净利增量的63%、39%。上半年三亚店净利率低于中免原业务。随收入快增、而费用稳定，未来提升空间很大。根据百日经营数据、购物率略高预期和人均消费契合预期，我们测算2012年权益净利4.25亿元，为2010全年中免净利的1.3倍，未来收益增长空间由政策（行邮税）力度决定。

　　剔除三亚店影响，原有免税业务利润率依旧大增5个百分点。2010年10月杭州机场商业区投入营运，令有税业务收入亦大增，而随着中免进驻成都、桂林等地机场，有税业务的成长空间随机场商业面积增加而打开。

　　预计2011~2013年，中国国旅每股收益分别为0.85元、1.20元和1.34元。现价对应2012年21倍PE，具备极高安全边际，重申“强烈推荐”。