东北证券：佣金率继续下调
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宏源证券 黄立军 邢波
受益于资本市场回暖，公司自营收益大幅上涨推动业绩环比提升。前三季度公司实现营业收入10.5亿元，同比下降23%；实现归属于上市公司股东的净利润3.3亿元，同比下降48%。EPS0.52元，其中三季度EPS为0.34元，而二季度为-0.14元。
第三季度综合佣金率继续下降。第三季度公司经纪业务净收入2.3亿元，环比持平。但从佣金率来看，本季度综合佣金率0.12%，环比下降9.4%。市场份额方面，季末经纪业务市场份额为0.65%，环比下降4%。公司高佣金的竞争压力开始显现。佣金率下降是市场竞争的结果，证券协会加强行业佣金管理的效果仍待观察。
借入次级债后自营空间大。公司自营规模较小，季末仅为10.6亿，权益规模为8.1亿，资产配置以中小市值股票为主，所以第三季度公司自营表现优异，实现自营收益1.78亿。假设公司未调仓，10月份以来，占权益投资56%的前十大证券亏损186万，未从大盘股上涨中获益。借入次级债后，公司自有货币资金充裕，增仓空间大。
资管收益开始显现。目前公司的两只集合理财产品净值为17.6亿，行业排名第16位，实现资管收益0.19亿，环比上涨300%。承销业务方面，三季度公司公司承销IPO、配股各一家，承销金额为15亿，实现承销收入0.55亿。
维持日均股票成交额2200亿、综合佣金率下降30%、权益投资收益率5%的假设，公司2010年的EPS为0.87元，对应的PE为33倍，考虑到公司的高弹性，在上涨行情中估值较合理。但是，我们认为此次大盘上涨行情属货币宽松的刺激结果，央行加息0.25个百分点显示了较强的货币收紧意图，短期内股市将承压，给予“中性”评级。
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