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　　天相投顾 张雷

　　2010年公司实现营业收入101.85亿元，同比增长62.51%；归属母公司所有者的净利润3.74亿元，去年同期为-2.48亿元，EPS为0.23元(最新股本折算)，基本符合预期。4季度公司实现营业收入32.12亿元，环比增长56.34%；归属母公司所有者的净利润9,739.96万元，环比增长14.24%，EPS为0.06元。不分红、不送转。

　　受益销量增长及政府补贴，公司2010年大幅扭亏。我们认为公司2010年大幅扭亏主要有两方面原因：1)2010年受益汽车市场持续火爆以及公司微车持续上量和新品车型海马骑士、海马王子的陆续上市，公司整车销量突破20万辆，同比增长103.45%(协会数据)。规模效应带动公司综合毛利率同比提升6.83个百分点至11.81%；2)2010年公司共收到政府补贴2.59亿元(主要为海马商务的销售补贴和企业扶持资金)，折合EPS约0.16元。

　　受让股东轿车业务股权，整车业务进一步向上市公司集中。公司拟出资5.22亿元收购控股股东海马投资持有的海马轿车(海马郑州)38.25%股权。收购完成之后，公司将持有海马轿车100%股权。海马轿车为公司两大轿车生产基地之一，年产能15万辆，是公司A00、A0和A级轿车研发生产平台。目前主要生产海马王子和代产部分福仕达(微车)产品，产量不到1万辆。后续，我们预计随着公司非公开发行新品研发项目的陆续完成，公司A级及以下新车型将陆续上市，基地产量将逐渐扩大。

　　预计2011年整车业务继续稳定增长。2011年1-3月，公司累计实现销量5.3万辆，同比增长7.9%，与行业基本持平。2011年随着汽车下乡、购置税优惠等政策取消，整车企业特别是自主品牌企业面临较大销售压力，不过从目前来看，公司销量增长仍维持稳定。

　　全年来看：1)公司产品目标市场主要在三、四线城市，市场需求潜力好于一线、二线城市；2)微车销量有所下滑但月均销量已稳定在4500辆以上；3)新车海马王子、海马骑士和福美来新款车型有望2011年持续上量。我们对公司2011年全年销量增长偏乐观，预计增长15%左右。

　　盈利预测与评级。预计公司2011-2013年EPS分别为0.33元、0.39元、0.45元，按当前收盘价6.67元计算，对应2011动态PE为20倍，PB为1.77倍，考虑公司财务稳健、PB估值具备优势且增长稳定，维持“增持”投资评级。