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　　国泰君安 秦军

　　第三季度业绩大增。通威股份2010年前三季度营业收入75.52亿元，下降7.2%；净利润2.23亿元，增长10.1%，EPS为0.324元。其中第三季度净利润2亿元，增长67.9%。

　　产品结构优化提升毛利率。前三季度综合毛利率9.5%，同比略降0.1个百分点。值得注意的是第2、3季度毛利率连续高于10%，为历史罕见。前三季度高毛利水产饲料销量实现增长，低毛利禽饲料下降，导致综合毛利率回升。

　　饲料销量逐步恢复。由于上半年低温、原材料价格上升等原因，中报的饲料销量下降11.85%，三季度通威取得了历史最好的销售成绩，前三季度总体销量持平，水产料、猪饲料都实现增长，盈利不佳的禽饲料明显下降。

　　饲料销量增速成关键指标。今年早些时候通威公布了融资方案，计划到2011年将产能提高到750万吨。我们认为饲料销量的增速是判断通威能否重回增长轨道的关键。根据前三季度情况，全年销量预计增长10%以内，我们将上述产能的达产预计时间推迟到2012年。

　　维持“谨慎增持”评级，目标价12.8元。我们提高对通威2010-12年EPS预测到0.32、0.43、0.59元，基于对销量增速回复的预期，维持“谨慎增持”评级，目标价12.80元。