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　　齐鲁证券 程娇翼 谢刚

　　虽然城商行依靠异地扩张的快速发展暂时被停滞，但中长期看支持优质的城商行继续跨区域经营仍是政策的大方向，所以优质的城商行未来将获得更大的发展机遇。我们认为优质城商行能够在日益激烈的市场竞争中获得可持续发展的前提条件是：在异地扩张的过程中，城商行能够坚持服务小企业客户的战略目标，在业务上必须寻求专业化和差异化特色。

　　我们认为宁波银行因战略领先而应享受PB估值溢价，我们将公司的战略领先概括为三点：(1)2008年确立五大利润中心，零售公司条线独立凸显小企业战略；在异地扩张的过程中，零售公司和个人银行条线主要负责人均从总行派遣，并且在2年内对分行不考核利润，重在可持续发展；在针对小企业信贷融资的产品上形成了以“金色池塘”为品牌的一整套鲜明特色的系列化产品，产品系列仍在根据小企业的融资需求变化不断完善中；(2)个人业务上其“产品拉动存贷款协同增长”的模式具有市场竞争力，在向异地区域的推广中效果亦较好；(3)在信用卡和金融市场业务上也在积极寻求差异化。

　　宁波银行具有本地网点下沉+异地稳步扩张双驱动的成长性：(1)宁波下辖所有县(市)均入围全国县域经济百强县，其中慈溪和余姚还位列前10名，经济强镇很多。近两年宁波银行在宁波地区的部分网点逐步在往下辖的经济强镇迁移，充分抓住经济富有地区的特色产业集群带来的金融服务机遇；(2)异地扩张上，我们预计未来2-3年宁波银行的发展重点仍是长三角(重点开拓长三角经济活跃地区的二级分行和支行)，两翼的发展速度仍会偏慢。我们预计未来2-3年内宁波银行的异地分行开立计划是每年1-2家，在经济活跃的地区下设支行的速度会比过去几年更快；(3)需要说明的是我们对宁波银行扩张模式的肯定并不代表对其他城商行扩张模式的否定，我们只是希望说明选择适合自己的发展模式是降低摸索成本、有效控制风险的基础。

　　盈利预测：我们预计2011-2013年宁波银行的营业收入分别为78.2、97.1、116.4亿元，同比增长分别为32%、24%、20%；净利润分别为29.6、35.2、41.0亿元，同比增长分别为27%、19%、16%。剔除2010年和2011年利润中包含的总行拆迁款后的2011年和2012年的可比增长分别为28%、27%。

　　维持“买入”评级：由于历史上宁波银行的PB估值和招商银行不相上下，故我们参考招行的目标估值，给予宁波银行2011年2.2-2.3XPB作为合理的估值区间，对应的目标价为14.37-15.02元，维持对宁波银行的“买入”评级。

　　可能的股价催化剂为银监会出台城商行异地扩张的新规：解铃仍需系铃人，倘若银监会在第三季度或更早出台关于银监会异地扩张的新规，城商行的异地扩张将会重新回到正轨，有利于上市城商行估值的提升，而且我们认为监管越趋严格，优质银行的发展机遇会更大。