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　　年报概述：苏宁电器2011年3月16日)发布2010年报，公司实现营业收入755.05亿元，同比增长29.51%；实现利润总额54.02亿元，同比增长37.58%；实现归属于上市公司股东的净利润40.12亿元，同比增长38.82%；扣除非经常性损益的净利润40.3亿元，同比增长41.25%。

　　2010年公司摊薄每股收益为0.573元，加权净资产收益率为24.48%，较2009年减少3.96个百分点；公司2010年归属于上市公司股东的每股净资产为2.62元，同比减少16.03%(股本增加摊薄)。此外，公司报告期每股经营性现金流0.55元，较2009年减少53.78%，主要由于：家电下乡、以旧换新政策实施区域范围的扩大，增加了公司对财政部门的应收账款；另外，公司较上年度适当增加了供应商货款的预付。

　　公司2010年分配预案：以2010年末699621万股总股本为基数，向全体股东每10股派发现金1元(含税).

　　简评和投资建议：

　　公司2010全年实现29.51%的收入增长(其中同店增长15.97%)和38.8%的利润增长，业绩表现良好；全年在中国大陆、香港和日本地区合计新开连锁店408家，扣除关闭/置换连锁店，净增门店374家，至2010年末在三个地区合计经营门店达1342家(其中大陆地区门店为1311家)；而公司营销变革继续取得较好效果，3C类产品销售增速和毛利率水平均有较大幅度提升；公司进一步加快推进物流基地选址、建设工作，截至报告期末，物流基地投入运营4家，10家进入施工阶段，另签约储备17家，针对电子商务运营的物流配套体系也已完成规划，为公司实体和网络渠道共同快速发展提供了重要支撑。

　　维持对公司的判断：

　　苏宁是零售A股中治理良好、经营优异、具有可持续业绩成长和可信赖价值的投资标的之一，之前在企业发展方面高瞻远瞩做的铺垫(人才、物流信息、战略规划、实施细节等)是领跑行业这个结果的坚实基础。长期看，在中国内需转型、城镇化、新农村建设的大背景中，我们仍可看到巨大的市场空间，在一个专业、优秀、治理完善的团队的清晰战略定位和有效执行下，渠道延伸、产品拓展和模式升级、以及发展苏宁易购电子商务平台将是公司业绩成长的三个主要驱动力，公司仍有潜力。从3年左右的区间看，公司存在业绩翻倍、市值接近翻倍的空间，是长期投资者的价值投资标的。

　　另外，此处重申我们此前关于京东商城等网络渠道平台与苏宁实体渠道、苏宁易购的竞争观点，供参考。

　　(1)网购是渠道形式的分离而非替代：网购作为一个新兴零售渠道，并不是短期内一蹴而就的发展壮大起来，而是有其发生发展的历史过程(京东也是自2004年开始逐步发展至当前100亿销售规模的)，其作为一个面向特定类型的消费者和消费习惯的渠道平台和业态，类似当年超市、家电连锁从大百货中分离出来一样，是分离而非替代。

　　(2)中国消费市场容量大、增速良好，各种类型的渠道可以共存发展：中国的消费市场很大，且仍保持较快的增速(社销总额、家电及消费类电子销售额仍维持10%以上的增速)，并且从家电而言，存在三四线城市、县镇及农村市场的巨大空间尚未充分挖掘，因此从市场容量角度，当前的市场竞争，远非一个业态一统天下，竞争处于你死我活、此消彼长的状态。

　　(3)渠道竞争的本质在于后台和物流：零售业是薄利多销的行业，快速集聚规模固然重要，但强效经营管控和有效率的物流配送支撑，才能将这种规模转化为利润，才具备可持续发展能力，苏宁长期坚持前台门店扩张和后台物流和信息系统建设，以700多亿销售额和5%以上的利润率，年实现40多亿利润，形成良性发展，支持其领先一步地建设完善物流基地，物流配送能力才是竞争力的内核，渠道只是竞争力的实现形式和利润的获取通路。

　　(4)苏宁易购已具有越来越清晰的定位和快速的发展，积极参与到网购渠道竞争中：网购是顺应了由于当前网络技术和消费文化等而出现和快速发展的，苏宁并非不重视这一渠道，而是抓住机会，于2010年初推出苏宁易购，当年即完成超预期的20亿销售额，并且苏宁易购已由原来的部门定位提升为上市公司控股的独立的运营体系，公司化运作，建立独立的采销体系并赋予独立的采购权与定价权，并实施差异化的营销策略，共享实体网络的服务后台，组建更大规模的电子商务团队，并拟将品类扩张至包括家电、3C、OA办公用品、生活电器、图书及部分其他虚拟产品等，计划2011年销售目标位80亿元。我们相信，在苏宁当前及更趋增强的物流配送能力协同下，苏宁易购的发展也将更为迅速。最终使苏宁成为一个线上线下共同发展的、全品类多元化销售产品的零售巨头。

　　长期推荐逻辑：(1)在行业竞争格局变化的背景下，公司展店步伐加快，并积极拓展县镇店、海外店和积极推进苏宁易购新市场空间，店面结构和渠道形式更趋于完整和优化，市场份额将有持续提升的空间和能力。(2)公司长期坚持强化后台建设和管理，不断深化经营模式变革，将带来公司毛利率的明显改善和费用率压缩，公司利润率仍有提高空间。基于市场份额扩大和利润率提高的双重推动，我们认为公司净利润未来几年仍有望维持30%甚至更高的复合增长率。

　　调整盈利预测：2011-13年摊薄后EPS分别为0.76元、0.97元和1.19元，对应于32.48%、27.11%和23.56%的利润增速(主要是我们对公司收入增长较此前乐观)。按照公司当前13.78元的市场价格，对应PE为18.13倍、14.21倍和11.58倍。公司11年18倍左右的PE估值在整个商业零售板块中仍处于最低水平，具有较大吸引力，基于优异的业绩表现和持续增长预期，我们维持“买入”评级，目标价19元(对应于2011年摊薄后EPS约25倍PE).

　　风险与不确定性。行业和渠道竞争风险；县镇店开拓进展低于预期。