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　　中投证券 李凡

　　公司今日公布年报，10年公司实现营业收入57.05亿元，同比增长38.6%；实现归属于母公司净利润5.05亿元，同比增长44%；基本每股收益1.39元，略低于我们1.43元的预期。分配预案为每10股分红4元。

　　投资要点：

　　10年公司水泥销量低于我们预期，水泥价格和成本高于我们预期。10年公司水泥销量为1480万吨，低于我们1610万吨的预期，主要是下半年华东地区的拉闸限电影响了江苏的水泥产量。10年公司水泥均价346.8元/吨，生产成本243.2元/吨，毛利103.6元/吨，均高于我们预期，主要是下半年江苏水泥价格涨幅超出我们预期，以及煤炭价格同比出现较大涨幅。

　　下半年毛利率提升明显，但管理费用和资产减值计提影响了净利率。北疆和东疆水泥价格大幅上涨推动三季度毛利率同比上升2.8%，华东拉闸限电导致江苏水泥价格翻番，推动四季度毛利率同比上升9%，但由于四季度管理费用增加1.2亿元和资产减值计提0.75亿元，四季度净利率同比反而下降0.7%。

　　全疆布局新型干法水泥生产线，全面进军商品混凝土领域。去年投产的生产线使公司首次将新型干法生产线布局在阿勒泰和哈密，在建和拟建的15条生产线将继续布局全疆，并将新型干法生产线覆盖至和田和克州，上述生产线投产后，公司疆内产能将达到3820万吨，占比从目前的64%提高至84%。去年公司全面进军商品混凝土领域，10年以来公司已建或拟建混凝土搅拌站的搅拌能力达到370万方，是09年之前180万方搅拌能力的2倍，将全面分享疆内混凝土市场的繁荣。

　　大规模生产线建设重启了公司增发的大门。公司运营效率的提高使得10年经营活动现金净流量增加54%，同时15亿元的权益性融资和良好的盈利状况使得公司资产负债率从年初的75.84%大幅下降至年底的58.74%。但是由于公司仍有15条新型干法生产线的投资计划，资金需求高达90亿，为使生产线能顺利建设，公司公告了28亿元的公开增发计划，增发后对每股收益的摊薄幅度可能在16-20%。

　　投资评级“推荐”。预测公司11-13年EPS为2.17、3.08、3.96元，对应11年19.66倍PE，估值不贵，给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　固定资产投资增速低于预期；水泥新增产能增速高于预期。