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　　中金公司 高峥 关滨

　　投资亮点：

　　公司是中国首家具备芳纶1414产业化技术的企业，正在由大宗纤维品企业快速向纤维新材料企业转型。公司主要业务由氨纶和芳纶构成，未来芳纶业务盈利贡献占比将逐年提高，预计将由2010年的30%提升至2013年的50%。公司毛利率和ROE水平可能因转型而显著上升，分别由2010年的31%和15%提升至2013年的37%和25%，未来三年净利润复合增长率可望达36%。

　　全球来看，未来3年芳纶1414产能扩张放缓年增速仅为2%，但需求依然保持9%左右的强劲增速，供需缺口不断扩大。国内需求增速将强于全球水平达到15%，而公司是首家国产厂商，1000吨产能有望于2011年5月投产。由于国内需求增长较快，新增产量不会替代进口，而将主要满足内需的增长，产品可望长期享受40%的毛利率。

　　今年以来，国际市场对公司的传统芳纶产品1313需求迅速回升，全球开工率提升至90%。随着国内高温过滤材料和防护服需求的强劲增长，预计未来三年国内需求将保持30%的增速，中国可能从目前的净出口国转为净进口国。公司现有5000吨/年的产能开工率已提升至满负荷，未来产能仍可能进一步扩张。

　　目前市场担心，2011年公司另一主要产品氨纶，由于明年国内产能扩建快于需求增涨，盈利可能大幅回落。我们认为，新增产能的释放将是一个逐步的过程，价格可能同比小幅下降5%左右，预计2011年均价将维持在54,000元/吨。考虑到2012年产能扩张放缓，氨纶价格仍可能重拾升势。

　　估值与建议：

　　我们预计公司未来三年净利润复合增长率36%，2010年～2012年业绩分别为0.96、1.25、1.74元，对应动态市盈率37x、29x、21x，显著低于化工新材料公司平均估值72x、49x、30x，首次覆盖给予“推荐”评级。

　　催化剂：

　　1、十二五新材料相关政策出台；2、公司1000吨芳纶1414产能达产；3、公司对芳纶1313和1414业务提出新的扩产计划。

　　风险：

　　1、芳纶1414产能投产进度低于预期；2、2011年4季度氨纶新增产能集中投产；3、市场估值中枢下行带来的系统性风险。